泸州老窖 定增30亿惹争议，重回白酒百亿俱乐部埋隐忧
[摘要] 泸州老窖定增方案项目金额大，时间长，且投向单一，并没有涉及营销投入、并购或管理层激励等内容，与市场预期相差较大，且大股东不参与定增，资本市场因此对大股东的用意尚存疑惑。
时代周报特约记者 李宛珊 发自广州
千呼万唤始出来，泸州老窖定增方案终于出台。
5月16日晚，泸州老窖股份有限公司（下文称“泸州老窖”）发布非公开预案，拟向不超过10名特定投资者非公开发行不超过1.37亿股，发行价格不低于21.86元/股，募资总额不超过30亿元，这些钱在扣除发行费用后将全部投入酿酒工程技改项目的一期工程。
国海证券 食品行业分析师余春生告诉时代周报记者：“泸州老窖是想融资，来个大格局发展。”
遥想2012年，凭借115.56亿元营业收入的漂亮业绩，泸州老窖成功跻身白酒企业“百亿俱乐部”。然而2012年年底，白酒行业遭遇冷冬，2014年，泸州老窖业绩呈断崖式下跌：营业收入减少48.68%，净利润大跌74.41%。在苦苦挣扎了两年之后，泸州老窖于2014年黯然离场。
尽在2015年度泸州老窖交上一份不错的成绩单：可69亿元的营收距离“百亿大关”还存在一定距离。
如今，随着白酒行业复苏的迹象越来越明显，各大酒企纷纷发力，都想趁着消费升级，挤占别家市场。泸州老窖也欲借此次定增布局，期望重回第一阵营。但这并非轻而易举，市场仍对大股东的募资用意心存疑惑。
定增只提产能
在定增计划中，泸州老窖预计，酿酒工程技改项目（一期工程）建成后，公司将“形成优质基酒3.5万吨生产能力以及储酒10万吨的储藏能力”，解决中高端基酒产能不足的瓶颈，逐步淘汰低端产能，提升公司在中高端白酒领域的市场占有率。
从行业整体来看，随着居民收入水平的提高，消费者越来越注重白酒的品质和品牌，低端白酒面临整体升级，中高端白酒市场的需求逐步释放。
泸州老窖也在发力进攻300元蓝海市场，可是在泸州老窖的产品结构中，中档酒的占比仍然过低。招商证券研报显示，泸州老窖2015年的生产量为19.12万吨，预计国窖1573、特曲、窖龄（泸州老窖的中高端品牌）三者的产量累计不足1万吨，且国窖1573的核心产能仅为3000吨，而相同层次的 五粮液 普五的产能预计为1.6万吨。由此可见，泸州老窖近些年在“产能方面欠债较多，扩建确有一定合理性”。
除了泸州老窖，各大中小型酒企也都看到了中高端白酒市场的潜力，纷纷提出生产线升级改造计划，泸州老窖能在群雄混战中突出重围么？
余春生对时代周报记者表示：“老窖是四大名酒之一，品牌认知度是有的，只要发力就有机会。”
时代周报记者从山东温河王酒业集团总经理肖竹青处了解到，酒的价值受到酒中老酒数量的影响，高档酒用的老酒比较多，中档酒次之。因为时间成本的存在，老酒是一种稀缺资源，在这一点上，泸州老窖还是有竞争力的。
申万宏源 研报也称，泸州老窖老式酿酒车间设备老化，工作环境常年湿热，对体力要求比较高，而且以人为中心的酿酒方式效率较低，年轻人普遍不愿再到传统的酿酒车间工作，用工断档。而泸州老窖通过新建车间可以实现大规模机械化生产，减少对人力的依赖。
然而，也有分析师表示，泸州老窖定增方案项目金额大，时间长，且投向单一，并没有涉及营销投入、并购或管理层激励等内容，与市场预期相差较大，且大股东不参与定增，资本市场因此对大股东的用意尚存疑惑。
圈钱争议
除了上述问题，本次定增方案也为泸州老窖惹上了“趁二级市场股价强劲而借机圈钱”的嫌疑，时代周报记者为此联系了泸州老窖董秘办，但截至发稿并未得到回复。
一位不愿意透露姓名的证券分析师告诉时代周报记者：“企业运营也是需要流动资金的，不可能把全部（流动资金）都用于投资”。截至2015年12月31日，泸州老窖的流动资产为93.73亿元，其中货币资金35.40亿元。泸州老窖公布的2015年利润分配预案显示，公司将以总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利8元。这就意味着如果这项提案被股东大会通过，泸州老窖需要拿出11.22亿元的现金用于分红。
时代周报记者还注意到，尽管相较于2014年，泸州老窖2015年的营业收入和净利润都有较大幅度提高，但经营活动产生的现金流量净额却较上年减少了88.31%，从13.07亿元下降到1.53亿元。年报显示，这是因为“本期未到期的应收票据增加较多以及预收账款减少较多共同影响所致。2015年度，泸州老窖的应收票据增长了55.68%，而预付款项却下跌近23.41%。由于本期内银行存款平均余额较上期大幅减少，银行存款利息收入也相应减少了3084.92万元。
对此， 华泰证券 分析称，这是为减少经销商的压力，尽管预收款大幅下降，但绝对数额仍较高，在行业调整期间，对经销商进行资金支持是白酒企业的常用做法。
然而，北京方德营销管理咨询行业分析师郭佑辰告诉时代周报记者，就目前来说，白酒企业基本上都是针对客户先打款，然后才会发货。因为赊销容易形成不良资产，对酒水企业来说，这样做不仅可能要不回钱，甚至还会导致市场上多出的货物被客户低价贱卖，影响到企业的核心市场产品价格体系。
欠缺的激励
尽管减少预付，增加应收换来的营收看起来充满不确定性，但是对于正在努力爬出谷底的泸州老窖来讲，这也许更像一个无奈的选择。
时代周报记者从郭佑辰处了解到，从泸州老窖公司内部看，国窖1573系列由于政商务消费大幅度萎缩而出现断崖式下跌，泸州老窖为此不惜采取“休克疗法”，在2014年9月暂时全面停止国窖1573经典装供应，以整治市场；中高端百年老窖窖龄系列产品也在全国化进程中在各区域受到区域品牌的夹击；中低端头曲系列也由于多年售卖，产品老化严重，价格趋于透明，经销商利润太少，所以销售积极性也较低，自然就卖得不如以前好。
而窖龄酒和头曲酒系列中的特曲酒均属于泸州老窖旗下的中高端产品，窖龄酒的价格要稍高一些。由于过去公司在经销商策略上的失误，部分地区的经销商过度促销，窖龄酒终端价格下滑，与特曲酒相互竞争，严重浪费了公司资源。
再加上老窖贴牌系列产品泛滥，严重透支了老窖品牌的美誉度，各贴牌商之间也为了变现出货而恶性竞争，低价销售，严重影响了老窖酒厂的主线产品。上述原因综合到一起，就形成了如今泸州老窖的被动局面。
2015年6月30日，泸州老窖管理层换届，刘淼和林峰分别担任董事长和总经理。从背景上看，这两位均曾任泸州老窖股份有限公司销售公司总经理，销售经验丰富。新的管理层上台之后，马上就开始大刀阔斧地改革，先是“砍掉众多开发产品，主抓五大核心品系，力推大单品”，确保各品牌定位清晰，定价清晰。
余春生称，泸州老窖有望用新的“专营模式”代替原有的“柒泉模式”，划分标准由从前的“按区域划分”变成“按品牌划分”，从而使公司的费用投入、品牌维护和价格管理更加集中，也更适合孕育大单品。
就在今年5月初，泸州老窖追随五粮液，将国窖1573的价格一次性提高15%以稳固品牌定位。看起来一切都在朝着好的方向发展：2016年第一季度，泸州老窖实现营业收入22.15亿元，同比增长16.01%；实现归属上市公司股东的净利润5.94亿元，同比增长10.01%。
可是亮眼的业绩并不意味着泸州老窖没有隐忧。
本次定增让市场颇感失望的一点是，竟然没有配套做员工和管理层的激励。 兴业证券 曾分析称，老窖的销售团队能力中等偏上，目前欠缺的只是充分的激励。
前段时间，泸州老窖二曲“标签门”事件被炒得沸沸扬扬，尽管国家食品药品监督管理总局和四川省食品药品监督管理局已经作出书面回复，认定泸州老窖二曲酒并无食品安全问题，不构成误导、欺诈消费者行为。但是泸州老窖在国家相关通知下发约两年后，仍未按新的规定对新的二曲标签进行及时的更改和规范，说明其行动迟缓，在管理上仍存在一定的欠缺。
(责任编辑：罗伯特)
