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信用债行情火爆 利率债酝酿补涨

  • 发布时间:2015-07-28 01:13:28  来源:中国证券报  作者:佚名  责任编辑:张明江

  6月底7月初以来,以信用债绝对收益和信用利差大幅下行为标志,债券市场重整旗鼓,持续上演结构性牛市行情。当前,大部分信用债收益率已接近甚至刷新历史低位,本就较低的信用利差也进一步收窄。分析人士指出,未来信用债绝对收益率继续下行将越发依赖基准利率打开下行空间,而偏低的信用利差也使得利率债的相对价值逐渐显现,配合股市行情震荡、经济复苏证伪,利率债上演补涨行情的概率正上升。

  信用债一马当先

  近段时间,债券市场重新走牛,各类券种都出现了回暖迹象,但说到主力品种,信用债当仁不让。月初以来,信用债行情几近狂热,绝对利率和信用利差均快速下行,接近甚至突破历史低位,一级市场甚至出现一券难求的状况。

  银行间市场上,近期各期限中短期票据及企业债收益率均显著走低,中短期限收益率降幅较大,整体收益率曲线陡峭化下行。以中短期票据为例,7月27日,AA+级1年期、3年期、5年期和7年期品种的中债到期收益率曲线取值依次为3.51%,4.27%、4.62%、5.05%,分别较6月末下行40bp、30bp、35bp、19bp。

  中高等级信用债是这一轮行情的大赢家。以银行间5年期中票为例,7月27日,AA-级、AA级、AA+级、普通AAA级品种中债收益率取值依次为6.68%、5.12%、4.62%、4.13%,自7月初以来分别下行22bp、32bp、35bp、29bp,AA级及以上等级品种利率降幅突出,尤其是兼顾信用资质与收益回报的AA+级别。

  交易所市场上,公司债、企业债各等级各期限收益率全线走低,AA+及以上等级的可质押公司债,各期限收益率全面创下历史新低,且收益率水平显著低于银行间可比债券。以5年期AA+债券为例,目前交易所公司债收益率在在3.53%,银行间中票则在4.42%。

  尽管中高等级、中短期限的信用债行情更火爆,但与利率债相比,近期各等级各期限信用债表现都很抢眼,信用利差全面收窄。据券商报告,AA+及以上等级信用利差已降至2008年以来的四分之一分位数左右,逼近历史最低值。

  增量资金是推手

  在基础债券利率没有明显松动的情况下,信用利差收窄扮演了近期信用债牛市行情的主要推手。然而,年内信用风险事件不断,企业信用基本面并未出现太大改善,甚至局部仍在恶化。同时,6、7月份正值评级调整高峰期,近期负面评级事件屡见不鲜。以此看,信用基本面变化似乎并不支撑信用利差出现如此明显的收敛。

  实际上,由于低等级收益率下行不如中高等级明显,近期信用债等级间利差在走阔,也即信用风险溢价在上升,这与信用基本面的变化是基本吻合的,也说明流动性溢价收缩才是近期信用利差大幅收缩的本质。

  流动性溢价的收缩有赖于资金的推动。近期信用债从短期限到中长期限的轮动恰好符合资金驱动的特征。分析人士指出,近期信用债走牛归根到底是由于市场上出现了大量的增量资金。7月以来,半年末效应消退,货币市场流动性重归宽松,资金利率走低,活跃了信用债套息操作,刺激了信用债需求。更重要的则是资金搬家——近期股市去杠杆和IPO暂停后导致资金汹涌回流债市,信用债吸纳了主要的增量需求。

  国内某券商报告指出,今年上半年,打新、配资、两融等权益类产品分流了大量债市投资资金,在供给压力巨大的情况下,加剧了供需关系的紧张,而随着股市不确定性上升,加上IPO陷入停滞,6月底以来资金开始大量回流银行理财、债券基金等以债券配置为主的机构或产品中。尤其是银行理财,一方面由于打新等权益类高收益资产大幅减少,理财需重新寻找出路,而另一方面资金回流使得理财发行成本下降,负债端成本下降以及资产端高收益资产减少,推动各类理财资金对信用债的配置需求出现明显提升。据交易员反映,近期大量理财、偏债型基金等资金开始涌入债券市场,正是市场无视供给、股市反弹、6月经济数据回暖等因素影响而走强的底气所在。

  分析人士指出,由于信用债绝对收益更高,一向是理财、基金等机构配置的重点,而今年信用债供给压力相对温和,因此更受青睐。低等级仍受制于信用基本面,跑输中高等级并不奇怪。

  利率债或补涨

  当前,信用债绝对收益率和信用利差均已处在历史偏低水平,下一步信用债行情何去何从值得思考。综合券商观点来看,资金利率低位运行,风险偏好下降,债市资金回流,都仍然对信用债需求构成支撑,而信用债供给受制于偏弱的实体融资需求,短期难以明显增长,理财等资金欠配仍将是短期内主导市场的主要因素。在打新重启和供给显著放量之前,信用利差仍将维持历史低位,甚至趋于进一步压缩。但由于信用利差已经明显偏低,未来信用债收益率进一步下行将依赖于利率债收益率打开下行空间。

  部分研究机构认为,在比价效应支持下,未来利率债出现一波补涨行情是大概率事件。与历史数据比较,目前的信用债利差并不是一种常态水平,尤其是在经济增长放缓,企业盈利压力较大的现实背景下。未来信用利差继续压缩的空间已经有限,而信用债的相对投资价值正在显现。同时,近几日股市反弹行情趋弱,市场谨慎情绪较重,经历年中剧烈波动后,风险偏好已系统性下降,债券资产总体配置在上升,对利率债同样也会带来增量需求。此外,7月财新PMI全线回落,大宗商品价格再度暴跌,企业库存量价齐跌,显示经济下行风险依然较大。

  总体看,国金证券等机构认为,未来一段时间很可能出现情况是,利率债收益率补跌,信用债收益率虽然下行空间不大,但也不会大幅上升,毕竟配置需求依然非常旺盛。

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