桑德环境（000826）描绘的整合母公司旗下资产的前景似乎并不被市场看好，该公司昨日带着交易方案复牌后，遭到投资者用脚投票，股价应声大跌。与此同时，其拟整合的标的公司桑德国际（00967.HK）的股价更是跌破增发价，这无疑是给这起高达35亿元的关联交易平添变数。

　　 拟35亿元整合母公司资产

　　桑德环境昨日发布的交易方案显示，该公司想先非公开增发股票、募集约35亿元的资金，然后用于认购母公司桑德集团控股的子公司桑德国际增发的股份和收购母公司持有的部分桑德国际的股权，其中认购新股数量2.8亿股、收购股权数量2.64亿股，每股交易价格均为8.1港元。

　　如果交易完成后，桑德环境将持有桑德国际31.19%的股份，成为其控股股东。公开资料显示，桑德国际主要从事供水、污水处理项目的建设与经营，以及相关供水、污水处理技术和设备的研制与销售，和桑德环境的经营业务相同。正因如此，桑德环境在公告中称整合桑德国际也是为了解决和母公司之间存在的潜在同业竞争问题。即便如此，桑德集团仍有大量涉及与桑德环境同业竞争的企业。

　　北京商报记者注意到，桑德集团控制的涉足水务业务的企业还有5家，分别为北京桑德水技术发展有限公司、北京桑德水务有限公司、湖州桑德水务有限公司、湖北济楚水务有限公司和北京肖家河污水处理有限公司。

　　标的公司股价复牌后破发

　　尽管桑德环境称整合桑德国际后，该公司的水务业务将扩展到水务工程咨询、工程承包和设备制造及市政供水、污水处理项目的投资运营服务业务，市场前景广泛，但市场并不买账。昨日复牌后，桑德环境和桑德国际的股价双双下跌。

　　桑德环境昨日的股价更是放量下跌，跌幅达3.19%，报收23.99元/股，成交量达52.6万手，是平时成交量的5倍，资金出逃的迹象十分明显。标的公司桑德国际的股价也是大跌3.65%，收盘报7.93港元/股。

　　值得注意的是，桑德国际昨日股价其实已经跌破了该公司增发新股的价格（增发价为8.1港元/股）。这意味着，若以目前的市场情况来看，桑德环境要用高于二级市场的价格去认购桑德国际增发的新股，同时还要以高于二级市场的价格来向母公司收购桑德国际的股权。

　　 交易能否成功添变数

　　在标的公司股价破发的情况下，桑德环境此次与母公司之间的关联交易能否顺利完成恐怕还存在较大变数。对此，一位股民在股吧中质疑说：“桑德国际的股价都破8.1港元/股了，桑德环境难道还想高于市场价去收购它？”

　　证券人士王杰也指出，“两家上市公司的股价同时下跌，已说明市场可能不太看好这笔交易。而且，如果桑德国际的股价一直低于它的增发价，那桑德环境的中小股东也不会同意公司高于市场价去收购桑德国际的，这个方案在股东大会审议时必然会遭到反对”。

　　从昨日的股价反映来看，市场可能是对交易价格不太认同。北京商报记者注意到，桑德国际自2010年9月上市以来，股价大部分时间都低于本次桑德环境对其8.1港元/股的收购价。2010年9月-2014年1月，桑德国际的股价均在5港元/股以下，今年1月以后其股价才有了起色。然而即便如此，在过去的8个月内，其股价达8.1港元/股以上的时间也仅仅只有2个月，一次是在2月，另一次是在9月。而且，桑德环境收购桑德国际后还要承担整合风险，桑德国际的应收账款水平处于较高位置，其2013年的应收账款占营业收入的比例为39.26%，今年上半年的占比为85.01%。“应收账款太高的话，难以收回的风险也就比较高，这容易影响公司业绩。”一位财务人士表示。(马元月 叶龙招)