债市稳定格局未变 防风险需未雨绸缪

　　在日前笔者参加的一次座谈会上，众多债券业内人士认为，未来国内债券市场发行量可能再上台阶，债券市场深度和广度仍将提升，长期来看国内债券市场将是国际化市场，是打破刚性兑付的市场，是处理好政府与市场关系的市场，当然这个过程并非坦途，必然会经历波折。

　　2016年债券市场的运行情况一定程度上诠释了上述判断，可谓跌宕起伏，一波三折，参与其中的机构感慨良多，但也逐步释然，毕竟长达两年之久的债券牛市需要重新寻找自己的坐标系。在刚刚过去的4月份，债券市场度过了艰难岁月，公司类信用债发行量不及3月份的60%，信用利差有所扩大，中高评级信用债信用利差上行约10BP，低评级信用利差上行约20BP。进入5月，随着前期爆发风险事件的有序化解，债券市场回暖明显，发行量重回正轨，截至14日共发行信用债2155亿元。而相比4月信用债取消和推迟发行规模高达1392亿元，5月前两周信用债市场仅有9只债券推迟或取消发行，涉及金额共计119亿元。同时，随着投资者情绪的好转，债券市场迎来反弹，信用利差有所回落，到期收益率全线下行。再从到期量来看，5月信用债总偿还量为5162.22亿元，约为去年同期的1.36倍，但到期量的增加更多受到企业净融资额上升情况下平均剩余期限缩短的影响。

　　放眼整个债券市场发展历程，近期的波动可能都只是一个插曲。总体来看，国内债券市场关注的违约风险问题仍以个案为主且总体可控，违约率等指标与国际相比相对较低。根据中债资信违约数据库，2012年至今年4月底，国内债券市场共发生信用风险事件71起，其中35起出现实质性违约，12起以担保代偿方式如期兑付，18起以其他方式如期兑付，6起涉及的债券尚未到期。上述71起信用风险事件涉及主体66家、债项94只，违约后尚未兑付的债项金额为236.15亿元，仅占信用债存量的0.16%。而根据穆迪的统计，仅2015年全球债券市场违约工商企业主体就有109家，违约金额979亿美元，违约率为1.66%，投机级主体违约率为3.47%。

　　目前，国内债券市场相关违约事件的后续处置工作正在有序推进：“15宏达CP001”、“15亚邦CP001”、“12舜天债”、“15雨润CP001”、“15华昱CP001”等已兑付完毕；广西有色、天威集团等发行人已进入破产程序；“14宣化北山债”、“14海南交投MTN001”、“15邮电器材CP001”及“15邮电器材SCP001”均已宣布取消提前兑付；中铁物资在暂停交易之后发布了“15铁物资SCP004”的兑付公告。经历过“山雨欲来风满楼”的冲击之后，国内债券市场投资者普遍意识到信用风险管理的重要性，开始进入投资和排雷两手抓、两不误的阶段。但从市场整体来看，避雷之策无可厚非，信用风险的及时有效化解才是实现债券市场健康发展的长远之策。在风雨兼程的路上，我们认为债券市场各参与主体应未雨绸缪，共同推进以下几方面工作：

　　一是积极发展信用信息服务，提高投资者信用风险的识别和防范能力。可考虑充分发挥相关专业机构的作用，面向债券市场投资者提供一揽子信用信息服务，通过风险排查名单等不同载体和更加多元化、定制化、个性化的风险管理工具满足投资者风险防范的内生需求，促进债券市场的健康发展。

　　二是发挥偿债保障条款的作用，完善投资者保护机制。应在发行文件中对违约相关事项予以明确和细化的约定，重点完善交叉违约、实际控制人变更、核心资产划转、预警指标类条款，灵活使用偿债保障条款，明确赋予持有人主张债项提前到期清偿的权利，增强持有人的可预期性。

　　三是鼓励债券发行人制定债券违约后处置预案。应积极推动发行人结合自身经营情况、财务状况排查潜在债务风险，鼓励其制定债券违约风险处置专项预案，根据风险事件的不同类别、不同等级和演变情况设定相应的“生前遗嘱”，明确债券违约触发机制、债券违约风险提示、违约后应对流程、信息披露要求、参与处置机构职责、偿债解决方案、债务重组安排等关键环节的总体安排，确保风险事件的有序妥善处置。

　　四是加快培育和发展“困境债券”市场。随着国内债券市场违约事件的增多，困境债券市场的供给端已经初步形成，而以私募基金等为代表的需求方亦跃跃欲试，积极布局违约后债券。应加快培育和发展困境债券市场，通过在投资人分层基础上引入风险偏好较高的成熟投资人参与违约后债券的投资和处置，提高债券市场运行的稳定性，避免风险外溢。

　　五是丰富信用风险分担渠道。近期有媒体报道，在信用风险逐渐暴露的背景下，我国正考虑推出平抑对冲信用风险的工具——信用违约互换(CDS)和信用联结票据(CLN)。随着国内债券市场规模的扩容和信用风险的集聚，有必要进一步推广此类信用风险管理工具，满足投资者对冲信用风险的真实需求，提高债券市场对于信用风险的定价能力。同时，可积极探索债券保险、履约保险在国内的发展空间。当然，无论是哪种信用风险管理方式，其进一步发展都需做好制度上的铺垫，消除市场机构的后顾之忧，调动市场机构使用和参与的积极性，提高产品流动性和活跃度，形成一定的规模，真正发挥出转移和分散信用风险的功能。（中债资信评估有限责任公司 杨勤宇 张天硕）