房企*ST松江跨界并购或变相让壳

　　长江商报消息半年内密集处置5处核心资产，复牌后3天连打3个跌停板

　　□本报记者 维度

　　保壳手段五花八门 并购重组算是最常规的手法之一。

　　4月6日，处在暂停上市边缘的区域房企*ST松江(600225.SH)抛出一份重大资产重组预案，拟以现金11.84亿元收购关联公司卓朗科技80%股权，跨界进军IT业务。

　　然而，长江商报记者采访发现，*ST松江拟收购标的卓朗科技，存在经营活动产生的现金流净额为负等财务数据异常现象。监管层还专门针对标的资产是否真正“物有所值”发去函问询。

　　对此，*ST松江方面在媒体说明会上回应，卓朗科技是一家民营企业，或多或少存在一些不规范行为，一旦此次交易完成，公司会进行规范管理。

　　5月4日，华中一房企负责人向长江商报记者表示，*ST松江属于地域性地产公司，在市场竞争中处于劣势，此次跨界并购，让壳的可能性较大。

　　事实上，尽管*ST松江否认借壳的可能性，并称不退出地产业务，但其正频繁处置核心地产业务。此外，公司长期债务承压，资产负债率在90%左右徘徊。

　　有券商人士向长江商报记者表示，作为国资控股的上市平台，*ST松江近年经营业绩不理想，此次重组虽然不构成借壳，但从地产主业不振、处置地产资产等运作看，或存在变相让壳的可能。

　　以重组谋求“保壳”

　　11.84亿跨界并购关联公司

　　连续两年亏损，处在暂停上市边缘的区域房企*ST松江采取了惯常的保壳方法——资产重组。

　　去年11月8日，面对扭亏无望的严峻形势，*ST松江开始停牌筹划重组。4个月后，公司向市场交出了一份重大资产重组预案。

　　预案显示，天津松江拟以现金购买张坤宇、李家伟、天津卓创、天津卓成、松江财富、郭守德等持有的目标公司卓朗科技80%股权。本次交易完成后，卓朗科技将成为天津松江的控股子公司，*ST松江将开启地产+智慧城市新模式。

　　卓朗科技官网显示，公司成立于2009年，主要从事云计算、软件开发和信息系统集成等业务，覆盖东北、华北、环渤海区域及周边城市，是一家创新驱动发展的企业。

　　根据重组预案，卓朗科技预估值为15.33亿元，增值率为166.54%。经双方协商一致，卓朗科技整体股权作价初步确定为14.80亿元，本次收购的80%股权交易作价初步确定为11.84亿元。交易价款分四期支付，首期在目标公司股权工商变更登记完成后支付，其中与上市公司担任有限合伙人的松江财富、郭守德等财务投资者所持股权对价一次性付清，而张坤宇、李家伟、天津卓创及天津卓成等4名业绩承诺方首期支付比例为60%，剩余的40%交易价款分别在标的公司2017年、2018年、2019年这三年业绩承诺期的业绩承诺实现情况下支付，支付比例分别为20%、10%、10%。

　　跟不少企业并购一样，卓朗科技也作出了业绩承诺，其2017年至2019年扣除非经常性损益后的净利润不低于0.9亿元、1.1亿元、1.3亿元。

　　单从财务数据及业绩承诺看，卓朗科技算得上优质资产。数据显示，去年，卓朗科技的营业收入、净利润分别为7.5亿元、7349.44万元，较2015年增长307.44%、384.05%。其中，IT产品分销与增值业务收入为4.5亿元，大幅增长1213%；嵌入式软件集成电路收入2.2亿元，大幅增长100%。

　　值得一提的是，*ST松江与卓朗科技属于关联公司。*ST松江作为有限合伙人持有松江财富99.8%出资比例，而松江财富持有卓朗科技32.88%股权，为第二大股东。

　　标的现金流数据

　　与公司业绩增长情况不符

　　尽管*ST松江披露的卓朗科技有着不错的经营业绩，但如此优质资产却存在财务数据异常。

　　长江商报记者查询重组预案发现，被收购标的卓朗科技连续两年经营活动产生的现金流量净额出现负值，2015年、2016年分别为-2.48亿元、-1.58亿元。不仅如此，去年投资活动产生的现金流净额也为负值，为-2.66亿元，只有筹资活动产生的现金流净额为正值，近两年分别为3.97亿元、3.28亿元。

　　对此，中南财经政法大学一名会计学副教授向长江商报记者表示，上述现象表明卓朗科技正处于初创期、或是快速扩张期，在这个阶段，公司需要投入大量资金进行产品研发、市场开拓等，其资金来源主要靠举债、融资等实现。

　　毫无疑问，这一说法与卓朗科技去年营业收入和净利润大幅增长的现实不相符，营收和净利大幅增长不符合一家企业处于初创期或快速扩张期的特征。

　　针对上述异常，在*ST松江举办的媒体说明会上，本次重组的独立财务顾问民生证券蒋红亚表示，卓朗科技现金流表现不好，一方面包括卓朗科技园自有园区、自有数据中心、抚州项目建设等，长期资产的投入，需要较多现金。另一方面，卓朗科技是一个民营企业，或多或少存在一些不规范的行为，如一些大股东往来的情形，导致了现金流为负。

　　5月3日，*ST松江披露的交易预案修订稿解释，卓朗科技连续两年的现金流量负数主要系因大股东和其他公司往来、票据保证金及2016年度末预付采购货款形成。目前，大股东形成的累计非经常性往来款已在今年4月全部归还。2015年、2016年因支付票据形成的票据保证金，在票据到期日相应保证已经解除。而其他公司往来已在去年进行了归还。独立财务顾问和会计师认为，报告期内现金流为负不会导致卓朗科技产生持续经营风险。

　　此外，重组标的卓朗科技还存在估值价值是否公允、毛利率下滑、其他前五大客户营收占比超90%、且大客户不稳定的质疑，依靠核心技术及管理团队展业的卓朗科技是否存在核心人员流失等风险。

　　频繁处置核心资产或为收购做准备

　　尽管*ST松江一再声称不退出房地产业务、5年内不存在借壳可能，但市场依旧对重组能否给公司带来利好充满疑问。

　　长江商报记者梳理发现，2009年，天津松江通过借壳在A股上市，2013年开始，公司经营陷入亏损，尽管2014年成功扭亏，但只有1300万元的净利，此后两年接连亏损，累计亏损额是累计净利润的2.2倍。如果剔除非经常性损益，公司连续4年亏损，累计亏损16.37亿元。

　　财务数据显示，近年来，*ST松江财务承压明显，资产负债率长期在90%左右徘徊，基本靠举债维持运营，公司处于濒临暂停上市边缘，保壳的压力可见一斑。

　　从去年下半年开始，*ST松江大肆处置主业资产。

　　根据民生证券披露的核查意见书显示，去年下半年，*ST松江密集处置了天汐园、依山郡等处核心地产资产，出售了内蒙古松江、运河城等公司全部股权，共收回投资27.56亿元。上述5处资产，其中有3处是去年12月处置的。

　　除了已经处置的上述核心地产资产外，*ST松江在收购卓朗科技的同时，还打算出售其全资子公司天津松江置地有限公司、天津松江恒泰房地产开发有限公司以及孙公司天津松江市政建设有限公司100%股权，但最终因交易双方未就主要条款达成一致意见而中止。

　　长江商报记者查询发现，内蒙古松江算得上优质资产，去年上半年，其实现净利润2186.2万元。

　　频繁处置核心资产被市场认为是保壳、洗壳，或为收购卓朗科技做准备。

　　“*ST松江经营不理想，主业重新崛起有困难，收购卓朗科技或许‘让壳’。”华中一房企负责人向长江商报记者表示，切入其他行业，或许还有重新崛起希望。

　　一券商人士告诉长江商报记者，处置资产一方面完成了“洗壳”，另一方面能收回投资实现扭亏保壳。尽管公司否认借壳的可能，但这一操作模式下，虽然控股股东未变更，但也存在变相借壳的可能。

　　一季报显示，*ST松江实现归属母公司股东净利润4.23亿元，基本上保住了“壳”。

　　在上述券商人士看来，如果此次交易完成，*ST松江还会通过定增等途径收购卓朗科技剩下的股权。

　　值得一提的是，去年3月，*ST松江的定增方案获得证监会审核通过，但公司在去年11月将定增决议有效期再延长了12个月。

　　不过，二级市场上，自5月3日复牌，*ST松江3个交易日打了3个跌停板。