国海富兰克林基金刘晓：看好光伏行业投资前景

　　光伏行业是能源行业中为数不多的有成长性的细分领域，从2005年至今，全球新增装机从2005年的1.4GW发展到2019年的120GW，14年来复合增速37%，虽然光伏行业经历了几轮大周期，每年的增速大幅波动，但是基本没有出现过装机下滑。据统计估算，光伏在全球发电量的占比仅2.5%左右，未来渗透率仍有巨大的空间。行业的成长性，一方面来自于平价前的产业政策扶持下的快速增长和当前全球范围内逐步进入平价背景下光伏发电对传统能源的巨大替代空间，另一方面来自于光伏行业内部不断的重大技术迭代和持续进步。

　　补贴政策、平价替代以及行业自身技术进步推动光伏行业不断发展

　　回顾过去十几年的光伏产业发展历程，我们见证了整个行业多次周期轮回，主要分为两个大的阶段：

　　第一个阶段是补贴时代，在实现平价之前，各国装机需求波动主要来自各国的补贴政策的变化，如最早期的欧洲以及2012年之后的中美日等国都出台过促进光伏产业大发展的补贴政策。加之行业技术进步很快，后发优势明显，成为很多资本追逐角力的战场，成本下降曲线与补贴退坡曲线的赛跑与纠缠，几代龙头公司都难以持续保持领先位置，龙头地位在繁盛与衰落之间快速切换。

　　第二个阶段就是平价时代。随着过去十几年制造成本的不断降低和发电效率的不断提升，十几年间，相关产品的制造成本已经下降了90%以上，2018年开始全球部分地区的光伏发电产业迈入了平价时代，如今光伏在全球很多地方已经成为当地最便宜的能源，部分地区发电成本低于2美分/度。当摩尔定律带来的成本大幅下降使某种能源进入平价阶段，就进入了新的纪元。低价的能源供给可能迅速取代传统能源的新增需求，且可能会催生出新的用能需求和用能形式，其发展速度可能会远远超出我们的预计。一旦能源足够便宜，之前因为成本高昂无法推动的事业，包括高难度的污染治理、尾矿提炼、海水淡化、沙漠改造以及很多超越目前想象的事业都将成为现实。

　　电力是一种同质性很强的商品，衡量的准绳主要是成本。技术革新带来的成本的大幅下降是推动行业不断发展的主要力量，技术进步也是带来龙头更迭的重要推手。比如2017年开始的单多晶之争尘埃落定，单晶硅片替代多晶成为硅片技术的主流，推动单晶性价比迅速打败多晶的，既有更高的单炉产能带来的规模效应，砂浆线转金刚线切割这样的生产工艺变化，也有配套下游PERC电池片对N型电池片的阶段性优势。光伏产业的技术革新一直在进行，新的效率提升和成本下行仍然在进行中。如今，双面双玻、叠瓦、TOPCORN等在进一步提升着组件端的发电效率，处在初期但更具有颠覆性的异质结等新技术也在路上。这给业内公司提供了弯道超车的绝佳机会和丰厚回报，也极大地考验着公司的研发能力和投资者的判断力。

　　行业竞争格局及投资思路

　　新能源板块的投资特点：一是独立性强。新能源板块与宏观经济周期的联动性较弱，板块属性偏独立，与大盘关联度低。二是受产业政策和技术进步影响大。分开来看，从多晶硅料到最终组件产品，各个子行业又有不同的特点：

　　多晶硅硅料环节。随着国内主要多晶硅企业工艺走向成熟，设备国产化红利释放以及选择低电价地区新建产能，国内企业较海外厂商已经有明显的成本优势，过去几年海外对手陆续退出，国产替代进入尾声，行业形成寡头格局。按照现有技术和电力成本，未来生产成本下行空间很少，行业格局稳定，未来随光伏产业增长而增长。

　　硅片是过去三年技术迭代效果最显著的一个环节，细分子行业成长性最为突出。2017年开始，由于生产技术进步，成本下降更快的单晶硅片开始逐渐显露出相对多晶硅片的性价比，从一开始的效率优势迅速变为全方位的碾压，仅仅过了2年，单多晶的渗透率就整个颠倒了过来，单晶硅片从一开始百分之十几二十的占比迅速提升到了七八成，“单多晶之争”最终尘埃落定，从中也诞生出来目前的单晶硅片最大的龙头企业。目前硅片环节是所有子行业中集中度最高的环节，双龙头格局市占率八成左右且成本优势仍较明显，预计未来三年仍将维持目前的格局。

　　电池片环节。历史上电池片行业后发优势非常明显，技术壁垒低，投资风险较大，考虑到新技术路线异质结等尚未成熟，预计三年内不会有较大的技术迭代，具备规模和成本优势的PERC龙头企业将获得扩产和巩固地位的较好机会。

　　玻璃行业。由于双玻组件渗透率提升，且玻璃的行业集中度仅次于硅片，双龙头市占率55%，2020年新增有效供给15%左右，维持紧平衡。龙头技术和规模优势显著，新增大容量产线成本优势进一步加强，目前格局较好，龙头公司核心壁垒高，值得长期持有。

　　从光伏产业的投资思路看，我主要看好两类企业：一是具备核心竞争力的，这里的壁垒包括成本优势、融资能力等。二是代表技术进步方向，推动未来行业格局有变化的企业。(作者为国海富兰克林基金经理刘晓)