李克平：刚性兑付是我国资管行业发展“顽症”

　　中国网财经6月4日讯 “资管行业发展的过程中，我们国家面临一个长期不能解决的顽症，就是刚性兑付，或者叫由刚性兑付的一些事件引发了比较普遍的刚性兑付预期，这是资管行业发展的大敌。”中投公司原总经理李克平在今日出席2017清华大学五道口全球金融论坛时表示。

　　李克平表示，刚性兑付主要有三方面影响：一是破坏了风险定价，影响了市场配置效率；二是如果能够保证刚性兑付，机构投资能力变得不再重要；三是产品也变得没有意义，无人关心产品本身的结构、风险、透明度。

　　李克平认为，刚性兑付的预期是我们市场中面临的一大杀手，有了刚性兑付也必然会造成劣币驱逐良币。谁有刚性兑付的可能，或者谁是刚性兑付的天赋，就必然有天然的优势。

　　以下是发言实录：

　　中投公司原总经理李克平：

　　谢谢主持人！在这么短的时间要谈这么大的问题，很难避免以偏概全，所以我所有的观点都是我个人的观点，由我自己负全责。

　　各位来宾，下午好！我想就今天的主题，从大资管行业可持续、健康发展谈几点意见：

　　第一，大资管行业的形成和扩张。

　　在过去十年，特别是在过去五年，在中国金融领域中发生最重大的变化，就是中国资管行业或者说人们说的大资管行业的形成和迅速扩张。这既可以从管理规模，我看到的数据稍微多一点，我认为也算是保守的，70万亿，就是2016年年底的数据。2005年，中国当时的资管行业的规模只有2.5万亿，占GDP的比例大致是11%，但是去年相当于或者说约70万亿，相当于GDP的规模。所以可以想象，这是一个非常巨大的飞跃式的发展。

　　第二，子行业的扩张。

　　过去主要集中在比较传统的公募基金、证券资管、保险的资产管理。到了现在大家知道，已经覆盖了包括银行理财、信托、私募等等很多领域，所以它已经变成是一个金融领域中覆盖面最广泛的。

　　第三，机构的发展。

　　特别是在过去五年，新的和资产管理相关的机构层出不穷，数额巨大。

　　所以人们说，从资管行业变成了大资管行业。其实在资管行业更发达的其他国家，我们也没有听到过大资管或者是小资管，但是的确过去十年特别是五年，中国金融发生了最重大的变化，之一就是这个。

　　当然，积极作用刚才张弘也提到了，我不展开，我也不多提，我只说它在整个金融结构，比如说改变我们以间接融资为主的中国经济的模式发挥了重大的作用，使得资源配置的效果有了更好的市场机制来提升，这是毫无疑问的。

　　有一个问题，我为什么在过去十年特别是过去五年，中国会形成大资管行业，发展如此之快？毫无疑问有一点，中国经济的快速成长以及中国人均收入的提高，包括中产阶级的形成。

　　但是这个实际上已经远远超出了五年、十年的时间阶段，为什么在过去的十年和五年发生了这么大的变化呢？和一些体制的因素有关，和一些重大的经济因素有关。

　　第一，和前期的利率管制有关，使得整个在资产管理或者是在居民、企业的资产管理需求上有很强烈的要超出原有的简单保值方式(比如说存款等等)。也包括低利率，对于资产、投资、增值的挤压和推动。

　　同时也有很多是其他的一些因素会涉及到整个市场中决定市场行为的机制，比如说监管模式的变化。在过去的十年特别是过去的五年，在金融界我们分业监管的情况下，其实牌照管理的放松是一个非常重要的因素，使得资管行业中的某些机构在某种程度上交叉和混业的经营，这是很重要的因素。

　　当然，还有一点重要的因素就是市场的压力和竞争。比如说互联网金融的兴起，对很多资产管理行业——包括传统的、新生的都形成了一个巨大的压力

　　所以，内因、外因、体制各个方面的因素，推动了中国大资管行业的迅速扩张。

　　在这里有一点，正是因为我们分业经营和分业监管，这是我们原来的体制。在分业经营方面出现了交叉以后，分业监管的体制并没有变化。因此可以想象，如果没有特别高效率的协同和统筹的话，在分业监管之间和某种程度上打破分业实行了交叉、混业经营之后，会出现很多监管的空白和空地。因此，它也使得所谓监管套利成为过去这些年一个非常重要的主题。

　　除了这些以外，其实我们在看到这样一个快速发展的时候，同时也伴随着很多担心或者是出现的问题。这些问题其实非常多，在座的人对这些都已经有相当的了解，我只是想简单谈一点个人的看法。

　　不管是规模、机构，行业的发展虽然非常迅猛，但是我们基本上还处在大而不专、多而不精的状态。像刚才张弘提到的，我们大资管行业之“大”更多是表象，而不是实质，更不是我们的核心竞争力。

　　因为这种情况，反过来又使得整个大资管行业的快速发展是一种快而不稳的粗放式的发展模式，这种粗放式的模式也就隐含着很多风险因素和不可持续的因素，包含在里面。

　　特别是在这种快速的发展过程中，有体制、机制、监管各方面的原因，使得整个快速发展的行业不完全是一种优胜劣汰的蓬勃向上的发展，有大家各显神通、各自充分挖掘利用自己的天赋、优势、先天资源，各个机构出身这种先天的资源，去充分利用这个市场，来扩张、发展。

　　因此，这里面也出现了不少劣币驱逐良币的效应，这也是一个特别值得担心的事情，虽然它是一种非常快速的方式发展。

　　正是因为在这样的发展背景下，也出现了很多问题，也酝酿和包含了很多因素。所以，这也是现阶段我们整个中国的金融市场面临金融加强监管这样一个当前的格局。我认为当前这种加强金融监管特别是针对大资管行业加强金融监管的方向是完全真正的。

　　当然，监管部门决定了这个方向以后，需要认真考虑的是如何在实行监管或者是处理相关的风险因素、防范风险因素、控制风险的时候，如何避免出现难以承受的或者是对系统性造成伤害的问题。这是它的一个平衡，我们不展开说了。

　　但是毫无疑问，我们讨论这个问题，还是包括从中国加强监管来控制金融风险都是希望我们有一个可持续的、健康的大资管行业的发展。应该说，中国过去这十年和五年，尽管存在问题，但是大资管行业的发展本身说明了一点，中国伴随着自己的经济增长、储蓄增加、财富积累，具有巨大的现实资产管理的需要和需求，而这个巨大的需求和供给、行业的角度来说是远远没有满足需求的，还有巨大的发展潜力。但是毫无疑问，这个发展必须建立在可持续的基础上，我们必须要寻求可持续的健康发展之路。

　　关于这个(大资管)，实际上是一个很大的题目，我只简单提几点。我下面有一些是老生常谈，但是我认为会稍有不同，我觉得还得再谈。

　　第一，资管行业发展的过程中，我们国家面临一个长期不能解决的顽症，就是刚性兑付，或者叫由刚性兑付的一些事件引发了比较普遍的刚性兑付预期，这是资管行业发展的大敌。

　　1、破坏了风险定价，影响了市场配置效率。

　　2、如果你能够刚性兑付，因为投资者有刚需兑付的预期，你这个机构的投资能力已经无所谓、不重要了，如果你能够保证刚性兑付，我根本就不在乎你是什么，或者你有多高的竞争力，不重要。

　　3、产品也变得没有意义。不管产品是什么，它能够保证多长时间给你一个固定的或者是明确的回报，你才不会关心这些产品本身的结构、风险、透明度，都不重要。

　　所以说刚性兑付的预期是我们市场中面临的一大杀手，有了这个也必然会造成劣币驱逐良币。谁有刚性兑付的可能，或者谁是刚性兑付的天赋，就必然有天然的优势。

　　对于其他人和你做，实际上是做了一个信用的征信投资，这种市场环境实际上对于大资管来说是一种具有极大的杀伤力，这一点我们的监管部门我认为虽然是老话题，但是必须痛下决心，否则我们出不来一个有质量、能够满足需求的、并且在整个全球市场中拥有自己地位的资管行业。

　　第二，加强监管的统一协调，明确违规、界限，建立公平的市场环境，特别是要去掉监管套利的空间。

　　套利是市场正常行为，特别是在资本市场上，但是如果一个市场出现了普遍的监管套利，那我认为这个在监管部门方面应该说有主要和重大责任。

　　为什么呢？因为这个套利行为要么是你允许的，没有任何违规的方面，所以它可以存在。但是因为我们知道事实上大多数都是不合理和不应该存在的，是违规行为。要么是有规则，但是没有执行，没有给予明确的禁止。当然还有可能，对于发展没有把握，所以处在模糊的地带。我想，我们很多现实是处于模糊和管制的之间。

　　因此，就使得这样的一种监管套利的行为甚至成为我们过去这些年大资管行业迅速发展的一个主要经营模式，或者说一个很重要的驱动力。这点是非常非常奇怪的。

　　应该说在这点上，当然监管部门现在已经采取了很多措施，很多非常严厉的专项治理等等，但是我认为从今后的角度来讲，其实专项治理仅仅解决目前的问题和防止风险进一步累计，但是从长期的发展怎么样给予更明确的指引，给予更明确的监管规则，这是有待下一步继续努力地问题。

　　第三，标本兼治。

　　像我们刚才提到的，虽然专项治理是一个方面，但是我们的大资管发展的确需要从基本面、基本、基础的一些体制和制度方面有更多的努力。

　　简单提一下，比如说公司的治理结构，所有的资管行业都不是以股东利益最大化来经营的，必须把客户的利益放在首位，首先资管行业就没有存在的必要。

　　在这些方面怎么去落实贯彻？资管行业本身已经发展了很多年，虽然数量很多，但是为什么没有持续的特别优秀的有几个机构？其实这不完全是人的问题，为什么有的十几年的好的公司？最后走入了低谷？为什么很多优秀的人干了若干年之后在一些机构待不下去？我认为几乎按比例上是世界上最庞大的私募基金，因为所有在机构中做完的很多优秀的人都去自己当老板，自己开公司。的确值得深思，否则这个行业不可能健康发展。

　　包括诚信文化，这也是资管行业的立身之本，诚信文化还是受托，在很多对资管的处罚和处理中没有得到应有的重视，而且在很多机构的要求过程中，也没有充分显示他们对于客户和投资人利益的重视。

　　所以很多时候是把风险全部推给投资者承担，而没有尽到充分的义务，没有在产品设计和管理方面控制好风险，没有向投资者和客户提供更清晰的说明。

　　最后，依法是我们在谈论监管的时候一个最基本的框架，这个框架我认为应该给予一个效果，就是说使得市场中所有的机构和所有的供给各个方面，能够对未来的行为有一个预期，能够对市场的规则有一个预期，永远没有任何一个国家、任何一个监管机构可以有前瞻性超前去设置严格的或者是有效的监管措施，但是任何一个监管机构都有可能，我们在最基本的原则和监管理念上给大家非常清晰的信号，即使在我们不知道的未来的新产品中，也有一些原则是不能动摇的，也有一些底线是不能触及的，不管你以什么样的方式。所以说要有一个稳定、长期、严格的依法和执法的框架和环境，才能促使中国的大资管真正成为名副其实的资管，并且在中国经济中做出贡献。

　　谢谢。