白云电器营收10年增2.6倍净利原地踏步 应收账款年增6.3亿现金流锐减158%

　　历经10年艰辛闯关IPO之后，跻身A股已逾3年的白云电器(603861.SH)依旧未能实现盈利能力提升。

　　白云电器宣称要成为世界领先的电力能源综合解决方案服务商，公司主要在轨道交通、特高压、智能电网、重大工业用户等领域提供成套设备、解决方案及运维服务，其客户主要是国家电网、地铁公司等客户。公司拥有华南最大的智能电网成套开关设备生产基地、全球最大的特高压电力电容器生产基地，似乎具有较强的市场竞争力。

　　然而，白云电器的盈利能力并不强。近10年来，公司营业收入从7.15亿元增至25.76亿元，增长约2.60倍。同期净利润(归属于上市公司股东的净利润，下同)几乎无明显增长。

　　去年，其净利润为1.70亿元，同比下降15.98%。而在去年，公司曾作价9.73亿元收购的桂林电容贡献了过亿净利润。

　　备受关注的是，虽然净利润增幅不大，但公司应收账款增速惊人。截至去年底，其应收账款账面价值为达13.56亿元，较上年底增加6.32亿元，增幅为87.29%，远远超过其营业收入和净利润增速。

　　应收账款回收不利，导致偿债压力加大。去年，公司经营现金流净流出1.41亿元，同比下降157.89%。虽然公司2016年才上市融资，但截至去年底，资产负债率已达50.92%，较2016年底上升19.64个百分点。

　　去年，公司财务费用0.25亿元，同比暴增159.70倍。

　　营业收入与净利润背离

　　IPO募资、收购资产，系列资本运作之后，白云电器仍未能交出好看的业绩数据。

　　2018年年报显示，白云电器实现营业收入25.76亿元，同比增长17.84%，对应的净利润为1.70亿元，同比下降15.98%。

　　营业收入增长、净利润反而下降，这种背离现象，于白云电器较为常见。2016年，白云电器实现营业收入13.64亿元，同比增长7.93亿元，净利润1.62亿元，同比下降6.19%。

　　今年一季度也是这样。今年前三个月，公司实现营业收入4.96亿元，较上年同期大增47.11%，而净利润下降13.32%，为2339.34万元。

　　白云电器成立于1989年，一直深耕成套开关控制设备的研发、制造、销售与服务，在轨道交通、特高压、智能电网、重大工业用户等领域提供成套设备、解决方案及运维服务。去年，通过资产并购新增了基于大数据的全生命周期解决方案和运维服务，高压/超高压/特高压电容器组成套装置。

　　公司在年报中称，公司拥有完善的电力设备产品链，产品广泛应用于国家电网、南方电网、轨道交通、5大发电集团、重大工业用户、市政、教育、医疗卫生等领域，为广大客户提供产品和服务超过20年。其中，在城市轨道交通领域，已为地铁公司服务超过15年，全国开通地铁的35个城市中，公司参与了北京、广州、深圳等24个城市的轨道交通建设。

　　然而，纵览白云电器的经营业绩，总体上并不出色。2009年，公司营业收入为7.15亿元，此后持续增长，至2018年，10年增长约260.28%。但在净利润方面，2009年为0.96亿元，2010年至2014年分别为1.24亿元、1.35亿元、1.38亿元、1.33亿元、1.34亿元，基本上是原地踏步。2015年，公司闯关IPO的关键时刻，净利润突然增至1.72亿元，增幅为28.15%。上市之后，基本上也是震荡下行。

　　整体看来，近10年间，公司净利润增长乏力。与同期营业收入走势相比，属于背向而行。

　　值得一提的是，2018年，公司完成了通过发行股份及支付现金方式向大股东白云集团收购桂林电容80.38%股权。标的公司也很争气，连续两年均超额完成了业绩承诺，去年净利润超过亿元。由此推算，如果没有标的业绩贡献，白云电器净利润数据更为难看。

　　应收账款激增八成

　　不仅仅是增收不增利，白云电器还存在应收账款大幅增长问题。

　　近10年来，随着营业收入持续增长，白云电器的应收账款也是水涨船高。年报数据显示，2009年至2015年，其应收帐款账面价值为2.90亿元、4.18亿元、4.20亿元、5.52亿元、6.53亿元，6.80亿元、6.81亿元。2016年、2017年，其应收账款为8.22亿元、7.24亿元。奇怪的是，2017年，应收账款大幅减少。

　　去年，应收账款猛增至13.56亿元，较2017年再增加6.32亿元，增幅高达87.29%，当年应收账款占其营业收入的52.64%。今年一季度末，其应收账款飙升至14.72亿元。

　　对比发现，近10年来，去年是其应收账款暴增之年。为何会突然大幅增长？

　　白云电器解释称，主要是公司对轨道交通类客户的销售收入进一步扩大，如去年前9个月，公司对广铁集团的销售收入约为5.67亿元，形成应收账款2.49亿元。公司还声明称，不存在对客户变更信用政策问题。

　　显然，不管怎么说，应收账款大幅增长，必将导致净利润虚增。一旦应收账款形成坏账，将大幅冲击净利润。

　　从白云电器应收账款账龄看，2015年以来，其账龄在一年以上的应收账款达到30%左右。公司解释称，公司客户一般要等设备调试运行后才与供应商进行总结算，电力、地铁等行业客户，虽然资金实力雄厚，信誉度高，但其付款程序一般比较复杂，回款时间较长，有时会出现跨年度结算货款情况。公司账龄在1年以上的应收账款中，30%左右为质量保证金。

　　奇怪的是，白云电器产生的坏账损失波动较大。2015年至2017年，其坏账损失分别为347.46万元、2137.19万元、—849.46万元，去年为4098.12万元。2017年存在计提的坏账损失转会情形，去年的坏账损失较2016年几乎翻了一倍。

　　此外，公司还存在坏账核销情形。2016年、2017年，分别核销6097.13万元、508.57万元。

　　综上所述，应收账款大幅增长，直接影响了净利润增长，这或许也是白云电器增收不增利的重要原因。

　　前次募资未达预期再发债扩张

　　盈利能力不佳，白云电器似乎有些不服气，决定再次募资进行产业扩张，以求提升盈利能力。

　　6月23日晚间，白云电器发布公告称，公司收到证监会批复，核准公司向社会公开发行面值总额8.8亿元可转换公司债券，期限6年。

　　根据白云电器此前披露，本次募资，用于建设配电设备产业基地项目及补充流动资金，产品主要包括智能配电三箱、智能配电台区、母线槽和干式变压器，与公司目前主营产品同属于配电设备，但应用于配电领域的不同环节。

　　公司称，募投项目以公司现有生产、技术、销售体系为基础，通过新建厂房、建设高端智能化配电设备生产线及核心部件生产车间，提高公司技术装备水平，优化公司产品结构。随着募投项目的逐年达产，公司产品的智能化水平将逐步提升，增强公司竞争实力。

　　白云电器的愿望确实美好，能否实现尚是未知数。但在2016年，公司IPO募资4.17亿元，募投项目并未达到预期。

　　根据白云电器披露，IPO募资中，3.50亿元投向智能成套开关设备生产基地扩产技术改造项目，2014年达产。(先期建设，募资到位后替换)

　　公司预计，2015年至2018年，募投项目预计实现净利润4138.33万元、8581.76万元、11276.94万元，合计为3.53亿元。实际上，累计实现净利润为2.83亿元，未达到预期。截至目前，产能利用率为88.64%。

　　募投项目未达预期、应收账款激增、盈利能力增长乏力，导致二级市场上白云电器也不受投资者待见。

　　白云电器发行价为8.50元，上市初期大幅攀升，至2016年8月31日曾达到46.80元。而6月28日，收报10元，不到三年，累计跌幅达78.63%。公司市值也从巅峰时的191亿元缩水至44亿元，蒸发了147亿元，实控人胡氏家族的财富也随之大幅缩水。