受宏观经济数据不佳、金融监管加码、IPO重启等影响，沪深两市呈现横盘整理后破位下行的走势，上证综指与创业板指数均跌破本次反弹的上升通道。上周五盘后，证监会发布例会表示，IPO注册制准备工作正在推进，证监会和证券交易所正在组织研究注册制改革的配套规章规则。同时确认媒体有关取消证券公司自营股票每天净买入要求的报道，要求券商不得通过有关衍生品给客户融出资金，券商要融资给客户应该应用规范的两融业务。我们认为，市场短期修复性反弹行情暂告段落，指数进入震荡期。中期行情发展，将受四季度经济基本面能否企稳、海外不确定因素能否缓解、监管层后续导向等因素制约。

　　地缘政治紧张和美联储加息预期的影响

　　土耳其击落俄罗斯战斗机事件和巴黎恐怖事件导致近期地缘政治局势剑拔弩张，对俄土两国和欧美股市造成负面冲击，一度引发欧洲股市大跌。目前来看，欧美市场预期双方开战是小概率事件，暂时缓解了地缘政治风险的担忧。不过，无论如何，这种担忧都会让近期欧美市场震荡难免。另一方面，美联储主席耶伦本周有两次讲话，届时可能会传递美联储是否将于12月中旬加息的相关信息。此前市场普遍预计，美联储将在12月会议上加息。11月19日公布的美联储10月FOMC会议纪要显示，绝大多数委员认为12月会议加息可能是合适的。尽管联储内部意见有所分化，但绝大多数委员倾向于12月加息，官员们对通胀中期回升至目标有着充分信心。近期非农就业、薪资及通胀数据较佳的表现均对年底加息构成支撑。我们认为，虽然复杂的国际经济形势也为美联储加息带来诸多阻碍因素，但是未落地的“靴子”仍将刺激全球资本市场的神经。

　　欧元区方面，本周欧洲央行将举行货币政策会议。市场预计欧洲央行或将加码宽松计划并将购债计划扩大至其他类型债券。此外，欧洲央行或会在负存款利率的基础上再次降息10个基点。围绕欧洲央行的预期十分高涨，上周欧洲股市跑赢美股，若本周欧洲市场利好兑现，震荡或将加剧。综合来看，外围市场不确定因素依然较多，A股很难独善其身。

　　稳增长政策将持续加码

　　国家统计局最新的数据显示，10月份，规模以上工业企业实现利润总额5595.2亿元，同比下降4.6%，降幅比9月份扩大4.5个百分点。1-10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额48666亿元，同比下降2%，降幅比1-9月份扩大0.3个百分点。数据整体低于预期，表明企业经营仍处于下降趋势，经济形势依然严峻。

　　值得关注的是，11月以来，中央高层领导反复强调加强供给侧结构性改革。“供给侧改革”是指从供给、生产端入手，通过解放生产力，提升竞争力促进经济发展，其核心在于提高全要素生产率，政策手段包括简政放权、金融改革、国企改革 、提高创新能力等。我们认为，高层的密集发声表明中国开启了“供给侧改革”大幕，在稳增长压力依然较大的背景下，政策将持续加码，四季度经济层面能否有限企稳，将对行情的中期方向提供重要指引。

　　市场进入证金救市成本区域

　　前周，证券保证金净流入52亿元，已连续两周净流入，但最近四周累计却出现了234亿的资金净流出，前期券商、保险等大盘价值股的补涨带动指数进入三季度成交密集区，使得大盘继续上涨对于资金的需求更强。两融新政23日起实施，融资保证金比例提高至100%，前周两融担保资金净转出126亿元，同时，证监会近日向券商下发通知，要求券商不得通过场外衍生品业务向客户融出资金，供其进行沪深证券交易所上市股票及新三板挂牌股票交易。由此可见，增量有限，杠杆受限，叠加本周IPO冻结资金、股基仓位达90%大限、券商自营盘解禁等利空因素，短期资金出现吃紧迹象。

　　另外，个人前期观点判断指数的修复性反弹性质，但明确提出在进入8月证金救市的成本区域后，指数震荡难以难免。证金救市后，市场对于证金会不会退出以及何时退出有诸多猜测。历史经验看，中国香港外汇基金1998年-2002年救市，盈利1100多亿港元后通过盈富基金完成港股转交；中国台湾地区国安基金2000年-2007年救市，利用2007年的大好行情，国安基金最终盈利37亿新台币出清。我们认为，在IPO重启以后，证金因持有高市值的股票，打新中签率提高，有助于证金解套后温和减持，10月以来，从证金减持的情况可以看出，证金月减持股数在20家左右，证金减持或在温和有序进行中。

　　指数或进入震荡期

　　短期来看，本轮反弹自2850点至3678点以来，沪指上涨接近30%，中小板上涨41%，创业板上涨63%。尽管以创业板为代表的成长股长期趋势向好，但经历近两个月大幅反弹之后，市场累计了较多获利筹码，加之年底各路资金趋于谨慎，机构投资者进入年底利润兑现期，继续强烈做多动力不足。同时，在近期行情中，主力培养市场持股习惯的意图已经初步实现，短期指数或将进入震荡期。

　　中长期看，我们理应清醒认识到，目前股市所处的大环境和以前不同。自去年来，资本市场已经成为决策层实施大国战略的重要组成部分。在现代市场经济体制下我们必须建立起强大的资本市场，在强国战略中承担应有的历史使命。近期监管层一系列规范市场、完善制度、保护投资、推进注册制等动作，在把握好改革的力度和市场可承受度的关系的前提下，长期来看，将对促进经济平稳增长，推动各大产业良性发展，助推经济转型升级具有重要意义。因此，从长期角度来看，在中国的投资领域里，股市是一个很好的载体和工具。

　　综上所述，短期或进入振荡整理期，但在中长期趋势向好的背景下，不妨从三个角度寻找交易性机会：一是年报机会，行业高成长、业绩大幅预增、高送转预期强烈品种短期仍将反复活跃；二是主题投资，如多重催化、国防和军改方案公布的航天军工，迎来政策密集出台的时间窗口的农业板块，雾霾持续+气候大会召开的节能环保等；三是值得长期关注的成长行业，如大健康、信息安全 、中国制造2025、新能源汽车产业链、信息经济等。