3000点再相逢 往后会怎么走？

　　来源：华夏基金

　　走到今天的A股，就像是晋太元中的武陵人，发现山有小口若有光，于是舍船从口入，本以为会是满目良田美景，然而进入之后发现眼前路极狭，看不清远方。

　　2024年的前1/4在“一波三折”中走到现在，经历了一月的“心灰意冷”，穿越了二月的“绝地反击”，三月里A股市场“乍暖还寒”，近日指数波动加大，到了今日，竟又在3000点之下相逢了。

　　往后会怎么走？那种集拧巴与希望于一身，被矛盾裹挟着的心情，就像是一首诗里写的：我有时爱，有时又不爱，有时把自己装进盒子，有时又跑出来。

　　站上3000点的第十七年，投资者的情绪之我与理性之我产生了前所未有的碰撞。A股，循着此前的光再往前走，会是什么样的世界呢？我们又该用什么样的情绪和心情来面对这一切？一起来聊聊。

　　走过漫长季节

　　山有小口，初极狭

　　这几天A股的调整，之所以给投资者的情绪冲击如此之大，背后是人性的三重痛苦：

　　一是期待再次燃起后的落空，倒不如从未有过；二是漫长的时间间隔，投资赚钱的记忆太过遥远，安慰不到自己；三是3000点这个心理关口，数不完的相逢，等不完的守候。

　　情绪是焦灼而矛盾的，甚至有投资者说：想要离开的原因，不是对过去不满，而是对未来绝望。过去不满或许已经难以改变，但未来真的需要绝望吗？且来理性分析，近日为何波动加大。

　　其一，当单纯基于超跌的反弹逐步落下帷幕，短期获利盘兑现、高位题材股分化加剧，落笔与起笔的顿挫处市场产生了一些纠结。

　　还是要从A股走出的这个“V”字说起。

　　左半笔是开年的急速下跌，主要源于流动性挤兑和悲观预期的自我强化，而右半笔则是源于政策呵护流动性，尤其是大量场外资金的入场扭转了价格的负反馈，对应到行情表现看，年初跌幅越大的品种，随后的修复力度也越大。

　　所以当前期的超跌基本得以修复愈合，市场在重新选择方向、凝聚共识的节点，出现波动在所难免。从技术层面来看，市场的回暖之路并非一帆风顺，前期“套牢盘”的存在使得大盘在3000点-3100点附近面临阻力，加大了市场的波动。

　　而技术分析的鼻祖江恩曾说过：适度调整只会让股市更健康。“V”字行情结束了吗？

　　2月这般剧烈的超跌、“极端”的出清，放眼过去十年的长河，也仅有寥寥可数的三段，分别是2016年1月、2018年10月和2022年4月：

　　2016年1月，从年初到1月28日，上证指数最大跌幅25%，但行情总是从绝望中爆发，随后指数一路反弹至4月15日，从月线层面更是形成了未来两年的底部，沪指最高站上了3500点。

　　2018年10月，大盘在超跌后经历暴力反弹，随后构筑了一段“政策底”到“市场底”的过渡平台，2019年1月4日沪指击穿平台经历最后一跌之后，随即逆转颓势进入上涨轨道，沪指在随后的2年涨至3731点，沪深300指数更是刷新了2007年以来的历史新高。

　　2022年4月，在经历“多杀多”的恐慌与出清之后，4月27日午间的政治局会议通稿点燃做多情绪，新能源带领大盘实现“推土机”式上涨，沪指在随后2个月站上3400点，全A等权指数最高上涨37%，288家个股在本轮反弹中实现翻倍。（来源：Wind）

　　超跌挖坑+顶层设计的历史进程，从来都是新一轮财富分配的绝佳时机。市场有多悲观，馈赠就有多慷慨。从行情的时空来看，本轮反弹行情持续时间较历史可比时期仍有一定差距。

　　其二，近日全球央行政策大逆转拉开序幕，在全球市场“魅影”下，人民币汇率意外承压。

　　3月21日，瑞士央行下调基准利率25个基点至1.5%，在欧美等经济体中率先开启降息周期，市场预期英国央行于6月及之前开启降息概率亦超过五成。作为美元指数的重要构成部分，欧元及英镑汇率承压间接地为美元提供了支撑。

　　而今日日本央行官员对货币政策的转鸽表态更是导致美元汇率走强，北向资金盘中一度净流出超百亿，其实本周前两天北向资金在A股回调中仍然以流入为主，今天的转向则加剧了市场下行，A股最终失守3000点。

　　基于美元指数货币篮子的构成，美元指数走强，人民币对美元被动贬值，加大了外汇市场的弹性。多空角逐也好，避险情绪升温也罢，汇率的波动再度成为影响近期市场的变量之一。

　　事实上，无论是汇率还是A股，它们都是交易逻辑的产物，由于会在特定时期受到相似因素的驱动，表现为具有明显的因果联系。例如当经济预期向好时，汇率和A股可能会同时反映这种乐观预期。

　　因而单纯以汇率的涨跌作为判断A股走势的标尺略显片面。更应深究其波动背后的成因，究竟是源自国内经济与货币政策的内在动向，还是受到全球经济形势和外部货币政策变化的外在影响。从这一点来看，当前汇率波动隐含的对内部基本面预期的变化较少，对于A股的影响或相对有限。

　　回顾3月21日国新办新闻发布会上，央行的声明铿锵有力，既“坚持市场在汇率形成中起决定作用”，又“强化预期引导，防范汇率超调风险”。从这些表述来看，政策层面对于汇率的核心立场仍然一以贯之。

　　“涨有五大利好、跌有五大利空”，波动的原因总能找到，仔细看来，以上几点或多为短期因素。

　　跌破3000点又有什么可怕呢？从历史数据来看，自2007年上证指数首次站上3000点至今，一共经历过50多次跌破3000点而后修复回来的循环，这其中有好几次都是几天就得以修复。

　　这几个月，从3000点到3000点再到3000点，涨跌之间的一路走来，变化总在发生。情绪会变、人心会变，不变的是，没有只涨不跌的股票，更没有只跌不涨的行情，牛熊切换总会像日月交替一样周而复始的出现。

　　3000点处再相逢

　　复行数十步，豁然开朗

　　回顾过往的资本市场，每一轮漫长冬季的走出都伴随着千丝万缕的纠结，而每一轮新周期的起点都是从重重矛盾中开始的，反反复复，周而复始。

　　自2021年回调以来，不少资产已经连续下跌了近三年，接下来再“熊”一年的概率似乎远低于向上的可能性。毕竟，真正的市场之锚在于估值，而非那些宏大的叙事、瞬息的情绪、短暂的价格波动以及一时的事件冲击。

　　事后都易，当下最难。于当前的A股而言，在应对短期的波动和不确定性时，相较于去年的重要不同在于，今年市场更需保持多头思维：

　　其一，基本面角度，2024年是一个对于过度悲观的预期逐步纠偏的过程，利好量变终将渐近质变。

　　2023年的市场，似乎是一个对于过度乐观经济预期逐步纠偏的过程。而今年与去年的预期和节奏恰恰相反。年初市场对于经济的预期持续下修，因此我们看到国内长端利率显著下行，当前仍在低位，另一方面，红利资产也表现出明显的超额收益。

　　当前，我们已经看到一些积极信号出现，市场悲观预期已有缓解。

　　一方面，开年宏观数据整体好于预期，指向经济修复动能延续回升。其中，1-2月规模以上工业增加值同比增长7%，高于市场预期的4.3%；全国固定资产投资同比增长4.2%，高于市场预期的3.0%；社会消费品零售总额增长5.5%，略高于市场预期的5.4 %。

　　另一方面，外资继续流入，海外对于国内经济的预期也在逐步好转。从花旗中国经济意外指数来看，2月以来持续回升，指向海外对于中国经济的预期已在改善。

　　往后看2024年，两会已经定调了全年5%左右的经济增长目标，后续相机抉择下政策仍有发力空间。若经济整体企稳，通胀较去年回升，且盈利大概率迎来低位修复，市场预期仍有向上修正的空间，进入经济与资本市场共振向上的良性循环。

　　其二，当前监管层对于市场足够重视，“以投资者为本”营造出对投资端更为有利的市场环境，有理由拥有更多呵护的期待。

　　近期资本市场政策密集出台，监管工作聚焦“两强两严”、强调“以投资者为本”， 营造出更为有利的市场环境。2024年3月15日下午，证监会密集出台4项政策文件，分别涉及发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设，切实回应市场关切。

　　2024年，A股市场投融资平衡有望继续改善，投资者回报也将进一步提升。2023年8月底减持新规落地以来，产业资本减持规模显著回落，今年2月已转为净增持。随着监管严把发行上市准入，加强现金分红监管，防范绕道减持等各项措施逐步落地，A股市场投融资平衡有望继续改善，投资者回报也将进一步提升。

　　其三，从位置感看，我们仍然处在大周期的底部，当下的A股资产仍然很便宜，处于高赔率的市场环境。

　　从下方的图表中，我们可以洞悉一个温和的真相：A股主要宽基指数的市盈率-TTM分位数悉数处于“低估”或“偏低”区域；即便是近5年和近10年分位数相对较高的上证50，距离历史中枢仍有一定距离。

　　（来源：Wind，截至2024-3-27，注：若指数发布日至今不满5年/10年，则采用全部历史数据，部分指数发布日期尚短，故不展示近10年百分位数）

　　当下的A股虽然比起2月初的极端区域估值有所修复，但无论如何也谈不上“变贵”，仍处于放眼长期“积极有为”的区域，具备不少“翻石头”和“捡金子”的机会。

　　从长期看，市场总体估值水平的也会经历明显的周期波动，自2021年到2023年，A股市场由于风险偏好剧烈下降带来的估值收缩已经持续了3年，时长已经超过了之前在2016-2018年创下的最长连续估值收缩时间。

　　连续估值收缩背后所无视的，是从2021到2023年，万得全A的年度归母净利润已从4.8万亿增长到了5.8万亿（注：2023年数据源自万得一致预期）。在估值收缩的弹簧已经被压缩到极致之后，未来的估值扩张行情，或会迟到但不会缺席。（数据来源：Wind）

　　其四，风险偏好层面，惯性的打破。经过一些交易性因素带来的波动，市场的风险偏好显著好于去年底。

　　资金供需结构阶段性发生逆转，流动性“危机”解除，汇金托底、融资放缓和企业回购改变了资金面格局。此外，2月北向资金大幅净流入607亿元，创下近13个月北上净流入规模新高，市场从减量市转变为增量市，推动A股中枢整体上移。

　　自始至终，经济环境、生态环境都有种打破重建、自我净化的调节机制，如同人体的免疫系统一样神奇有效。「这世界有太多不容易，但生活还是要继续，太阳每天依旧要升起，希望永远就在你心里。」

　　思绪回到2016年初和2019年初，那是资本市场和实体经济经历波动和出清，新周期刚刚起头的时候。“刚起头儿，有的是工夫，有的是希望。”

　　当历经了巨大的波动和漫长的出清，当各种分析、各项指标，各类表现都隐约透出一个新的开始正在摇晃和碰撞中慢慢展开时，此时我们更要多点耐心，再坚持下去，再往前走走。

　　就像是当年桃花源记中的武陵人，刚开始循光而行，也只有狭窄的小口可通人，但是再往前走，再走十几步，便豁然开朗，见土地平旷，见良田美池，当下我们要做的，便也是如此罢。