萃华珠宝(002731)

　　萃华珠宝此次发行总数为3768万股，网上发行1468万股，发行市盈率17.28倍，申购代码：002731，申购价格：11.92元，单一帐户申购上限14500股，申购数量500股整数倍。

　　【基本信息】

　　【公司简介】

　　金银制品、氯化金、金银饰品、珠宝、铂首饰、钯首饰、工艺品、电工触头、石钢玉件、钟表、不锈钢制品生产、加工、批发、零售；房屋租赁；旧首饰收购、兑换；自营和代理各类商品和技术的进出口但国家限定公司经营的商品和技术除外；黄金交易代理。

　　【机构观点】

　　招商证券：萃华珠宝合理估值为11.40元

　　公司乃历史悠久的老字号金饰品牌商，以批发渠道为主，区域布局偏北方且以辽宁为大本营，但在辽宁之外市场的门店布局较为零散；从品牌知名度、渠道结构、总体规模、品类结构、盈利能力等方面而言，公司综合竞争能力在业内不算靠前。

　　IPO 募集资金主要投向新增直营店项目。参考老凤祥等业内可比公司，我们认为公司合理的2014PE 中枢为15X，对应价值中枢为11.40 元。

　　历史悠久的老字号金饰品牌：公司主营金饰业务(收入占比95%左右)，及铂金和镶嵌饰品业务；2011-2013 年收入分别为24/28/37 亿(CAGR=23%)，净利分别为0.8/0.9/1.1 亿(CAGR=20%)。萃华品牌始创于1895 年，行业内首批五家“中华老字号”企业之一，具备一定的文化底蕴，控制人郭英杰。

　　批发渠道为主、布局偏北方且以辽宁为大本营。截至2014 中期末，公司拥有10 家直营店、339 家加盟店(266 家加盟商运营)、并向349 家非加盟客户批发产品，收入占比分别为11%/57%/31%，并且加盟收入占比逐年提升，而直营和非加盟收入占比持续降低。此外，公司布局偏北方，辽宁大本营门店总数超过100 家，但在辽宁之外市场的竞争力并不靠前，门店布局较零散。

　　综合竞争力不算靠前。1)、较业内大品牌而言，公司品牌知名度仍有待提升；2)、批发为主的渠道结构(尤其是非加盟批发占比较大)，导致管理模式偏粗放；3)渠道和收入体量较小，仍偏向于区域性品牌，离全国性品牌尚有较大差距；4)、品类上金饰占比很高，导致毛利率和净利率偏低。

　　募投项目将强化直营体系：募集资金主要用于开设直营店，总投资4.1 亿，包括新增4 家专卖旗舰店(沈阳、长春、成都、济南)、2 家店中店(沈阳)、以及10 家战略合作店(茂业国际)，建设期两年。

　　盈利预测与估值：预估发行后总股本为1.51 亿股，据此测算预计公司2014-16年摊薄每股收益分别为0.76/0.87/0.99 元(分别增长3%/15%/14%)，参考老凤祥等业内可比公司，我们认为公司合理的2014PE 中枢为15X，对应的价值中枢为11.40 元。

　　风险提示：1)、新增直营店效益低于预期；2)、黄金租赁业务带来的投资收益及公允价值变动收益波动较大。