盈峰环境8.5亿限售股解禁背后：150亿并购“后遗症”隐现

　　由美的“少东家”何剑锋掌舵的盈峰环境科技集团股份有限公司(以下简称“盈峰环境”，000967.SZ)，通过并购扩张，成长为国内环卫装备的龙头企业之一。

　　近日，该公司约8.58亿股限售股份解除限售，引发市场关注。据悉，这批限售股份源于盈峰环境2018年针对长沙中联重科环境产业有限公司(以下简称“中联环境”)的一笔逾150亿元的并购。该并购为盈峰环境带来了营收和净利的大幅增长，但相伴而来的还有高达57亿元的商誉，以及难言乐观的现金流问题。

　　盈峰环境证券部人士向《中国经营报》记者表示：“我们的商誉确实不低，现金流不好也是实际情况，没什么可回避的。商誉基本都是收购中联环境时产生的，是否计提要看中联环境能否完成业绩承诺;现金流方面我们一直在调整，但并没有什么风险。”

　　“蛇吞象”并购

　　2020年1月，盈峰环境公告披露，1月14日将有约8.58亿股限售股份上市流通，该次解除限售股份占公司总股本的27.13%。

　　近年，盈峰环境多次进行并购和业务剥离，此次解禁的8.58亿股限售股份，就来自于盈峰环境一年多前进行的一次“蛇吞象”式并购。

　　在2018年，彼时市值不足百亿元的盈峰环境发布公告称，公司将通过发行股份的方式，购买中联环境100%股权。并同中联环境股东宁波盈峰、中联重科等8名交易方协商达成一致，确定交易价格为152.5亿元。

　　2019年1月，盈峰环境以7.64元/股的价格，向上述中联环境股东宁波盈峰、中联重科、弘创投资、粤民投盈联、绿联君和、宁波盈太、宁波中峰、宁波联太共8名发行对象非公开发行19.96亿股，作价152.5亿元，完成对中联环境的收购。

　　该次发行后，盈峰环境总股本由11.67亿股增加至31.63亿股。增发股份为有限售条件的流通股，锁定期限分别为12个月和36个月。该次解除限售的8.58亿股份，为其中4名股东中联重科(3.99亿股)、弘创投资(3.1亿股)、粤民投盈联(0.8亿股)、绿联君和(0.69亿股)所持股份。

　　其余宁波盈峰等4名股东，所持共计约11.38亿股股份，限售期为36个月，将于两年后上市流通。其中宁波盈峰一家就持有10.18亿股股份，占中联环境总股本的51%。

　　值得注意的是，盈峰环境、宁波盈峰(中联环境控股股东)的实控人均为何剑锋。何剑锋以美的“少东家”的身份被外界熟知，其父何享健为美的集团实际控制人。在2019胡润百富榜中，何享健、何剑锋父子以1800亿元的财富排名第四。

　　并购带来巨额商誉

　　对中联环境的收购，为盈峰环境带来了诸多好处。

　　公开资料显示，盈峰环境原名上风高科，前身为创办于1974年的上虞风机厂，2000年在深交所上市。2006年，盈峰控股通过受让美的集团、上风集团股权，成为上风高科第一大股东，后来上风高科改名为盈峰环境。

　　盈峰环境在收购中联环境之前，原为一家主营电磁线、环境治理工程、风机等业务的公司。收购完成后，盈峰环境一跃成为全球规模最大的环卫装备企业。在收购完成的2018年，盈峰环境的环卫装备业务保持增长态势，实现销量约2.27万台，较上年同期增长约20%，高于行业17%的增速。由此，盈峰环境成为国内环卫服务行业的主要供应商之一。

　　上述盈峰环境证券部人士向记者表示：“在收购中联环境之前，我们有监测设备、水治理、垃圾焚烧等环保业务，但没有环卫业务。收购前，如果按营收来看，我们主营是电磁线;按利润，则是环保监测设备。风机业务也一直不错，但由于核电市场不大，所以和环保还相差很多。目前，我们已经搭建了一个环保大平台，在相关的产业链也都有布局。”

　　该人士还表示：“我们的第一大股东盈峰控股，是2006年从美的集团和上风集团受让的公司股份。在受让之前，美的集团是我们的第一大股东。”

　　同时，这起并购对于盈峰环境而言，最直接的影响就是上市公司“体量”的增加。2015～2017年，收购之前的三年间，盈峰环境营收在30亿～50亿元之间，净利在1亿～4亿元之间。而在收购完成、首次并表的2018年，公司营收高达130.45亿元，净利为13.58亿元。

　　但在另一方面，并购也带来了一些“后遗症”。

　　最显眼的就是巨额的商誉。目前盈峰环境商誉逾62亿元，占到净资产比例超过40%。其中约57亿元商誉是由于此次并购所带来的，占比超九成。

　　对此，上述盈峰环境证券部人士向记者解释：“我们的商誉确实不低，也没什么可回避的。我们在收购其他公司时，会产生很少一点商誉，商誉基本上都是收购中联环境时产生的。”

　　此外，在并购期间，宁波盈峰等8名交易方做出业绩承诺，表示中联环境2018～2020年度扣非净利润分别为不低于9.97亿元、12.3亿元、14.95亿元。2018年，中联环境扣非净利润11.05亿元，完成当年度业绩承诺，所以未计提商誉减值。

　　而对于之后的2019年和2020年，中联环境是否能同样完成业绩承诺，避免计提相关商誉减值，上述盈峰环境证券部人士表示，目前还不好说，因为环卫行业和国家政策及各个方面都是息息相关的，具体要看中联环境做得怎么样。2019年是中联环境的第二个业绩承诺期，如果扣非净利达到承诺，就不会计提;否则就会计提商誉，2020年也同样如此。

　　该人士补充道，像前一段时间的垃圾分类，对我们的环卫业务板块是有正面影响的，但没有预期的好。只有上海执行力度很大，部分一线城市也会好一些。其余地方并没有太多变化，尤其是疫情来了之后，各地都在忙着抗疫，所以实际业务上没股市反应得那么快。

　　主营“流血不止”?

　　在营收和净利大幅增长的表面之下，盈峰环境的现金流却不乐观。

　　最近一期财报显示，2019年1～9月，盈峰环境营收约87亿元，净利逾9亿元。而现金流净额为-11.27亿元，即公司账面上虽增加了9亿多元的净利，实际却流出了11.27亿元的现金。

　　这-11.27亿元的现金流净额由三部分构成，其中经营活动现金流(-7.31亿元)和投资活动现金流(-4.92亿元)都为负，筹资活动现金流(0.93亿元)小幅为正。

　　对此，有财务人士表示：“经营活动现金流、投资活动现金流都为负，只有筹资活动现金流为正数，这对于并非处在初创期的企业来说，是一个较为糟糕的现金流表现。这说明企业需要投入大量资金，用来开拓市场等方面，而资金来源为举债、融资等筹资活动。”

　　现金流被比作企业的血液，“大幅失血”显然不利于企业的长远发展。而作为企业“自我造血功能”的经营活动现金流，出现持续“失血不止”的情况时，就更加不妙。

　　记者梳理盈峰环境近年财报发现，该公司主营活动现金流持续为负，且有扩大的趋势。在2015年时，其经营活动现金流尚为流入2.07亿元，2016年为-2.13亿元，2017年扩大至-5.92亿元，2018年则为-11.51亿元。

　　这意味着，2016～2019年9月，盈峰环境虽然“纸面利润”不断增长，而实质上公司主业“流血不止”，其间共计流出现金超过26亿元。且2018年完成对中联环境收购后，主营业务失血有扩大趋势。

　　对此，上述盈峰环境证券部人士表示，公司现金流不好是实际情况，主要因未承兑的票据、库存等方面的原因。因为利率行情不太好，公司手上有几亿元的票据没有及时兑换成现金;另外有一部分库存，其他业务有一部分，中联环境的库存是大头;还有一些垃圾焚烧等环保重资产项目。

　　该人士还解释道：“2019年我们每个季度的现金流情况都在转好。为此我们会考虑牺牲一点业绩，如果商家信誉不好、长期不回款，就会被砍掉;并严格控制库存，让存货周转起来。”

　　此外，何剑锋及其控制的宁波盈峰、盈峰控股，共质押盈峰环境股份13.96亿股，占盈峰环境总股本的44.13%。何剑锋和宁波盈峰所持股份，质押率都超过99%。

　　“其实我们质押率一直都是这么高的，2018年时很多高质押的上市公司都出现爆仓。我们的质押股份没有变，也没发生什么风险，是因为已经有现金补进去了。”上述盈峰环境证券部人士表示。

　　该人士称：“我们控股股东盈峰控股的融资能力还是很强的。何总(何剑锋)和整个何氏家族在银行的信誉很好。我们的许多质押也没有平仓线，所以风险可控，而且这已经是公司经营的一种模式了。”