债券市场违约事件频发 CDS+CLN：债市风险对冲“利器”

2016年05月20日07:14 中国经济网 作者：曹力水

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　　债券市场违约事件频发，导致交投热情下降。一级市场发债步伐放缓，统计显示，今年1至4月，信用债推迟或取消发行数量超过2000亿元，二级市场投资者风险偏好下降，债券收益率上行。在此背景下，信用风险缓释工具备受市场关注。信用违约互换（Credit Default Swap，以下简称“CDS”）以及信用联结票据（Credit-linked Notes，以下简称“CLN”）等金融衍生产品，有望成为今后对冲债券市场风险的重要手段。

　　通俗地说，CDS是债券持有人对冲信用风险的一种金融衍生品。信用类固定收益资产持有人由于担心发生违约，因此向CDS卖方购买以该资产为标的的合约。根据合约，买方在一定期限内，陆续向卖方支付费用（该费用通常低于固定收益资产的利息收入），卖方承诺在合约期间，若该标的资产出现违约，则按照约定赔偿买方损失，例如按面值购入买方手中的债券。

　　对于买方来说，通过部分利息收入的折让，达到转移信用风险的目的。信用风险则由卖方承担。CDS可以起到信用风险价格发现、对冲信用风险、提升组合收益、提高基础资产流动性等作用，在发达国家债券市场中的使用已经非常普遍。

　　CDS还兼具投资功能。现实中，投资者购买CDS时，不一定对标的资产具有法律权益。通过对未来标的资产信用风险走势形成自己的判断后，也可以在没有该资产的情况下买入CDS。

　　有机构分析师认为，本质上，CDS等金融衍生品可以理解为给信用债所投的“保险”，在“刚性兑付”逐渐打破，信用风险增多的情形下，这类金融衍生品的市场需求量非常可观。不过，由于CDS定价较为复杂，业内预计我国债券市场可能先推出高等级信用债对应的CDS，再根据市场的反馈逐步推行中低等级信用债的CDS。

　　而CLN是债券发行人对冲信用风险的一种金融衍生品，是固定收益证券与CDS的“结合体”。债券发行人在发行固定收益债券的同时买入以该债权为标的的CDS，将两者“打包”成为一个CLN出售。

　　从本质上看，CLN的发行者既是资金的借入者，也是信用违约互换的购买者。假如在约定期限内没有发生违约，CLN发行者按照约定向CLN购买者还本付息；一旦发生违约，则视违约情况减少支付给CLN购买者的本金和利息。

　　对于发行者来说，CLN“熨平”了融资后潜在风险的冲击。按照风险收益对等原则，CLN的票面利息普遍较同期同类产品要高，因此采用CLN进行融资的融资成本较高。如果发行者经营平稳，没有信用事件发生，只需要付出比正常融资多一些的利息；而信用事件一旦发生，发行者就可以锁定损失，减少偿债金额。

　　不过，CLN的购买者在获得更高收益的同时，也承受了很高的风险。事实上，发行人之所以选择CLN而不是直接发行债券，就是因为这类公司通常评级较低，发生信用风险的可能性更大。因此，购买者承受损失的可能性，要高于评级较高的固定收益债券。（经济日报记者曹力水）

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