固收投资稳舵券商自营 业务多元化与利润增长新引擎初现端倪

　　近期陆续披露的券商中期业绩预告或快报显示，今年上半年，多家中小型券商实现净利润增长，一个重要原因便是以固收业务为代表的重资产部门实现证券投资收益同比增长。

　　中国证券报记者在采访中了解到，在上半年市场波动加剧的背景下，不少券商加大了固收市场投资力度，固收业务成为券商自营业务中的重要稳定器。还有部分券商通过优化投资策略、创新盈利模式及加强金融科技应用，不仅有效平滑了市场波动对业绩的冲击，还推动了业务多元化发展。

　　平滑市场波动 稳固业绩基石

　　在上半年市场波动较大的背景下，部分券商选择加大对固收市场的投资力度，固收投资在公司自营业务中的占比和贡献度稳步上升。

　　“民生证券固收资本回报率居于行业前列，且业绩波动性较小，是公司的主要利润来源。”民生证券固收业务相关负责人对记者表示，不论是在市场剧烈波动的2020年，还是在信用违约频发和理财赎回叠加的2022年，公司固收资本回报率均维持在高位，有效地平滑了市场波动对公司整体业绩的冲击。

　　“2024年上半年，受权益市场走势不佳和债券市场收益率持续下行影响，固收投资业务收入对自营业务整体收入贡献度较去年同期增幅明显。”天风证券总裁助理、固定收益总部总经理翟莹对记者表示，上半年，固收投资业务贡献的稳定营收作为风险缓冲，一定程度减少了权益市场下跌对公司整体业绩的影响，降低了财务报表波动，提升了业绩的稳定性。

　　民生证券认为，券商在金融市场中属于卖方，主要功能是以资本中介的角色来为各类机构提供服务，进而服务实体经济。固收市场是最大的直接融资市场，是金融服务实体经济的重要组成部分。

　　据民生证券上述固收业务负责人介绍，民生证券为了提升在固收市场的竞争力，持续在多个方面加大投入。在业务模式上，公司持续探索以债券做市为驱动的业务生态，从买方自营投资转型成卖方的做市服务，目前已经形成了成熟高效的债券做市交易模式，无论是交易量还是净收入都在稳步提升；在人员配置上，公司固收部自2018年以来从一开始的三十多人扩充到现在的七十多人，组建了专业分工明确的业务条线，服务客户的能力得到持续提升；在对金融科技的投入方面，公司组建了专门服务于固收的IT团队，自主研发的固收业务平台频频获奖，平台全流程覆盖固收定价、投资、交易的各个环节，实现了高效的自动化做市报价，大幅提升做市交易的效率和处理能力。展望未来，随着我国债券市场快速成长，公司也会维持对固收市场的持续投入，与市场一同成长。

　　翟莹对记者表示，公司加大对固收市场的投资力度，是基于对宏观经济形势和市场走势的判断，是优化资产配置的选择。2023年至2024年上半年，权益市场震荡不断，赚钱效应较差，债券市场则表现良好，基准利率及广谱利率均下行，曲线利差、信用利差大幅收窄，不同期限债券收益率均创下新低。配置资金对信用债的风险偏好持续提升，旺盛的配置需求持续推动债市走强。

　　盈利模式创新与策略优化并举

　　记者在采访中了解到，不少券商近年来持续创新固收投资的盈利模式，并不断优化投资策略、创新产品设计。

　　民生证券上述固收业务负责人表示，传统固收投资主要采用加杠杆配置的模式获取票息收益，这种模式在牛市行情中表现较好，但收益较容易受市场波动影响。其中，信用债加杠杆的策略在过往几年中表现分化——以产业债为主的策略受系统性违约率上升的影响，频繁遭受爆雷的冲击；以城投债为主的策略则受益于地方政府化债政策的红利，但同样面临城投资产到期后的高息资产荒困境，以及信用利差压缩到极致之后累计的利率风险。

　　“针对上述困境，市场不少机构加大交易盘规模，试图通过高频波段交易增厚收益。高频波段交易本质上是零和博弈，交易盘的大量增加势必造成竞争白热化和交易利润日趋下滑。”民生证券上述固收业务负责人表示，做市业务是通过持续为市场提供流动性服务，从而获取较为稳定的价差收入，做市过程中充分体现了券商这一资本中介角色在服务金融机构中的作用，发挥其服务实体的社会职能。民生证券固收投资专注于做市业务，做市业务不依赖于单边的市场行情，更多地关注市场流动性和波动情况。随着国内债券市场规模和交易量持续上涨，做市业务仍有广阔的增长空间。

　　此外，以做市交易为驱动的模式在防范利率风险和信用风险方面有独特的优势。利率风险方面，做市策略保持较高的换手率和较小的利率敞口，面对市场大幅波动的时候业绩波动较小。做市策略较少依赖于利率敞口的β盈利，因此在利率风险上的暴露也会相对较少。

　　“信用风险方面，我们的做市品种以利率债、地方政府债和高等级信用债为主，基本没有信用风险的暴露。”民生证券上述固收业务负责人表示。

　　在固收投资策略方面，翟莹从四个方面向记者阐释了天风证券的“方法论”： 一是稳健精细开展投资，深入研判行情，面对低利率和资产荒的格局，在信用债投资方面积极进行自下而上分析筛选，深入挖掘定价偏差的信用债，精细化调仓，提升信用α回报，降低违约风险；二是完善利率择时框架，把握好市场交易机会，加强利率品的波段操作；三是保障负债安全，多渠道拓宽负债来源，合理安排资金期限，降低资金成本；四是加强资产配置实践，采用多元化投资策略，通过配置不同类型的固收产品分散投资风险。在投资过程中，天风证券注重对市场动态的持续监控和分析，及时调整投资策略，确保投资组合的风险始终处于可控范围内，在追求收益的同时，最大程度地保障投资的安全性和有效性。

　　此外，在产品设计和服务创新方面，翟莹介绍，天风证券始终坚持深耕固收领域，固收团队业务涵盖纯债、“固收+”投资、销售交易业务(含债券分销、二级撮合、代申代缴业务)、银行间债券市场现券做市业务等，业务资格广泛覆盖债券一、二级业务各个方面。公司固收业务经过多年的努力不断壮大，行业影响力不断提升，得到了市场的高度认可，并屡获殊荣。

　　“传统的做市交易模式极度依赖交易员的定价能力和交易处理能力，随着近年来固收市场交易量的上升，做市瓶颈逐步浮现。”民生证券上述固收业务负责人表示，2018年以来，公司固收团队全力发展金融科技，并以金融科技为载体，实现做市方面新的突破。在金融科技加持下，民生证券做市报价逐渐从非活跃券拓展到活跃券，目前实现了利率债、地方债、高等级信用债的高效做市报价。每日报价数量超上万轮次，交割量在券商中名列前茅。

　　有助于券商业务多元化发展

　　展望未来，固收投资在券商自营业务布局中的重要性不容忽视。

　　在民生证券看来，固收市场作为最大的直接融资市场，是金融服务实体经济的重要组成部分。而强大的做市商是保证固收市场稳定、高效运行的重要基础设施。纵观国外发达市场，投行承担着大部分的做市商角色，而做市业务又有着明显的头部聚集效应，在这个领域率先占据有利地位的券商在未来发展中有望逐步扩大领先优势。

　　翟莹认为，固收业务已经成为且未来会继续成为券商一个重要的利润增长点。首先，固收业务有助于券商业务的多元化发展。在经济周期的不同阶段，当权益和衍生品等市场出现较大波动时，固收产品可以为券商提供稳定的收入来源。通过多元化投资对冲和分散风险，其还可以为客户提供更为稳健的投资选择，增强券商的市场竞争力。

　　其次，固收市场发展将推动券商业务创新。随着投资者对固收产品需求的增加，券商有机会推出更多样化、更为复杂的固收产品，以满足不同投资者的需求。这不仅能够为券商带来更多的业务机会，也有助于提升券商的专业服务能力。

　　“随着固收市场发展，券商之间竞争将更加激烈。”翟莹表示，在当前全球经济环境中，各种不确定因素如政策变动、经济周期变化、货币政策调整等都可能引发市场大幅波动，市场风险、信用风险、流动性风险、合规法律风险等需要全面和深入地把控。国内市场竞争激烈导致创收压力逐渐增加，新产品、新业务的引入也对传统业务模式形成挑战。此外，随着全球央行可能进入降息周期，固收资产的吸引力增加，投资者对固收投资的需求增加，券商有机会通过提供高质量的固收产品来吸引客户，通过为投资者提供更专业、更全面的投资和风险管理建议，打造新的增长点。

　　民生证券表示，作为一家中型券商，公司资产负债表和资源禀赋均较为有限，因而放弃了传统的债券加杠杆模式和撮合类中间业务，探索并坚持“做市驱动+金融科技”的发展路线，在固收市场形成了自己独特的影响力。

　　“当前政策和监管对于做市商业务是鼓励和支持的，做市业务通过向市场提供价格信号和流动性，是金融服务实体经济的具体表现，也是证监会和人民银行大力支持的发展方向。”民生证券上述固收相关业务负责人表示，高效的债券做市商制度有利于提高债券交易的活跃度和价格发现能力，形成能更加准确反映市场供求关系的债券收益率曲线，降低债券流动性溢价和发行成本，从而更好地服务于实体经济，促进经济高质量发展。