资管新规冲击结构化产品 私募、银行谋变

　　7月18日，证监会日前发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(下称“新规”)开始正式施行。资管“八条底线”被升级为规范性文件。

　　在2015年3月颁布的“八条底线”细则的基础上，“新八条”规定采纳了相关的修改意见，重点就加强对违规宣传推介和销售行为、结构化资管产品、开展或参与“资金池”业务等问题的规范。

　　新规实施首周，各大券商、律师事务所和私募基金管理人聚集在一起，密切地讨论和研究新规的影响和应对方案。

　　银行也没闲着。“新规之前，做结构化产品最大杠杆可以到十倍。有两种情况，一种保证收益，杠杆比例最大达到五倍、六倍。另一种是保证本金，杠杆最大可以到十倍。”云踪者资产总经理王毅表示，他接触的银行客户尤其喜欢结构化产品，“这部分钱比发放贷款，收益更高。”王毅透露，最近其所认识的银行客户都在开会，试图寻找既不违规又能合理操作的替代方法。“新八条”规定提出了史上最严格的投顾条件，也将对部分机构资管业务带来一定影响。

　　华创证券认为，尽管银行依然可以绕道信托开展高杠杆的结构化产品，但是在整体监管趋严的背景下，机构主动降杠杆的意识有所增加，市场风险偏好将有所回落。

　　从6月中旬至7月中旬期间，私募工坊观测样本中，从产品发行通道来看，期货资管通道产品发行数量增长也很快，但是随着新规的出台这一趋势将会减缓。

　　结构化产品式微

　　云踪者资产去年7月发行的一只结构化产品最近刚刚到期。当时，处于创业初期，其总经理王毅希望以结构化产品来撬动更大的资金量。再加上，结构化产品有保本保收益的保证，更容易被投资者接受。在他看来，发行结构化产品比较容易。据王毅了解，市场上刚成立的私募十有八九都想发结构化产品。

　　然而，今年年初王毅就决定不再发行结构化产品，转而发行管理型产品。这背后有云踪者资产管理风格偏向稳健的因素，也有政策的因素。

　　根据私募工坊的数据，从6月中旬到7月中旬，结构化的产品发行数量相较去年同期回落了近七成。

　　7月18日施行的新规对结构化产品的杠杆率有了明确的定义，且规定了股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不超过1倍，固定收益类结构化资产管理计划杠杆倍数不超过3倍，其他结构化产品杠杆倍数不超过2倍。

　　同时，结构化产品不得嵌套投资其他结构化产品放大杠杆，且名称中必须明确包含结构化或分级字样，而集合类资管计划的总资产不得超出净资产的140%。

　　私募工坊指出，新规施行后，很多券商又开始放开私募基金的融资融券业务了。如果基金合同的投资范围内有包含融资融券，并且产品存续满6个月，或者管理人的机构自营账户满足6个月交易经验，就可以开通产品的融资融券业务。

　　近年来，银行开始加大委外投资规模，国元证券指出，其中多数以优先资金形式投放，新规对银行的相当业务尤其是资金池业务的开展将会产生较大影响。银行们也开会讨论寻找保本保收益的结构化产品的替代品。

　　“新规出来，总的意思是降杠杆，而且将目前比较常见的规避监管的手段都包括在内。”北京市盈科(广州)律师事务所高级合伙人律师秦政指出，新规还要求不能使用保本保息的销售话术，私募机构在承接银行委外资金时要比以往花费更多心思。

　　市场担心，部分受影响的银行委外产品将导致流入债市的资金也部分减少。“目前存续的固收资管产品多数产品杠杆是符合要求的，少数的分级超标产品的到期不会对债市产生大的冲击。”国信证券认为，在2015年以前固收类产品的分级比较常见，由于资产端的收益率较高，负债端进行分级，劣后可以获得较高收益，但自2015年下半年以来，由于优先级要求回报率下降缓慢，而资产端收益率迅速下行，所以固收类产品进行分级的情况已不多见。

　　资金回流信托？

　　“《暂行规定》实施后，证监体系下的私募资产管理计划在计划杠杆、分级设置等方面或成为至今为止最严格的资管计划，资金有寻找其他风口的需求。”华宝证券认为，此次《暂行规定》的发布实施或将再度驱使私募资管产品回流信托等其他资产管理载体。

　　然而，借道信托渠道避开杠杆比例的限制，并没有想象中简单。一位不愿具名的私募人士告诉经济观察报，“通过信托渠道，私募需要已是投顾身份。然而现在能做为投顾的资质实在太苛刻了。”

　　新规要求，成为投顾必须符合几个要件：其一，是在中基协登记满一年，且无重大违法违规记录，且是协会会员。第二点是要有3年以上可追溯管理业绩的投资管理人员3人。

　　在凯丰投资副总经理光东斌看来，许多私募迄今还没有入会，是短期内无法得到投顾资质的难点。截至2016年1月，私募管理人成为协会会员的一共1534家，其中观察会员有1288家，普通会员246家。私募工坊指出，能成为投资顾问的私募机构仅占已登记备案私募机构不足6%，可见难度相当大。“即使现在入会，也至少一年后才能从事投顾服务。理论上说，走信托渠道也是行不通的。”“所以证监会这新规，等于是限制走信托渠道，尽量都纳入到证监会自己管辖范围内来，方便管理。”前述私募人士指出。

　　政策刚出台，还处于过渡期。经济观察报注意到，有些券商鼓励有配资需求的私募抓住窗口期，赶紧到信托渠道发行结构化产品。

　　律师秦政指出，信托目前不受新规监管。但是很多信托自觉按照要求整改，否则无法对接券商交易系统。

　　光东斌认为，新规的施行对实力强的期货私募是件好事。以银行为主的市场资金将更集中地流向以管理型产品为主的大型私募。以往，不少小型私募通过分级来保障收益，并标榜保本保息，获得了追求稳健的银行资金的青睐。新规之下，产品不能用劣后端保障收益，结构化产品将减少。券商的通道业务也会随之减少。

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