昆百大A五修重组方案“卖壳”资本局

　　交易方增值率超8倍，作出高业绩承诺三年需实现净利润18亿元

　　五修重组方案、增值率超8倍，云南商超巨头昆百大A(000560.SZ)几经波折的“卖壳”重组终于获得放行。

　　长江商报记者发现，昆百大A此次的收购标的为我爱我家，是中国最早成立的全国性房地产中介服务连锁企业之一。经过协商，标的资产交易价格为55.31亿元，其中以股份方式支付39.24亿元，以现金方式支付剩余16.07亿元。

　　根据交易方的业绩承诺，我爱我家未来三年累计要实现净利润18亿元，而前三年累计净利润只有4.3亿元。业绩高承诺的背后，是全国性房地产市场调控，房贷亦有收紧迹象。

　　作为上市主体，云南商超巨头昆百大A上市23年，实控人3次变换，如今已沦为一个壳股，重组似乎成为其摆脱困境的唯一途径。

　　10月19日，一关注我爱我家上市的业内人士向长江商报记者表示，尽管我爱我家“借壳”似成定局，但在地产全面调控背景下，众多资本涌入中介市场，竞争更加激烈，昆百大A或存商誉减值。

　　五修方案“卖壳”成功

　　历时一年多，10月12日，昆百大终于盼来了喜讯——重大资产重组审核获得无条件通过。

　　根据重组报告书，公司拟以发行股份及支付现金方式向刘田、张晓晋、李彬等7名自然人股东以及茂林泰洁、新中吉文、达孜时潮等9名投资机构购买其合计持有的北京我爱我家房地产经纪有限公司(简称我爱我家)84.44%股权，合计支付对价为55.31亿元。

　　本次交易中，昆百大A拟以现金方式支付交易对价16.07亿元，以8.62元/股的价格发行股票4.55亿股，支付交易对价39.24亿元。为了支持此次交易，公司同时拟向包括公司控股股东西藏太和先机在内的不超过10名特定对象非公开发行股份募集配套资金不超过16.6亿元，非公开发行股份将不超过2.34亿股。

　　回溯公告发现，为了此次重大资产重组能够获得审核通过，昆百大A曾五次修改重组方案，这次发布的重组方案是第五次修改的版本。

　　今年2月27日，昆百大A首次披露的重组预案显示，公司拟以61.82亿元收购我爱我家94%的股权，同时拟3.78亿元协议受让我爱我家6%的股权。按照这一方案，一旦交易完成，昆百大A将拥有我爱我家100%股权。

　　与2月份的重组草案相比，昆百大A审核通过的重组方案出现多处明显改动。最为明显的是收购的股权数量和交易价格下调，如“拟购买我爱我家94%股权”下调为“购买我爱我家84.44%股权”“交易价格61.82亿元”下调为“交易价格55.31亿元”。此外，配套募资也进行了调整，其额度从最初的“不超过23.1亿元”下调至“不超过16.6亿元”。募投项目中，“分散式长租公寓装配项目”和“房产综合服务与智能管理平台项目”被取消。

　　重组方案显示，2015年、2016年，我爱我家的营业收入48.58亿元、81.58亿元，是同期昆百大A的3.63倍、4.26倍，此次收购是一次蛇吞象。但昆百大A公告称，交易完成后，公司实控人仍为谢勇，因此此次交易不构成借壳。

　　值得关注的是，如果按照原重组方案，在不考虑配套融资情况下，刘田、林洁、张晓晋、李彬及其一致行动人将合计持有上市公司股份15.31%，与谢勇及其一致行动人19.34%的差距只有4.03%。调整方案中，林洁持有我爱我家9.56%的股权剔出重组标的后，才使得差距拉大。

　　对此，有投行人士称，未来不排除继续运作，包括收购林洁所持我爱我家股权、定增、谢勇减持等，让我爱我家上位。在该人士看来，作为私募人士，谢勇在昆百大A的经营上并不理想，筹划卖壳并不意外。

　　20多年经营几经易主

　　作为中国第一批商超巨头，昆百大在20多年的经营中几经易主。

　　1994年上市的昆百大曾是云南唯一的一家商业上市公司，但在上市之后，并未借助资本市场力量发展壮大，经营业绩持续下滑。至2002年，营业收入5.68亿元，净利润亏损2.11亿元。

　　2001年，自然人何道峰上位，担任昆百大董事长。2006年，何道峰从国资手中接过公司实控人的大权，进行了长达10年的转型。直到2015年，昆百大实控人再次易主，私募谢勇上位。

　　纵观上市之后的昆百大，经营业绩持续下滑，或与其扩张有关。

　　公开信息显示，1996年昆百大进军家电销售领域，1999年涉足酒店业务，所投巨额资金未带来效益。何道峰接手昆百大后，正值中国房地产市场的黄金期，他推动昆百大进军房地产开发市场。但是在商业与地产之间徘徊的昆百大的地产业务并不如意。后来，随着房地产调控，昆百大回归商业。但早已失去市场先机的昆百大，商超业务日益萎缩。

　　净利连亏两年后，为了保壳，去年昆百大频频卖子求生。相继出售了昆明百货大楼有限责任公司等3家公司、昆明经百实业有限公司49%股权以及国际花园小区的会所、幼儿园、游泳馆等。此外，公司还出售了江苏无锡的两套房。

　　2014年，公司曾公告称，拟通过发行股份和支付现金方式收购深圳市周氏投资有限公司控股的周大生珠宝股份有限公司100%股权。戏剧性的是，这一消息发布几天后，周大生在其官网上公告称，拟反向收购上市公司昆百大，借壳上市。

　　这戏剧性的一幕最终以终止重组收场。昆百大的公告称，公司与交易对方就交易条件产生了较大的分歧，无法形成重组方案。

　　卖壳不成，经营陷困境，心灰意冷的何道峰将昆百大的实控人之位让给了谢勇。擅长资本运作的谢勇似无经营商业之心，上位不久就筹划卖壳。

　　在此背景下，昆百大的经营业绩更为难看。今年三季报显示，昆百大实现营业收入9.37亿元，同比下降31.44%，净利润0.46亿元，下降了24.94%。

　　收购标的作出高业绩承诺

　　溢价8倍收购我爱我家作出了令人意外的高业绩承诺，这或将让昆百大面临商誉减值。

　　根据报告书，以去年12月31日为评估基准日，我爱我家的账面净资产7.27亿元，收益法评估值65.78亿元，增值率超8倍。此次交易对方给出的业绩承诺是，2017年至2019年，扣除非经常性损益及募集配套资金影响后的合并报表口径下归属于母公司股东的累计净利润分别不低于5亿元、11亿元和18亿元，这意味着未来三年要实现净利润共计18亿元，平均每年6亿元。

　　公开资料显示，2014年至2016年，我爱我家实现的净利润分别为-6718万元、1.8亿元、3.2亿元，同比增幅较大，显示其盈利能力较强。

　　业内人士表示，我爱我家的业绩承诺建立在此前业绩高速增长基础之上。2015年、2016年地产市场转暖，尤其是去年，整个行业发展都较快。而今年以来房地产调控不断深化，从二季度开始，热点城市的二手房交易就开始下滑，尤其是二季度，很多中介门店的月度成交量都出现大幅下降。我爱我家的业绩承诺方案是一季度作出的，虽然重组方案几经调整，但业绩承诺并未根据形势变化进行调整。

　　数据显示，今年一季度，我爱我家的营业收入为19.4亿元，净利润0.94亿元，要完成今年净利润5亿元的业绩承诺，意味着二三四季度平均净利润要达到1.3亿元以上。

　　目前，我爱我家规模位于行业前三，在北京、天津、上海、南京、苏州等15个主要一二线城市拥有2269家直营门店，5万余名经纪人，主要业务为二手房交易、业主直租、长租公寓(相寓)，同时还提供“我家贷”的资金过桥服务。此外，将携手昆百大重点发展资管业务。

　　针对我爱我家的高业绩承诺，深交所曾发函问询其合理性及可实现性，并追问部分门店无照经营、部分子公司未备案等原因。

　　实际上，近三年来，因发布虚假房源信息等违规经营行为，我爱我家被处罚98次，罚金数百万元。

　　值得一提的是，去年6月，市场曾传出先锋集团收购我爱我家，估值48亿。不到一年，昆百大重组，估值高了17亿多。