金融市场对英国脱欧反应过度 避险情绪浓郁

　　6月24日，英国“脱欧”公投结果以脱欧得票51.9%的微弱优势胜出。英国“脱欧”公投结果宣布后，全球金融市场剧烈动荡，英镑兑美元汇率创下1985年以来新低，日本东京股票指数一度跌幅超过8%，黄金价格大幅上涨至每盎司1358美元的水平。欧洲股市重挫，英国富时100指数下跌3.15%，德国DAX指数、法国CAC40指数分别大幅下跌6.82%、8.04%。虽然英国“脱欧”可能会增加全球经济金融不确定性，但全球金融市场反应明显超调。未来随着英国“脱欧”风险逐步释放，金融市场预期将逐步修复至相对稳定状态。

　　英国公投结果

　　打破风险配置弱平衡

　　在6月24日英国正式“脱欧”公投之前，金融市场伴随着民意调查结果和反对“脱欧”女议员被杀事件出现剧烈波动。特别是在公投前夕的6月23日，民意调查显示“留欧”支持率微弱领先，英镑兑美元汇率达到1.4840，创下半年以来新高。而6月24日随着英国“脱欧”公投各选区结果逐步公告，英镑兑美元汇率一度下挫10%，创下31年以来的新低，美国、英国、日本、德国和法国等主要发达经济体股票市场指数大幅下跌，金融市场避险情绪集聚态势超过预期。

　　虽然英国“脱欧”公投结果已经出炉，但从公投“退欧”到实际退出欧盟，整个过程需要持续数年时间。除了英国和欧盟就现有条款细节重新协商，还涉及各利益相关方的博弈。即便是全部过程都很顺利，期间民意反弹和国内立法机构将谈判结果确认为法律还是存在很多变数。据报道，在英国“脱欧”公投结果公告后，就有超过百万人呼吁“二次公投”。就算是英国最终实际退出欧盟，英国与欧盟的自由贸易也会以新的形式出现。毕竟排除与英国自由贸易的做法，也不符合欧盟自身的经济利益。

　　全球金融市场之所以出现自美国雷曼兄弟破产事件以来最大幅度的动荡，其根本原因在于英国“脱欧”公投结果超出了金融市场预期，打破了此前全球金融市场风险配置的弱平衡。原本以为是场“闹剧”的公投，最后以意外的结果而结束，导致金融市场避险情绪急剧上升，相关投资仓位采取紧急风险控制措施又加速了市场避险情绪集聚放大，进而出现了超调反应。

　　市场过度反应

　　可能会逐步修正

　　金融市场避险情绪浓郁根本原因在于流动性过剩。

　　从英国经济金融基本面分析，英国经济表现领先于欧盟，当前金融市场预期英国“脱欧”可能引发国内生产总值（GDP）损失，可能是基于模型所能预测的最坏结果，不太可能真实发生。英国经济基本面仍处于全球领先水平，长期增长动力受益于教育科技的优势在短期内不会有根本性变化，伦敦全球金融中心的地位既是历史形成也不会轻易撼动。随着金融市场对英国“脱欧”事件的重新审视，此前过度反应有可能会逐步修正。但英国“脱欧”公投结果出炉后全球金融市场“冰火两重天”的表现，应该说与全球流动性过度集聚不无关系。

　　受制于各国政府有限的财政预算，财政政策空间狭小，且结构性改革阵痛影响到选举结果让执政党不敢轻易推出，货币刺激政策逐渐成为经济治理的政策重心。为应对2008年国际金融危机和欧债危机，主要发达经济体采取了史无前例的宽松货币政策措施，导致全球流动性过度泛滥。在持续货币刺激经济增长同时，部分国家还采取了负利率政策，进一步营造全球金融市场低利率环境。中国端午节前后，德国10年期国债(欧元区基准)收益率一度降至0.01%的低位，10年期日债收益率-0.17%，在民调公布英国退欧派创最大领先幅度后，10年期英债收益率跌至1.22%。在极度宽松和接近于零的利率环境下，导致风险资产价格大幅上涨。在美国加息前，2015年7月，美国道琼斯工业指数较2009年3月大约上涨了180%，日经225指数大约上涨了180%，德国DAX指数大约上涨了200%。英国房价也得到市场追捧。2016年4月份，英国房价同比上涨8.2%。

　　货币过度宽松

　　可能产生副作用

　　但货币刺激并未带动全球经济恢复内生增长动力。各国中央银行释放的巨大流动性，并没有按照既定的路径投入到实体经济，反而转化为高风险资产价格上涨的基础。极度宽松的货币环境，已经严重损害到银行经营的稳健性。部分银行在中央银行驱使下大量从事高风险金融衍生业务，回避信用风险和极度收窄的信用利差，也产生了巨大的风险隐患。今年初德意志银行巨额亏损和欧洲银行业经营不尽如人意，并非偶然事件。而缺乏实体经济支撑的高风险资产价格，在价格波动上涨过程中蕴含了极高的调整风险，这也是当前全球金融市场避险情绪浓郁的根本性原因。全球金融市场任何风吹草动的事件，都可能会对现有风险配置弱平衡格局形成冲击，导致股市、汇市和黄金价格剧烈波动。而英国“脱欧”公投无疑是近期乃至未来一段时间的最大风险事件，金融市场的反应过度就不足为奇。

　　应该看到，货币刺激并非没有客观条件限制。虽然中央银行可以采取“负利率”措施驱使商业银行加大对实体经济的资金支持，但信用风险水平总存在底线，没有可能为零。历史数据分析并不支持商业银行可以以接近零的利率向借款人发放融资。不仅如此，“负利率”对微观经济主体的持币和投资行为的影响还没有完全显现出来。中央银行货币刺激政策边际效应急剧衰减可能会引发微观主体持币和投资行为发生反向变化，不可避免抵消中央银行继续放松货币政策的努力，这时候意味着超过英国“脱欧”公投风险的来临。（项峥）