中国的金融体系改革，必须改变以银行信用为基础、以存贷款为主体的间接金融架构，建立以“直接金融为主、间接金融为辅”的现代金融体系

　　党的十八届三中全会强调，经济体制改革要“紧紧围绕使市场在资源配置中起决定性作用”展开。金融体系是以金融产品交易为基础的由金融制度、金融机制、金融市场、金融机构和金融监管等构成的有机系统。金融资源不仅是各种经济资源的重要构成部分，其配置的取向、格局和方式还直接引导和制约着其他经济资源的流向、流速、布局和效率。从这个意义上说，金融体系改革不仅是整个经济体制改革中不可或缺的组成部分，而且对经济体制改革的方向、进程和成效等有着至关重要的推动作用。金融体系改革直接涉及金融体系内各个方面的体制机制转变和金融发展方式转变，是“牵一发动全身”的重大改革，具有明显的方向性、战略性和全局性。中国的金融体系改革，必须改变以银行信用为基础、以存贷款为主体的间接金融架构，建立以“直接金融为主、间接金融为辅”的现代金融体系。

　　金融体系改革的主要目标

　　第一，货币政策调控机制从直接调控为主转变为间接调控为主，从“重需求管理”转向“需求管理与供给管理相协调”，建立宏观审慎政策体系。实现货币政策调控机制改革的一个重要内容是，强化货币政策调控与财政政策调控相协调，货币政策操作应从“重需求管理”转向“需求管理与供给管理相协调”。

　　第二，形成有效的市场价格基准。健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，形成金融产品价格的市场基准；加快推进利率市场化，建立健全由市场供求决定利率的机制，建设完善的市场利率体系和有效的利率传导机制；完善人民币汇率市场化形成机制，增加外汇市场的参与者，减少人民银行对外汇市场的常态式干预；在这基础上，形成人民银行运用价格机制调控的新格局。

　　迄今为止，中国的金融产品价格中，作为市场基准的依然是存款基准利率，国债的发行利率通常高于同期存款利率，国债交易市场中的收益率也受到存款基准利率调整的影响。要改变这种状况，一方面需要加快利率市场化改革步伐，给资金供给者（主要包括城乡居民和实体企业）更多的金融产品选择权，使他们在存款市场上和贷款市场上有与商业银行等金融机构竞争的能力，促使存贷款利率在市场竞争中形成；另一方面，需要加强货币政策与财政政策的协调，推进各期限的国债发行（且数额能够满足金融交易的需要），加快国债交易机制的完善，由此，促使“反映市场供求关系的国债收益率曲线”健全和完善，形成完善的市场利率体系和有效的利率传导机制。

　　第三，在金融脱媒的条件下，有效推进商业银行的业务转型，明显降低生息业务比重，提高综合经营比重。切实降低实体企业的融资成本和提高城乡居民的金融财产收入水平，分散金融风险。金融信用由商业信用、银行信用和市场信用三种类型构成。长期以来，中国的金融体系建立在银行信用的基础上，它借助于存贷款创造资金的功能，一方面支持了改革开放以来经济快速发展中所需资金的支持，另一方面也严重限制了实体企业和城乡居民的金融产品选择权，严重限制了商业信用和市场信用的发展，不仅使得金融产品价格体系长期处于不合理的扭曲状态，难以充分发挥市场在配置金融资源方面的决定性作用，而且使得国民经济各项活动建立在债务关系基础上，债务风险持续累积，并形成三个突出的现象：其一，债券在理论上和海外实践上都属直接金融范畴，但在中国它成为了间接金融产品。2000年以来，中国债券余额数量增长了7倍左右，但债券数额的增加，并没有引致存贷款利率市场化改革进程的加速和商业银行等金融机构业务转型的加速，也没有引致市场信用和商业信用的有效发展。其二，商业银行等金融机构成为嵌入在资金供给者和资金需求者之间的卖方垄断机构，一方面以最低廉的利率从城乡居民、实体企业和其他资金供给者手中获得资金，另一方面以最昂贵的利率将这些资金贷放给实体企业，从中获得高额的利息收入。其三，在存贷款机制的作用下，中国的M2数额持续快速提高，货币乘数不断放大。到2014年6月，M2与M0的比值从1999年的8.74倍上升到21倍以上，M2与GDP的比值超过了2倍，由此给宏观经济调控和货币政策选择造成极大的困难。

　　要改变货币金融运行中的种种被动局面，必须发展债券（尤其是公司债券）等直接金融工具，利用金融脱媒的机制，迫使商业银行等金融机构业务转型，推进利率市场化进程，切实降低实体企业的融资成本，提高城乡居民等资金供给者的金融财产收入水平，同时分散经济和金融运行中的债务风险。

　　第四，深化金融监管体制机制改革，改变机构监管为主的格局，形成功能监管为主的体制机制，以此为基础，建立统一协调的金融监管部门机制、中央与地方分层监管体系。必须按照金融市场的内在要求，打破机构监管为主的格局，贯彻功能监管为主的取向，实行按照业务条线重新整合金融监管部门，完善监管协调机制；并需要根据各地的差异性，积极发展地方金融体系，界定中央和地方金融监管职责和风险处置责任。

　　第五，推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度。资本市场双向开放，是指资本市场对内开放和对外开放相联动的态势。资本市场对内开放是对外开放的基础性条件。

　　随着资本市场对内开放程度的提高，城乡居民和实体企业充分进入资本市场，展开公司债券和其他金融产品的交易，资本市场对外开放的条件趋于成熟，由此，可以逐步启动各资本市场对外开放。首先应启动的是债券市场（如国债市场、公司债券市场等），然后是股票市场和金融衍生产品市场等。在这个过程中，根据可对外开放的金融产品交易次序，逐步开放金融交易的可兑换品种，深化金融交易可兑换程度。

　　衡量金融体系改革成效的主要标准

　　第一，货币政策调控方式是否有了明显改变。其中包括，运用存贷款基准利率和行政管控新增贷款的状况是否已经消解，人民银行是否已经主要依靠运用利率政策、汇率政策等符合市场机制要求的间接调控手段来实现货币政策目标，货币政策与财政政策的协调程度是否明显提高，宏观审慎监管政策体系是否形成等。

　　第二，金融体系的运行是否有效降低实体企业的融资成本，同时提高了各类资金供给者的金融资产收入水平。应当清醒地认识到，金融体系改革在提高效率方面的衡量标准，不能以商业银行等金融机构的营业收入水平、业绩水平（如利润水平）等经济指标是否提高为标准，而应以实体经济部门的经济效率为标准。具体来看：一是有效降低实体企业融资成本，不仅包括有效降低了大中型实体企业的融资成本，而且应当包括有效缓解了小微企业的融资难（包括融资渠道窄、融资数量少和融资成本高）问题，从而使得实体企业的融资渠道明显拓宽。二是有效提高城乡居民的金融资产收入水平，以能否有效提高实体企业和城乡居民进入金融市场的程度为前提。三是实体企业之间运用商业信用机制展开商业活动的禁令是否已经解除，与商业信用相关的金融产品是否得到了充分发展。

　　第三，金融机构为自己服务的比重是否有效降低。金融机构为自己服务的比重不变或上升意味着，实体经济部门为金融服务支付了更多的成本，商业银行等金融机构在金融资源配置中的卖方垄断格局没有打破。

　　第四，存贷款余额的增长率是否有效降低（与此对应，运用银行信用再创造货币的机制是否减弱）。其中包括，商业银行等金融机构的业务收入结构是否有明显变化，非生息收入比重是否明显提高，商业银行等金融机构介入金融市场服务的程度是否明显提高，金融产品创新是否明显增加等。

　　第五，普惠金融是否得到了充分发展。其中包括，支持服务地方小型金融机构发展、大力发展小额信贷、鼓励金融创新、鼓励互联网金融发展、不断扩大金融服务的覆盖面和渗透率、优化小微企业金融服务生态环境、加强消费者保护等内容。

　　第六，多层次债券市场体系是否已经形成。其中包括，公司债券发行的注册制是否已经实现，在此基础上，备案制是否已有明确的制度保障，债券交易的无形市场（包括利用互联网进行公司债券交易）是否已经建立，另一方面，国债发行的期限结构是否已包含短中长各期、规模是否已对金融产品的价格形成有着市场基准的影响力，国债收益率曲线是否已经完善从而能够发挥市场基准的作用等。

　　第七，以交易规则不同为划分标准的多层次股票市场体系是否建立。其中包括，股票发行注册制是否已经实现，股票发行市场和股票交易市场是否已经分立，是否已经建立了以证券公司网络系统为平台、以经纪人为核心的新层次股票市场，是否健全了做市商机制，以维护股市投资者权益等。

　　第八，人民币资本项目可兑换步伐是否加快。其中包括，转变跨境资本流动的管理方式是否已经实施，是否更加便利地落实实体企业的“走出去”战略，资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度等是否已取得明显进展，宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系是否已经建立和完善等。

　　第九，市场化的风险处置机制是否已经形成。其中包括，存款保险制度是否已经建立、商业性保险制度是否完善、金融机构退出机制是否形成等。

　　第十，金融监管体系和机制是否完善。其中包括，金融监管部门的权力清单（或金融监管的负面清单）是否已经形成，金融监管重心是否已转移到以功能监管为主，金融监管部门之间的监管举措是否协调从而监管合力是否形成，金融监管举措与货币政策调控机制要求之间是否协调，是否建立了防范和化解系统性风险、区域性风险等。

　　需要强调的是，上述金融体系改革衡量判别的标准只是基于现阶段提出的一些设想，随着相关研究探讨的深化和实践的深化，这些衡量判别标准不仅将更加具体化，而且也会发生新的调整。■王国刚 林 楠作者单位：中国社科院金融研究所