在过去的半年中，市场一路上扬，股市喧嚣的背后，静谧而有力。上证综指攀上5000点后，多空双方的分歧正在加大。谨慎的投资者在今年5月前就套现离场；而与此同时，场外资金又在跑步进场，截止上周末，新开股票账户已经连续第七周超200万户。牛市在2015年下半年怎么走？让人忐忑。可无论市场走，投资者都需要顺势而为、因时而变，这样既不会踏空，又能守住牛市采摘的胜利果实。

　　·券商篇·

　　多空分歧正在加大

　　与年初的一致看多不一样，对于2015年下半年的行情，券商的多空分歧正在逐步加大。进入6月，银河证券、国泰君安、招商证券、中信证券等券商相继发布了看多市场的中期策略报告。但也有以英大证券研究所所长李大霄为代表的唱空者，“地球顶”的概念让很多投资者不寒而栗。接下来的市场也许会更加颠簸，但国企改革、中国智造和“互联网+”依然成为多家券商看好的主题机会。

　　多方：改革不停牛市不止

　　在看多的券商中，国泰君安最具代表性。从去年8月，其董事总经理、首席策略分析师任泽平就抛出沪指“5000点不是梦”的观点，对于接下来的市场走势，国泰君安的分析团队认为，5000点牛市并未结束，未来至少还有20%的上涨空间，6000点会师可期。

　　与业内“只有经济复苏，股市才能走牛”的观点不一样，国泰君安一直强调“GDP新5%比旧8%好，改革比刺激好，改革造就牛市，刺激酝酿危机。”在其发布的中期策略报告中表示，宏观经济不起、宽松不止，改革不停、牛市不止。预计2015年晚些时候，经济将见增速换挡期的中长期大底，标志性事件是房地产投资的着陆。当下改革已从方案准备期进入落地攻坚期和深水区。未来中国经济和资本市场有三种前途：经济L形，牛市有顶部；经济U形，牛市不言顶；经济落入中等收入陷阱，重回熊市。2016年，会再次确认经济探底后是L形还是U形走势。当前继续享受成长股盛宴，但下半年要做好成长股往价值股切换的准备，切换契机在于改革提速和经济见底的预期形成，如果成功切换，牛市还将健康发展。

　　海通证券也认为，本轮牛市是转型的“中国梦”。全球互联网浪潮乃天时，大众创业、万众创新的政策环境为地利，人力资本红利爆发是人和。牛市就是泡沫化过程，储蓄率与投资率裂口扩大使得资金充裕，本轮牛市泡沫将创纪录。虽然指数已经累积一定涨幅，但前景仍美好，梦还远。

　　在招商证券看来，目前流动性宽松带来的股市繁荣已经进入结构性泡沫阶段。2015年下半年将是一个转折点，依靠泡沫化闭着眼睛也能挣钱的时点即将过去，但投资者依然可以享受泡沫，大的资产配置格局以及高杠杆下经济和社会转型的需要，意味着股票市场仍然是关注的重点。但招商证券提醒，尽管实体经济流动性和股票市场的资金流动性仍然相对宽松，但流入股票市场资金的速度可能在三季度就是最高点了。

　　空方：A股已是强弩之末

　　虽然多家机构在唱多，但资本市场历来都是“百家说市、百家争鸣”的状态，曾经在2000点坚定看多的李大霄，在沪指攀上5000点后，一直在大声呐喊：“A股泡沫已经十分严重，A股已经是强弩之末。市场发出的一些信号，投资者根本没有真正重视。”他看空市场主要有五大理由：第一，市场估值水平已经达到极限；第二是最近汇金公司和大股东、高管们都在减持，5月份减持已创下新高；第三是大股票发行表明注册制序幕开启，供需关系将从一个极度供不应求转为供求平衡，市场估值就会下降；第四是市场双向交易布局已经完成，多空双方从点到面开始排兵布阵；第五个是收杠杆行动开始加大，目前，主板和创业板都有泡沫，小股票、次新股、垃圾股、题材股、伪成长股“黑五类”也都有泡沫，中国股市泡沫已达到了“全球之巅”。

　　作为看空的代表，李大霄并不孤独。国信证券分析师闫莉也建议投资者在5000点附近逐步减仓。她表示，从历史上的牛市延续时间来看，1999年5月19日启动的那次为期26个月，2005年启动的那次为期28个月，沪指从1849点算起，到本月已是第25个月，市场目前已经处于极不稳定的状态，盘中大幅震荡已属常见，6月下旬开始至三季度可能就是转折点。

　　但在过去6个月中，理论却败给了市场，尤其是在估值方面。中小板、创业板不改强势，截至6月2日，创业板PE144倍，中小板PE86倍，市梦率、市胆率新词也应运而生。但这一数字还未达到2000年的纳斯达克指数、互联网指数PE峰值的175倍、285倍。对此东方证券首席经济学家邵宇认为，纳指目前再次接近历史高点，表明纳指引领全球科技股重新走向新的高点，这个时期中国创业板不断创新高并非特例。目前还看不到纳指泡沫的破裂，所以，当前创业板的泡沫还未到破灭的时候。

　　机会：题材股仍值得挖掘

　　无论是看多还是看空，市场中总有投资亮点可寻，其中国企改革、互联网+和中国智造的投资机会被多家券商所看好。

　　国泰君安表示，在改革转型背景下，成长性首先体现在创新主线，通过在当前经济的痛点(如金融、能源)领域进行创新来实现弯道超车，那么国企改革必将成为下半年比较确定性的投资机会，国企改革也是三中全会深化改革路线图中最重要的抓手。国企改革将沿地方国企整合、央企试点推进与上游央企整合提速三条路线展开，重点推荐白云山、国药股份和中国西电。

　　自今年两会中李克强总理提出“站在‘互联网+’的风口上顺势而为，会使中国经济飞起来后”，和互联网搭边的股票全部一骑绝尘。目前“互联网+”突破路径主要体现在“破 坏性创新”和“创造性供给”两个方向。今年上半年在二级市场中互联网金融、在线旅游、互联网教育、互联网医疗等概念一直你追我赶。海通证券指出，在“互联网+”的渗透轨迹上，消费服务业明显领先工业和农业，销售流通也领先于生产环节。未来除互联网与金融、医疗、教育的深化外，关注智能汽车、智能家居，及互联网向公共服务领域渗透，如能源、机场。

　　今年上半年《中国制造2025规划》正式发布，该战略明确以“智造”为关键核心，多家券商也把这个大战略看成是投资者掘金的绝佳机会。招商证券指出，打造制造强国，我国仍需两条腿走路：自动化跟上3.0、信息化弯道超车。从“工业制造”到“工业智造”迈进的过程中，对传感器、智能装备、机器人、3D打印等生产设计环节的硬件需求将加速释放；与此同时，在制造业与互联网的融合创新中同样将带来变革性机遇，重点可关注海内外互联网巨头向传统行业的渗透，如阿里与上汽开始尝试合作的智能汽车、亚马逊已进入无人机等领域。此外，航天军工同样为“中国制造2025”重点发展领域之一，尤其在强军战略和深化改革背景下，中国走出去也需要发展军工来进行有力支撑。

　　·公募篇·

　　盈利有望接棒流动性

　　进入6月，A股市场步入“剧震地带”，引发了牛市能否继续的忧虑。投资的天平也不再顽固地倾向创业板，风格切换的言论甚嚣尘上。不过，公募基金经理却保持乐观判断，他们认为脉冲式的风格转换可能会有，但还不值得大幅调仓，成长股依旧有望重拾强势。

　　支撑牛市的逻辑未变

　　接受采访的多位公募基金经理表示，管理层近期连续对两融及场外配资等采取了较为严格的监管措施，一定程度上降低了市场的杠杆，这是导致大盘近期上蹿下跳的主要原因。此外，市场对风格切换的预期也在升温，部分投资者开始将目光投向此前还未大幅上涨的蓝筹股。

　　这是不是意味着股市风格会就此全面转向呢？多位受访基金经理表示，经历前期的快速上涨，市场目前进入观察期。在中长期牛市的前提下，部分仓位向蓝筹股转移，短期配置趋向均衡，但这是出于对当下市场偏谨慎的看法，并不代表就此放弃成长股。而本次MSCI指数未纳入A股市场，会对蓝筹股产生一定的影响，这将导致行情短期再度切换到小盘成长股上。

　　毫无疑问，本轮牛市的一个重要条件就是货币政策处在降息、降准的宽松通道中。“在持续低通胀之下，货币政策宽松局面有望保持，降息、降准这一套‘组合拳’还将继续打出。”博时基金宏观策略部总经理魏凤春如此判断。

　　基金经理们普通认为，牛市不会轻易被终结，诸多因素都可能引发市场超过上一次大牛市的热度。大成基金指出，管理层对市场的敲打是为了放慢牛市节奏，并没有出台釜底抽薪式的政策进行打压，股市并未真正改变前进的轨迹。

　　流动性之后盈利接手

　　“改革牛”、“转型牛”的大逻辑虽然并未被破 坏，但大多数基金经理认为“无脑涨”告一段落，“理性投资”将成为下一阶段的主流。下半年，市场风格将由全面性牛市逐渐向结构性牛市过渡，股市上涨的驱动力可能会从流动性转向盈利。

　　中欧盛世成长基金经理魏博认为，再好的公司也应该有合理的价格，“真成长”同样需要较高安全边际的配合。在任何一个市场，增量资金都主导不了太久，市场往后发展还是会以存量资金为主，行业和公司将回到合适的估值和市值水平。

　　“盈利提升接力估值修复后，成长股将开始进入分化阶段。少数本身内生增长强劲、估值合理的个股，在调整后会走出相对独立的行情，而对于炒作成分比较浓的一些个股，最大风险就是商业模式创新难以落地引发的估值泡沫破灭。因此，投资者更需要冷静下来寻找所谓的‘真成长’。”上投摩根基金投资总监孙芳表示。

　　成长股有望重拾强势

　　每一个市场阶段必然都有其主线，同时也会有游离于主线之外的行情浪花，你只能基于合理假设去判断大概率的事件。“过去房价从5千涨到5万，未来的很多成长股也应如此。”中邮基金投资部总经理任泽松作了这样一个形象的类比。他认为，牛市未来最重要的机会依然在于成长股，不能因为“高处不胜寒”就否定其中的机会，只要投资者控制好杠杆和仓位。

　　政策推动创新，“互联网+”、“中国制造2025”等主题仍在风口。广发行业领先和广发新动力基金经理刘晓龙最近比较看好“互联网+航空”。航空股近期的强势表现，与其处于低估值状态补涨诉求强有很大关系。而更重要的是，航空业也通过“触网”打造业绩新增长点，民航客机上被允许开展空中上网服务。从主题投资角度，军工板块在三季度将出现新一轮的上涨。9月3日举行一系列纪念抗战胜利70周年活动，以及中俄在日本海进行大规模军事演习，军工股受到重视也很正常。

　　·私募篇·

　　积极布局估值洼地

　　记者采访发现，私募基金对后市整体依旧乐观，认为牛市仍处于上半场。对于7月份，以互联网+为代表的创业板是否会调整成为私募经理之间最大的分歧，而今年以来滞涨的大盘蓝筹股的机会则得到了大家的共识。国企改革、消费医药和大金融成为被关注的重点。

　　牛市仍处于中途

　　上海尚雅投资管理有限公司董事长石波认为，6000点前是估值修复行情。从定性的判断来讲，这届政府的改革力度不亚于前两届政府，前两轮牛市都有6倍的涨幅，从2200点起步，乐观估计市场的空间很大。从定量的角度看，利率水平还有进一步下降的空间，估值水平还没有得到彻底修复。从资产配置的角度来看，资产证券化空间还很大。私募基金经理阮一飞从技术上预计：“后市大盘有望冲高到5500~5600点一线。周期性板块、蓝筹板块将会延续强势。”

　　倚天投资总监叶飞从技术上判断认为，沪指未来可能升至6100点至7500点一线。创业板和中小板早已创历史新高，一轮牛市，指数之间需要得到相互应证，即沪指未来也应创新高。目前沪市量价配合理想，支持市场继续向上甚至加速上行；而创业板因此前涨速过快，估计有周线级别调整；中小板指介于两者之间，更多可能跟随创业板走势。

　　对于短期走势，叶飞认为未来两个月以震荡调整为主。在9～11月，沪指可能冲高至5522点左右，这个点位是2008年的最高点。在达到5522点之前沪指或震荡下跌，这样机构才有机会建仓。“如果公募基金在现在点位建仓，大盘将很快达到并超越6124点高点，这就不符合管理层慢牛初衷了。我觉得短期会有大调整，且可能维持2个月左右。”

　　寻找估值洼地应对震荡

　　如何面对牛市中的调整与震荡？

　　西藏琳琅投资人王琳表示，首先投资者一定要明白现在是牛市，牛市中最主要的策略就是持股。只要牛市没有结束，就该持股，牛市中猜顶正确的概率较小，在大跌中要敢于买票。明年2～3月以前，A股很可能机会大于风险，面对激烈震荡，资金量不大的投资者可考虑半仓滚动操作，但一定要留下底仓。

　　多个私募基金经理认为，金融板块中的银行、券商估值便宜，还会有投资机会。君合泰达资产管理公司总经理胡宾近期加大了对银行股的配置，将三分之一的仓位调整到金融股里，重点配置对象是交通银行。

　　私募依然积极布局小票

　　虽然大蓝筹进可攻退可守的功能被众多私募认可，但对于小票的布局，私募还是没有降低热情。“并购重组时代已经开启，个股的挑选上，我们偏向小市值的个股，这样的个股容易受到优质资产的注入、股价弹性也比较大、上市公司大股东做大市值的动力也会很强。”旭诚资产总经理陈贇表示。

　　近期知名私募的调研对象也主要以小票为主，其中以消费医药板块居多。前“公募一哥”王亚伟掌舵的千合资本就联合但斌的东方港湾调研了丽珠集团，一向奉行“逆向投资”思维的淡水泉也出现在棕榈园林等3家上市公司的调研名单中，从容投资同样调研了拓维信息等3家上市公司，星石投资调研了华星创业等3家公司，鸿道投资调研了渤海股份，凯石益正登门考察了先导股份。

　　石波也依然保持着掘金新互联网时代积极成长的投资风格，专注于“拐点行业、支点公司”的投资策略。

　　不过，阮一飞建议投资者在5500点之上要谨慎操作，因为股票供给将增大，尤其是注册制将在今年给市场带来的心理冲击或引发估值冲击，这都是可能造成市场在下半年下跌的动因。“不要看现在一些个股很牛，炒到几百元一股，明后年仍有可能跌成仙股。投资者在收益盆满钵满之时，也要知道落袋为安，休息休息，旅游旅游，改善生活。”