各取所需 权威剖析A股对新三板的并购潮

　　近期中国证券报、第一财经等多家媒体先后就A股大量并购新三板现象采访了我，我自己也曾在去年写过“IPO、被并购和坚守的三叉路口，新三板企业如何决择”和“被并购是新三板投资者当前最好的退出渠道”等多篇相关文章，今天结合之前的文章和近期采访时的思考，全面剖析一下A股上市公司对新三板并购潮现象。

　　A股并购新三板已成潮流

　　东方财富Choice数据显示，截至2018年4月23日，上市公司并购新三板企业(含已摘牌)已公告45例，已公告并购案例数量同比及环比均有所增长。剔除少部分未透露并购金额的案例，已披露的并购规模突破90亿元。

　　另据我个人综合数据，2015年主板上市公司并购新三板挂牌企业的交易金额达到208亿元，首次超过百亿元规模;2016年，并购规模再上台阶达303亿元，同比增长46%;2017年，并购规模创新高达476亿元，同比增长57%。

　　新三板第一例被并购案

　　本人非常有幸完整亲历了自2014年1月24日新三板全国扩容后第一个A股并购新三板案例，中小板上市公司芭田股份(002170)并购新三板挂牌企业阿姆斯(430115)。

　　2014年7月23日，我以4.5元的价格从二级市场买到新三板挂牌企业阿姆斯的股票。8 月 22 日，阿姆斯因正在筹划重大事项停牌。10月22日，芭田股份与我等阿姆斯45名股东签署了《发行股份及支付现金购买资产协议》。2015年7月8日，芭田股份办理完毕本次交易的非公开发行股份登记。2016年7月22日，我等原阿姆斯部分股东持有的芭田股份股票解除限售。2016年7月27日，解禁后的第6天，我以9.99元清空全部芭田股份股票。整个收购到退出过程历时近2年，我的净收益率为186.67%。

　　关于这个案例的详细流程，我在当年退出后立即写成了文章，并发表了。

　　A股并购新三板高速增长原因

　　个人认为，A股上市公司并购新三板挂牌企业保持着高速增长率，其主要原因:

　　第一，是作为交易需方的A股上市公司，由于资金充沛有通过并购来帮助公司迅速发展壮大、延伸产业链条、推动产业整合、实现产业转型和增强公司业绩的迫切需求;

　　第二，作为交易供方的新三板企业原始股东来讲，被并购对公司原始股东来讲是一个最直接最快捷的退出渠道，所以乐于被并购;

　　第三，作为被并购主体的新三板企业本身来讲，由于其在挂牌前后已经经历了股改流程，经历了券商、会所、律所等的督导规范，企业运营的相对规范性、财务数据的相对真实性、信息公开的相对透明性、市场价格的估值参考性，这些优势让新三板自然成为A股上市公司最好的并购标的池。

　　第四，在目前IPO窗口指导门槛提高、IPO上会过会难度加大和新三板流动性持续下行的多重压力下，新三板挂牌企业选择被并购的意愿不断上升。

　　新三板企业热衷被并购原因

　　今年2月下旬，证监会明确指出了IPO被否企业三年内不允许借壳以及在被并购时重点核查，同时3月下旬市场流传出来的最新IPO窗口指导标准，最近三年扣非后净利不低于1亿，主板当年不低于8000万元，中小创板当年不低于5000万元。这两则消息，其实是在不断地给新三板拟IPO企业提醒，当前IPO依旧是千军万马过独木桥。

　　相对于单独寻求IPO，新三板挂牌企业热衷选择被A股上市公司并购这条路径，其有三大的好处：

　　一是股东退出的快捷性，目前A股并购大部分是以现金加股权，也有全部用现金收购的案例，不管哪种支付方式，企业主要股东们都能拿到不少现金，同时还可以置换一些上市公司股票;

　　二是业绩增长的刺激性，因为被并购时新三板目前基本是以未来三年平均年净利润的10至15倍市盈率企业进行对赌置换，既然是对赌未来3年业绩，而且自己手上又有了提前置换来的现金，这样会刺激很多企业的对赌股东积极运用手中的现金等资源，去迅速冲击未来三年的业绩，而且也只需冲3年，所以我们经常看见对赌业绩都相对之前的业绩会有很大幅度的跳跃，为企业注入了新的发展活力和动力，甚至是一注强心剂。

　　三是资本战略的突围性，积极选择被A股上市公司，这是新三板优质挂牌企业在目前IPO独木桥困局和新三板流动性困境这两个困难的合围下，为寻找交易流动性和资金退出而采取的最佳突围战略。

　　如何抉择单独IPO或被并购

　　在当前的市场环境下，新三板挂牌企业该如何在单独IPO和被并购两种路径间进行抉择：

　　个人认为，新三板挂牌企业独立IPO的最大风险是四大不可预见性：一是IPO政策的不可预见因素，包括三类股东、窗口标准、窗口劝退、独角兽甚至暂停等等;二是企业停牌期间外部的不可预见因素，比如中介机构券商、律所、会所受罚也影响企业IPO进度，三是企业自身的不可预见因素，特别是业绩的波动因素，四是IPO路上不可预见费用也不少。

　　同时，新三板挂牌企业被并购的两大风险：一是市盈率风险，目前上市公司的市盈率还处于高位，而新三板企业基本都是12倍左右市盈率，在股票转换时处于不利地位，这就取决于我们的谈判能力了，尽量多要现金或者尽量提高我们的市盈率：二是审核风险，被并购的最大风险就是如果涉及发行股票并购，存在证监会审核时被否的风险，特别是跨行业并购，如果全现金收购，这个不确定风险就没有了。

　　至于在单独IPO和被并购两种路径间如何进行抉择，个人认为如果新三板企业对未来至少3年的业绩的持续性和成长性有信心，财务数据能够满足最新的IPO窗口指导标准，企业经营管理合规性强，并且资金充裕可以考虑去搏IPO;

　　如果企业主要股东想急于套现退出，而且成立时间较长，重新再规范的成本较高，同时对自己3年以后的业绩信心不足，可以考虑急流勇退，选择被并购。

　　成功标的共性

　　在11000多家新三板这个天然并购标的池中，何种挂牌企业会更容易成为A股上市公司优先的标的：

　　个人分析认为，一般新三板被A股上市公司并购成功的企业都具备以下九大特点：一是企业管理比较规范;二是信息披露比较真实;三是业绩真实并且一定规模;四是具备一定成长性并愿意接受业绩对赌;五是并购估值基本处于未来三年平均年对赌净利的10至15倍市盈率;六是主要股东具备开放心态愿意承担业绩对赌义务;七是管理层在并购前后均保持稳定;八是股东结构相对简单，二级市场交易尽量清淡;九是行业虽然多元化，但相对偏重战略新兴行业，回避证监会重大资产重组禁止的行业。

　　并购实现双赢

　　通过对上市公司并购新三板案例的跟踪，很多新三板企业被并购后确实为上市公司贡献了真实的好利润：

　　这第一证明，被并购企业本身确实是新三板挂牌中质地良好的优质企业，业绩真实性和成长性是足金的;第二证明在退出预期已经明确的前提下，原新三板挂牌企业的主要股东和管理层贡献业绩的动力十足;第三证明上市公司并购新三板是迅速增强上市公司业绩的有效途径。

　　A股和新三板作为中国多层次资本市场最核心的组成部分，并购重组已逐渐成为构建中国多层次资本市场上下互通、有机联系的重要纽带。

　　“新三板自媒体联盟”由“中国网新三板”联合“新三板文学社”共同发起成立，通过联盟团结更多在新三板圈里的一线自媒体，共同为新三板市场发展建言，引导新三板市场积极的舆论导向。本文来自新三板自媒体联盟成员、著名新三板投资人周运南的“南山新三板”。