华商基金：如此实用的估值法，请收藏

　　导语:

　　攻玉之道，尝问于贤。面对投资市场的风云变幻，华商基金诚意推出《华商好基会》专栏，以期通过华商基金资产配置部独立、专业的研究视角，为各位投资者提供专业、审慎的观点，传播长期、理性的投资世界观与方法论，分享合理、实用的资产管理智慧与经验。华商基金立志超越一时的市场低谷或高峰，努力成为投资者驶向财富彼岸的忠实、长期的伴侣。

　　正文：

　　在投资修炼之路上，认识到估值的重要性只是财智人生的一小步，如何把握其中细节才是决定成败的关键。

　　估值原理

　　首先要有信念，估值之所以重要，不仅仅在于价格大幅偏离价值后可能会催生套利机会，更在于物极必反的原理，所谓“盛极必衰,动极必静”，万事万物遵循法则变化，当变化达到了极点，也必然会走向反面。很多时候，人只有站在最艰难的关头，才有积极求变的决心，回顾人类历史，类似案例比比皆是，放眼股市也一样。

　　估值方法

　　投资者知晓的估值方法在耳濡目染下可能不尽其数，但有些方法可能只适用于微观领域。如果要聚焦市场大势，常见的估值有市净率、市盈率、股息率相比国债利率、市盈率倒数相比国债利率等。

　　先来诊断下各自的问题或局限性。

　　市净率——历史波动区间趋于收窄，投资者看估值更多图的是均值回复，如果没了弹性，自然就影响该估值方法的利用价值。

　　市盈率——缺少机会成本对比。市盈率=市值/盈利，当市盈率触及历史低位时，意味着市场盈利水平可能被低估，但低不低是相对的，假如A股市盈率在低位，但投资A股的机会成本上升可能更快，也很难说A股很有吸引力；相反，即便市盈率在高位，但机会成本或许会掉得更快，也很难断言A股没有吸引力。

　　基于股债比价的估值——有助于解决机会成本的问题，比如“股息率-国债利率”或者“市盈率倒数-国债利率”。如果两者再作淘汰，可能前者的瑕疵相对明显一些，因为股息率的算法没有考虑股息支付率的变化，如果股息率上升并非源自盈利能力上升，而仅仅是分红意愿被动上升，那么它所反映出的性价比提升就可能仅限表面。

　　一番优胜劣汰后，“市盈率倒数-国债利率”就成为相对更看重的估值方法。

　　接下来再分享下观察指数的心得。论可比性，相比中证1000、上证指数等覆盖度较广的指数，沪深300、上证50等龙头指数或更胜一筹，因为衡量机会成本的国债近乎无违约风险，但构成指数的上市公司却有盈利不及预期等风险，在规避风险方面，龙头指数或更具优势。沪深300、上证50的市盈率数据还更久远，能额外回溯2006-2008年的早期牛熊周期。

　　估值策略

　　衡量极值有两种技巧，一种是看当前值放在历史排序有没有到极端水平，另一种是看当前是否突破历史均值向上N倍标准差。

　　对于第二种，通过历史数据观察，当“上证50市盈率倒数-10年期国债利率”突破过去三年均值向上1.5倍标准差时，对应随后半年的指数攻势可能较为凌厉。而最近一次的突破就在2023年12月中旬，前三次分别在2022年10月、2020年2月、2018年12月。

　　本文来自华商基金资产配置部研究员李健。