诸多令人心跳的事件 国民技术天价对赌未了局

　　2020年4月24日是创业板上市公司国民技术(300077.SZ)预约披露2019年年报的日子，一同被披露的还会有被收购公司2019年度业绩承诺完成情况，这将是一个尴尬时刻。这家被“鸡缸杯大叔”刘益谦持股多年的上市公司，近5年来背了不少骂名，被百余名个人投资者送上被告席，发起的产业投资基金还没找来项目，5亿元投资款竟告失联，至今无法追回；全现金13.36亿元收购来的公司，刚办理完股权过户就踩下一个大坑——超过6亿元巨额货款可能要打水漂。

　　幸好，股权收购款尚未全部支付，不过，上市公司想借收购来寻找新利润增长点的愿望目前已经泡汤。这家新公司虽然许下高额利润承诺，但2018年却以亏损收场，没有任何数据显示它能实现2019年2.5亿元业绩承诺。另一方，业绩承诺者，亦是被收购企业的创始人，正背负6.42亿元天价补偿债务和一道来自深交所的公开谴责处分，面对正在临近的第二轮赌局结果揭晓。如此处境下，这位近58岁的创始人只好坚守在企业，为它寻找出路。双方的希望，均寄托于未来。

　　收购前的荒诞遭遇

　　在并购大潮风起云涌时，谁也不想成为落伍者。

　　国民技术坐在业绩对赌桌前之时，身后正芒刺在背，一桩巨资失踪案已经发生。

　　国民技术，当前股东分散，没有持股超过5%的大股东，也没有实际控制人。这与它上市之初耀眼的出身形成鲜明对比。

　　最初，它以国有企业为股东背景，从事集成电路设计。早年披露的招股说明书显示，2010年上市之时，它的前三大股东分明为：中国华大集成电路设计集团有限公司(以下简称“中国华大”)、中兴通讯股份有限公司以及深圳市深港产学研创业投资有限公司(以下简称“深港产学研”)，实际控制人为中国电子信息产业集团有限公司(以下简称“中国电子”)，这种强大国资背景为它奠定了很高的行业起点。

　　在登陆创业板几年之后，上述三大国有股东逐渐淡出，至2013年年底，前十大股东名册上只留下深港产学研一家，且持股比例下滑至5.85%，从绝对持股数来看，依然是上市公司第一大股东，不过从持股比例上看，仅勉力保持着一个大股东身份。这一变化与当时的控股股东中国华大的决策是一致的。

　　当年9月，中国华大决定卖出对国民技术27.5%的持股，以顺应实际控制人中国电子改革的进程。这一决策获得国资委批准后，迅速启动征集受让方程序。2013年11月15日，9家受让方与中国华大终于在谈判桌上签下股份转让协议。其中一位受让方即为刘益谦，他以2亿元买下1114.2万国民技术股份。这一时期，这位股票大炒家被人们冠上的大名通常是“法人股大王”或者“定增大王”，至于“鸡缸杯大叔”的雅号由来则是一年之后的事情。

　　国有股的退出、各民营股东引入，使国民技术股权更加分散，最终它成为一家没有实际控制人的企业。当前，前十大股东名册上挤满了自然人股东，第一大股东则是当前上市公司董事长兼总经理孙迎彤，持股占比仅3%。在减持多次后，刘益谦当前仅持有占比1.61%的股份。在股权分散的背景下，他成为第一大流通股东。

　　孙迎彤是国民技术的老人了。他是国民技术上市之初的43位发起人股东之一，也是当时最大的自然人股东。早在上市前，他就进入管理层，2009年至今长期担任上市公司总经理。

　　公司上市多年，国民技术的总资产规模没有踏上A股同一时期整体规模增长线，而是原地踏步，长期稳定在30亿元左右。年度净利润更是逐年萎缩，上市当年取得1.77亿元净利润竟已成顶峰。

　　在并购大潮风起云涌时，谁也不想成为落伍者。多次小规模试水后，国民技术尝试大突破。令人印象最深的则是2015年11月启动的产业并购基金，至今，它给上市公司带来的信心折损依然不能平复，给众多投资人心里烙上深深的伤痕。那场失败，不仅来得快，且荒诞至极，也导致上一任董事长在一片骂声中黯然离职。

　　2015年11月，国民技术以全资子公司的身份与北京旗隆医药控股有限公司(以下简称“北京旗隆”)合伙成立产业投资基金，前者投3亿元作为有限合伙人，后者出50万元作为普通合伙人。合伙的双方还约定了这样一份协议，若基金解散时，国民技术方如果出现本金亏损，北京旗隆得等额补偿，且向国民技术承诺每年5%的固定收益，这一收益不包含投资分红。

　　国民技术方显然认为这桩买卖有的赚，于是2016年3月又追加了投资款2亿元。在2016年年底收到5000万元分红后，“都挺好”的局面变了。2017年11月28日北京旗隆和它的母公司工作人员均失联。尽管上市公司发现此事当晚即报案，深圳公安局迅速立案，但为时已晚。“我们报案之时，经公安机关查询，代雪峰、徐馨漫妮等嫌疑人已经出境，虽然公安机关向国际刑警合作组织发出了红色通缉令，但由于在境外，追逃成功的可能性就小得多”，事情发生已两年多，此案尚无任何进展。此案引发百余名个人投资者对上市公司诉讼索赔。

　　踩在这种悲愤与荒诞的节奏底色上，上市公司几乎于同一时间宣布了另一项耗资巨大的收购案。造化弄人的是，这场收购非但没有挽回投资人对上市公司的信心，反而令收购双方尴尬无比，至今，他们仍被亏损与对赌绑架，均不得脱身。

　　跨界换运气

　　有这个基础，斯诺实业为何没有选择IPO直接进入资本市场？

　　被国民技术押中的是深圳市斯诺实业发展股份有限公司(以下简称“斯诺实业”)。这家公司从事电池负极材料研发与生产，下游客户集中于新能源电池以及数码电池领域，尤以前者为重，国民技术此前的业务是芯片研发与设计，在并购之前，两家公司在业务上分属于两个领域。

　　评估报告显示，斯诺实业有技术有规模有利润，那些招牌鲜亮的财务投资人名单，几乎无言地声明，它确实是货真价实的未来之星。

　　收购之时，斯诺实业共有11位股东，除创始人鲍海友及另3位自然人股东外，有7家财务投资人选择了它，其中3位投资人均是市场关注度高且投资活跃的机构。它们是东莞红土创业投资有限公司(以下简称“红土创投”)、深圳市创新投资集团有限公司(以下简称“深圳创新投”)以及中小企业发展基金(深圳有限合伙)。另外还有一家上市公司股东：华友钴业(603799.SH)。

　　红土创投在业界声名响亮，它的第一大股东正是深圳创新投，而后者的大老板则是深圳市国资局。中小企业发展基金(深圳有限合伙)则是国家财政部与深圳当地一大批投资机构联合成立的基金，其中大部分为国资。显而易见，在斯诺实业遇上国民技术之前，它已被一批国资背景的创投机构看中。

　　有这个基础，斯诺实业为何没有选择IPO直接进入资本市场？《中国经营报》记者就此问题以邮件方式询问创始人鲍海友，未获得回复。

　　国民技术于2017年12月初宣布启动重大事项，20日公布被收购者名称，于21日披露收购金额、细节以及对赌方式。

　　斯诺实业估值20.09亿元，它的评估基础是资产总额7.5亿元，其中净资产3.5亿元。在此估值下，国民技术收购斯诺实业70%的股份，收购价商定为13.36亿元。

　　为完成这笔收购，国民技术以两家全资子公司出面，它们分别是深圳市国民电子商务有限公司(以下简称“国民电商”)和深圳前海国民投资管理有限公司(以下简称“国民投资”)。

　　国民技术使用超募资金对国民电商增资2亿元，后者结合银行借款，共筹集9.19亿元收购斯诺实业50%的股权。国民投资则用自有资金4.17亿元收购斯诺实业20%的股份。收购使用全现金交易，不涉及股份发行，亦无关向市场募集并购资金，所以这笔交易无需经过证监会并购重组委员会核准，只需合规流程走完。

　　创始人鲍海友卖出23.75%的持股，留下了25%的股份，华友钴业也将5%持股保留，其余3位自然人股东与红土创投、深圳创新投等财务投资人全部出清。

　　如同A股市场上众多收购案，上市公司为防范风险也在收购案中附加了保险杠。承担业绩对赌责任的仅一人——创始人鲍海友。双方的业绩承诺线划在斯诺实业历史上从未实现的利润高度：2018年净利润不低于1.8亿元，2019年不低于2.5亿元。如果业绩不达标怎么办？有对赌值，它被划在A股从未出现的高倍数。记者测算，以双方确定的计算方式，这个值将是差额的近5倍，不设上限。A股的大量案例则是，对赌值就是补足差额，且不超过收购总价款。

　　“整个谈判的过程，我们也不知情。”上市公司相关工作人员介绍。从国民技术来讲，这场对赌将最大限度保障上市公司利益，从斯诺实业来讲，显示创始人对企业的未来信心十足。

　　2018年1月，双方正式签订协议，国民技术方分两期共支付30%的收购款。鲍海友及另3位自然人股东将这笔刚刚到账的巨款借给了斯诺实业，以保障企业扩产，国民技术则翘首以待滚滚利润早日到来。双方在美好的希望中度过了2018年的早春。4月，一个突发消息打碎了双方的春梦，把他们推向各自命运的怪圈。

　　赌约重签

　　一同失去的，还有来自沃特玛的订单，斯诺实业还得开拓新客户。

　　斯诺实业的第一大客户是深圳市沃特玛电池有限公司(以下简称“沃特玛”)，后者是上市公司坚瑞沃能(300116.SZ)全资子公司，因这种关联，坚瑞沃能与斯诺实业形成产业链的上下游。令对赌双方措手不及的突发消息正是来自上游端——坚瑞沃能。

　　2018年4月2日，坚瑞沃能债务危机引爆。大股东李瑶、实际控制人郭鸿宝及上市公司资金链接连断裂，20多天后问世的2017年年报数据更是惊人——计提资产减值准备高达51.9亿元。沃特玛是坚瑞沃能花巨资收购而来，沃特玛的回款与财务状况也大面积恶化、坏死。令人不得不接受的是，此种状况下，坚瑞沃能对收购沃特玛产生的商誉46.14亿元全部计提(注：商誉指收购总价超过收购项目净资产的部分)。

　　推倒的多米诺骨牌砸向斯诺实业。由于业务高度依赖，斯诺实业对沃特玛应收款结算期又长达210天。次年公布的国民技术2018年年报(更新版)为斯诺实业及上市公司承受的风险划了一个明确范围——截至2018年12月31日，斯诺实业、国民科技另一家全资子公司应收沃特玛款项合计8.32亿元，其中计提坏账准备金6.67亿元。也就是说，本来躺在账上没有实际打款的6.67亿元利润化为乌有。

　　一同失去的，还有来自沃特玛的订单，斯诺实业还得开拓新客户。“开拓新客户并非那么容易，周期长，以同行的经验来观察，从接触目标客户到产品多轮测试，到最终确定，通常需要半年以上。”上市公司相关工作人员说。在多种因素影响下，斯诺实业2018年成果惨淡，亏损4.78亿元，按照之前约定的补偿方案，鲍海友需向上市公司补偿30.6亿元。

　　业绩补偿压力仅由鲍海友一人承担，当初的对赌协议也并未约定其他股东特别是那些财务投资人的义务。“财务投资人不会承担对赌承诺的，他们追求的是资本进出的溢价，卖掉就走，接着寻找下一个目标。”上市公司工作人员介绍。

　　鲍海友是否有这个补偿能力？这位技术出身的创业者，手中剩余的25%斯诺实业股权已质押给上市公司，作为业绩补偿条款的必要组成部分，这笔股权在减值之后评估值略超过1.5亿元。此外，他在老家江西新余有一套房，在东莞有一套房，有三辆乘用车，再无其他。经评估这些房产与车大约值180万元。

　　几经商榷后，2019年10月10日上市公司披露了新的协议内容，对之前的收购与对赌协议进行了大量调整。首先，斯诺实业70%股权收购总额由13.36亿元下调至6.65亿元，砍去过半。根据这一新价格，以及上市公司之前的付款进度，经计算，鲍海友及另两位自然人股东(这两人在斯诺实业一直担任总经理与部门负责人职务)总共需向上市公司退还5.37亿元。

　　新签的内容当然也对鲍海友的对赌义务重新约定，补偿的上限不得超过收购总额，即6.65亿元，然而净利润对赌值依然不变，即2018年1.8亿元、2019年2.5亿元，且补偿额的计算方式并没有改变，依然是差额的近5倍。经计算，鲍海友在新条款下承担的2018年业绩补偿款因超过上限，所以为6.65亿元。何以在收购价砍半之后，鲍海友依然要承担如此高的业绩承诺与对赌倍数？“上市公司得维护投资者利益，如果全面下调鲍海友的义务，那将伤害上市公司股东的利益，也可能会被怀疑利益输送。”上市公司相关工作人员介绍。处于利益另一端的鲍海友没有回复这一问题。

　　鲍海友等3人已将此前得到的股权款全部分批借给了斯诺实业。这些借款与应退还额抵销后，鲍海友及另两位自然人股东对上市公司还享有2291万元债权。最终，鲍海友欠下上市公司6.42亿元补偿款。

　　蹊跷的是，新修订的协议并不覆盖斯诺实业过去那些财务投资人股东，也就是说，他们非但不必退款，且依然可以按照原数额来回款。仅在回款时间上做了一些让步，将进度延后。

　　这份新修订的协议对上市公司的意义还在于，因鲍海友等3人的退款与债权相抵，减少了上市公司的债务规模以及与商誉减值规模。并且被调减掉的6.71元收购对价将作为2018年度非经常性损益，直接增厚净利润。果然，不久前，上市公司预告2018年年度将扭亏为盈。这对于已经连续两年亏损的创业板公司来说意义重大，至少能帮助上市公司躲过正在面临的暂停上市风险。不过将来是否会受斯诺实业拖累还不可知。

　　对于鲍海友来说，走出困境的途径只有一条，斯诺实业尽早走出困境，早日盈利。鲍海友显然不能放弃，“他与我们在一栋大楼里办公，只要不出差都在，精神头很足”，相关工作人员介绍，“2018年第四季度，斯诺实业在内蒙古建立的两条石墨生产线，其中一条已经投产，目前斯诺实业也有了一些新客户，最困难的时期已经过去了。”

　　当前，导火索引发方坚瑞沃能已处于破产重整中，如果重整失败将面临终止上市的风险。斯诺实业新一年度的审计报告预计于2020年4月24日左右披露，此时鲍海友已经于3月11日因迟迟没有向上市公司偿还补偿款而遭深交所公开谴责。这场赌局的第二轮结局很快揭晓。

　　只是，在这诸多令人心跳的事件起落中，国民技术的股价已从事件起点的15元左右位置跌至当前7.18元(截至2010年3月20日收盘)。