1.“中国梦”的牛市不会轻易停歇。（1）本轮牛市本质上是反应转型的“中国梦”，具备天时、地利、人和。二战后海外牛市，指数涨幅核心区域是10-20 倍，牛市高点股票市值/GDP 的核心区间150%-200%。目前A 股市值/GDP 才97%，产业结构调整使得储蓄率和投资率裂口扩大，资金非常充裕，且地产投资属性下降，叠加互联网传播和杠杆交易，本论牛市泡泡会创纪录（2）528 市场大跌，表面上有很多因素诱导，本质上就是股市快速上涨后，监管控股市节奏的“点刹车”不断，投资者恐高情绪浓厚。牛市中期调整三诱因，管理层调控股市、宏观政策变化、海外金融风险，目前最需关注仍是第一个因素。当前中国大陆类似1980-90 年代日本、台湾，产业结构变化导致资金“过剩”严重。市场的中期调整，除非“急刹车”的强手段改变投资者预期。

　　2.患难见真情，对比贵重要。（1）上周市场大幅波动，创业板指、中小板指分别涨0.75%和0.39%，上证综指、上证50则下跌0.98%、4.23%。尤其是5 月28 日大跌及29 日反弹中，分化很明显。投资顺大势，方可成大器，牛市中大牛股均来自当时的主导产业。转型方向的新兴产业，集中在创业板，创业板指的上涨是个结果。从市值空间、机构配臵、龙头对比三个角度，新兴产业空间仍大。（2）市场震荡中创业板指更强，已经验证了其长牛主角的特征。同时，我们也观察到，成长股内部也出现一些分化，市值已经超过500 亿甚至千亿的龙头公司近期出现明显的滞涨或回调，而市值在500 亿以下尤其是200 亿以内的成长股在短暂波折后上周又创新高，表现更优。这说明，从产业和行业方向上看，成长性行业是主流，是长坡，但其中的个股，即雪球，阶段性微妙变化，当前阶段市值略小的更优。

　　3.策略：走自己的牛路。大牛市未完，投资者短期纠结于市场会否出现波折，最好能高抛低吸，实际上择时非常难，尤其是小波动。牛市本身就是一个泡沫化的过程，历史上海内外历次牛市，都是短期形成巨大涨幅，牛市就是水涨船高，顺应趋势胜于猜测短期拐点。每轮牛市表现最优的一定是当时的主导产业，当前的转型牛中，主导产业就是技术演变、政策扶持、人口周期对应的互联网+、先进制造、医疗健康等，集中在创业板，这是主战场，是贝塔。主板机会体现为政策催化的主题，是辅战场，是阿尔法，如国企改革相关的国企股、区域中的大上海。

　　风险提示。经济增长失速，政策调控市场超预期。

　　中金公司策略周报：6月份重点关注国企改革

　　我们预计市场总体仍将保持积极势头，但五月份的波动加大、震荡加剧的局面仍会延续到六月份。我们预计国企改革的相关文件有望在近期出台，结合市场当前特征，国企改革有望成为接下来值得重点关注的主题。

　　一周回顾：巨幅震荡，成交再创新高。上周前半段在打新资金回流及富时启动将A股纳入相关指数影响下，沪指持续攀升并接近5000点关口。但上周四在央行正回购、监管层摸底银行入市资金、大盘新股上市、汇金减持等多重利空影响下，沪指大幅回落并创下今年以来的单日第二大跌幅，当天成交额也再度刷新历史新高。从行业和主题来看，年初至今领涨市场的TMT行业继续表现强势；金融、建筑等权重蓝筹股则遭遇重挫。

　　市场展望：国企改革“重装上阵”。刚刚过去的五月上证指数虽然继续上涨了3.8%，但月内震荡明显加剧（参见5月4日《敏感的五月》）。展望六月行情，一方面散户入市在赚钱效应助力下就如已经提速起来的重型卡车，难以减速；而另一方面，市场获利压力并未充分释放，监管层对非理性的资金入市导致的市场暴涨越来越警惕。另外，市场的关注度也将逐步从之前单纯关注政策放松，逐步过渡到同时关注政策变化与增长复苏信号。在这样的背景下，我们预计市场总体仍将保持积极势头，但五月份的波动加大、震荡加剧的局面仍会延续到六月份。我们预计国企改革的相关文件有望在近期出台，结合市场当前特征，国企改革有望成为接下来值得重点关注的主题。短期来看，本周值得关注的事件有如下几个：（1）中国境内首现输入型MERS案例，可能引发市场对相关医药板块的短期关注；（2）北京调整住房公积金政策，“认房不认贷”，且公积金贷款首套住房最低首付比例降至20%，可能继续提振对地产等板块的情绪；（3）本周大盘股上市，这批新股预计冻结资金总量可能达到5万亿以上（周二、周三冻结资金）；（4）广州国企改革方案出炉，诸多措施比较贴近市场，可能引发市场对国企改革板块的继续关注。

　　操作及行业建议：关注“国企改革”主题：1）逐步增加对增长敏感的板块。地产及投资相关板块年初至今涨幅明显落后，市场预期较为悲观，但板块本身已经出现了一些利好因素，包括a）房产政策继续边际放松、b）货币政策有望进一步宽松、c）销量、价格和新开工数据均出现了较为积极的变化；2）继续关注医药、食品饮料等大消费行业和金融行业的补涨机会；3）本周新股进入缴款期，建议关注信息发展、神思电子、厚普股份、中国核电；4）增持“主题蓝筹”：国企改革总方案近期有望出台，关注国企改革、京津冀、中国制造2025等主题蓝筹的表现。

　　资金与流动性：海外资金单周净流入规模创新高。EPFR显示上周海外资金净流入中国股票45亿美元，是自有数据以来单周净流入的最高值；新基金发行依然火热；个人账户数环比也有所回升；但需要注意的是大股东减持尤其是上周的创业板减持规模也创下了历史新高。

　　近期关注点：1）新股：周二和周三是本批新股集中申购时间，周四、周五以及下周一均有较大规模的资金净解冻；2）货币政策调整预期：关于货币政策继续调整的可能性；3）证监会监管方向；4）国企改革的新进展；5）经济数据：周一公布PMI数据。

　　申万宏源策略周报：震荡如约 变为不变

　　短期市场巨幅震荡是赚钱效应过度累积与政策面消息面共振的结果。我们认为引发市场大幅震荡的直接原因有以下4点：（1）短期过快上涨，情绪过于亢奋。目前上证综指已接近5000点，创业板牛市不言顶，赚钱效应过度累计，投资者对于监管层相对温和的态度变化开始麻木，短期投资者情绪已极度亢奋。我们在本周二的报告中已经前瞻地提示了，我们的情绪量化大势研判体系发出了警惕短期风险提示的信号，上证5000点附近经历震荡休整可能更为健康。（2）货币政策宽松预期略有动摇，增量加杠杆资金入市受到一定抑制。央行5月28日开启定向正回购，同时券商调高融资保证金比例，限制HOMS系统，市场对于增量资金持续流入的预期短期出现一定扰动。（3）股市流动性层面，汇金减持形成盘中催化，大量上市公司减持引发市场风险意识积累，新一批新股即将冻结资金。（4）高杠杆叠加恐慌情绪造成加速下跌。当前市场加杠杆现象严重，市场传言更容易形成恐慌情绪，容易引发震荡加剧，同时很多量化程序交易模式也会在指数不断创新高或者急跌的过程中发出卖出信号，从而引起加速下跌。

　　股票市场向上的大逻辑依然未被打破，上证指数5000点以上，创业板牛市不言顶的判断不变。我们系统梳理的可能引发市场调整的10个理由，具体包括：（1）改革证伪，改革的艰巨性和反复性不断被市场认识，降低过于乐观的预期；（2）一线城市房价上涨，引发基金经理对身边投资人大类资产配置边际变化的怀疑，同时令部分投资者担忧央行继续宽松的可能性；（3）经济逐步复苏，市场对于流动性宽松的预期可能边际减弱；（4）监管层态度明显变化，比如印花税或者资本利得税等强有力的打压市场的政策兑现；（5）股票供给大幅增加，新股、国有股减持、大小非大幅减持、新三板再融资，直至注册制；（6）一线代表性龙头公司成长逻辑被证伪，或者会计造假被抓，类似当年纳斯达克面临的微软反垄断以及安然世通造假事件；（7）找到其他替代风险资产，比如美股中概股、港股、B股、新三板之类；（8）极端荒谬的估值，比如纷纷进入全球十大市值的券商，十几倍PB的南北车，但客观讲，创业板很难说明什么才是荒诞的估值。（9）外因：美联储加息引发全球风险资产泡沫退潮等类似事件发生。（10）MSCI等超预期，蓝筹大幅快速上涨，对股市流动性短期消耗过大，并导致存量博弈的抽血，并最终伤害到风险偏好，并导致大小齐跌。目前来看，这些因素要么难以形成市场的一致预期，要么市场对于这些因素引发市场调整的传导路径认识也尚不充分。基于申万“逻辑的形成和打破”的分析框架，既然打破市场原有趋势的因素短期难以出现，市场大概率仍将沿着原有的方向和风格继续前进。再次强调上证指数5000点以上，创业板牛市不言顶的判断。

　　剧烈震荡之后，市场难以发生风格轮动，Alpha仍是主线。驱动市场继续向上的因素难以改变，仍是改革降低风险溢价。以Alpha类资产为代表的改革和创新仍是主线，长期逻辑掩护短期市场表现仍是市场的核心特征。因此震荡之后，出现风格轮动的概率不大。短期国企改革板块可能密集催化，短期受益的大盘蓝筹可能有所表现，追赶相对收益，但值得注意的是这仍是Alpha的投资逻辑。从周五市场实验的角度讲，剧烈震荡之后率先反弹的往往是市场认为最强的东西，以创业板指（399006.SZ）为代表的新经济龙头表现明显优于纯Beta的蓝筹股，一定程度上也反映出市场已经继续选择了Alpha投资的方向。继续关注次新股（新经济、市值还比较小的公司）、近期调整较多的互联网龙头公司（再次推荐参考我们的“SW模型”对“互联网+”标的进行去伪存真），以及有相对安全边际的国企改革的标的，同时再次提示关注调整较为充分且不涉及国有资产流失的央企合并，以及可能存在较大预期差的地方国企效仿央企合并。

　　齐鲁证券策略周报：日出江山红似火

　　核心观点：目前A股估值修复行情并未结束，市场流动性充裕以及政策环境宽松，相比其他大类资产品种吸引力仍在，大概率仍然是震荡向上走势。我们认为下半年上证指数可能维持调整后估值修复+政策累积所引发的先抑后扬的走势。但是，我们需要强调，如果经济企稳复苏，利率水平开始上升，在政策与基本面博弈之下，政策效果下降，市场流动性充裕的情况发生改变，我们对市场走势偏于谨慎。基于此，我们认为市场高点大概率出现在三季度末和四季度初。

　　下半年市场风格演绎。我们依旧强调市场大小结构性转换反应的是资金流入的环比速度的体现与投资者流动性偏好的体现，尤其到了牛市的后半段。在目前监管层限制资金进场速度的背景下，成长股的行情类似于5.30之后的蓝筹，机构的偏好与被动配置导致创业板指数表现好于多数的创业板股票。与此同时，到了牛市下半场，越来越多的投资者对投资标的流动性的要求提升高，慢慢偏向于流动性的蓝筹。我们建议在目前监管层对杠杆资金的管控之时，加大对中小市值的成长股配置比例；到三四季度市场可能出现阶段性高点时候，增配大盘蓝筹股票，进可攻退可守。

　　流动性宽松仍然是市场估值修复主要动力，但是随着四季度通缩压力逐渐减轻，货币政策放松空间逐渐减小，对估值水平推升动力逐渐下降。根据我们宏观组预测，二季度CPI将小幅回暖，并与三季度开始回到“2”时代；而由于经济低迷增速的大环境未改变，预计PPI增速仍将维持在低位震荡，整体增速维持在-4.5%左右。我们认为，从全年情况来看，通缩压力犹存，但四季度将会出现一定好转。基于此，我们认为货币政策空间仍将继续加大，但随着三、四季度经济逐渐企稳，货币政策放松空间将逐渐缩小，预计年内还有至少一次降息及二到三次降准。

　　宏观基本面仍然持续下行，货币需求与货币供给剪刀差为市场上涨提供源源不断的场外资金。源于房地产行业的周期性下滑，经济投资端快速下滑，我们认为这种下行是趋势性和系统性的。即便地产行业阶段性需求恢复，我们认为也只是整体下行趋势中的一波刚需推动的反弹，但与投资性需求相比，刚需尚不具备交易的循环性和持续性，其对行业的拉动作用仍有待观察。同时源于地产行业整体资金较为紧张，我们判断销售到新开工端传导效应将被弱化。实体经济需求下滑，必然会挤出部分流动性，由此，降准逐步释放的流动性也将更多地堆积在银行层面。叠加中长期贷款占比仍未起色，可以逐利的流动性数量上升很快。所以目前情况来看不是流动性不足而是流动性何去何从的问题。我们认为股票市场仍然是资金逐利的主战场。我们提出，14%的信贷增速、10%的M2增速与目前5%左右的房地产市场资金来源增速的剪刀差和持续下行的资金价格将给资本市场提供源源不断的资金来源。资本市场的大趋势将继续演绎。

　　行业配置。根据我们前文对经济的分析，经济仍然处于主动去库存的衰退小周期内。下半年如果房地产新开工仍然迟迟未见起色，经济仍然难以出现见底复苏的迹象。而A股市场在政策刺激，资金推动情况下大概率维持震荡向上的走势。在此背景之下，我们认为成长性板块仍然以主题投资为主，建议关注工业互联网、智能机械、电力设备及新能源等，而在周期性行业配置中，可以坚持三个方向。（1）流动性宽松压低整体利率曲线，建议关注利率敏感性行业。（2）基建投资加码、房地产新开工重启预期之下的中游制造业行业。（3）估值相对优势行业。

　　上周市场出现剧烈震荡，我们已在周四大跌当天及时向大家反馈了机构投资者的短期看法。而就市场中期趋势来看，我们发现机构投资者存在很有意思的一个一致观点和一个争议点——

　　一致观点：越来越多的投资者开始相信中国经济会在下半年实现企稳甚至弱复苏，且一致认为经济企稳回升也是牛市快要结束的信号。在去年的时候，还有很多投资者认为等到中国经济复苏后，A股会迎来牛市第二波，但是今年在经济持续下滑的过程中A股市场已实现了剧烈的上涨，这使得大家越来越对经济和股市的反向关系达成一致——即经济向下的时候股市反而强，而一旦经济真的复苏时则要当心牛市也快结束了。

　　争议点：经济复苏以后到底是大盘股先跌还是小盘股先跌？部分投资者认为一旦经济复苏信号确认，那么前期表现疯狂的小盘股就会“见大顶”，但前期相对表现较差的大盘股反而会迎来“最后的疯狂”，其逻辑在于传统行业届时的业绩将见底回升，这对股价会有推升作用；还有一部分投资者认为经济复苏以后可能大小盘股票就都没机会了，或者是大盘股先跌，然后小盘股最后再冲一下就也结束了；最后还有少部分投资者认为经济复苏以后，所有大盘股和部分“伪成长”小盘股都会“见大顶”，但少数“真成长”小盘股会因为业绩的不断兑现而“穿越牛熊”，持续上行。

　　对于以上这个一致观点，我们非常同意；而对于这个争议点，我们也谈谈自己的看法：

　　1、从历史回顾来看，大小盘风格在牛市中并没有稳定的关系。在本轮牛市之前，A股共经历了三轮牛市，分别是96-01年牛市、05-07年牛市、09年牛市，但是大小盘的风格在这三轮牛市中并不稳定——96-01年牛市中，小盘股持续战胜大盘股，风格至始至终都未转换；05-07年牛市中，在07年“530”之前风格偏向小盘股，而在“530”之后风格又极端偏向了大盘股；09年牛市的风格特征与05-07年牛市相似：在09年3月以前风格偏向小盘股，但是在09年3月以后风格转向大盘股。

　　2、大盘股和小盘股、价值股和成长股，这两者并不是相同的概念——成长股是股市投资永恒的主题，而成长股的行业属性变化则决定了大小盘风格的特征。目前很多投资者认为大盘股就是价值股，小盘股就是成长股，但其实这两者并不是相同的概念——我们认为，在不同的大时代背景下，什么行业体现出了持续的高成长性，那这个行业就能诞生成长股，而随着时代背景的切换，成长股的行业属性也一定会发生变迁。比如A股成立以来，成长股的行业属性就先后经历了六轮变迁：98年以前A股的成长股大部分是家电股，98-05年A股的成长股大部分是地产股，05-09年A股的成长股是以煤炭、有色为代表的周期股、09-11年A股的成长股是以医药、食品饮料为代表的消费股、12-13年A股的成长股是以安防为代表的科技制造业、14年至今A股的成长股是软件、传媒等为代表的互联网相关行业。可以看出，这些成长股往往就是当时那个时代下表现最好的股票，因此可以说“成长股是股市投资永恒的主题”，但这些成长股却不一定都是小盘股，比如98年以前的家电股和05-09年的周期股就都是大盘股，而98-05年的地产股以及12-13年的安防股就经历了从小盘股到中大盘股的转变，09-11年的消费股是中盘股，14年至今的互联网相关行业目前还是小盘股，正在向中大盘股迈进。

　　3、本轮牛市中，小盘股涨幅是大盘股的三倍，但其实从两个板块上涨的贡献因素拆分来看，估值对大盘股上涨的贡献度是85%，估值对小盘股上涨的贡献度是69%——可以说大、小盘股都有“泡沫”，但其实大盘股的“泡沫”比小盘股还要大。代表小盘股的创业板指数从2013年开始上涨，至今涨幅397%，而代表大盘股的上证综指从2014年开始上涨，至今涨幅120%，可见市场风格是明显偏向小盘股的，这也使很多人得出了“创业板泡沫比主板大”的结论。但是我们认为衡量“泡沫”大小的方法并不是看股价谁涨得多谁涨得少，而是看这种股价的上涨中，有多少是盈利贡献的，有多少是估值贡献的——2014年以来，主板的两年业绩累计增长了16%，而股价上涨了120%，因此估值对主板股价上涨的贡献度高达85%；而2013年以来创业板的三年业绩累计增长了79%，股价上涨了397%，因此估值对创业板股价上涨的贡献度是69%。可以看出，在主板和创业板的上涨中，估值的贡献都明显大于盈利的贡献，可以说这两个板块都有“泡沫”，但是主板涨幅中有85%都是估值贡献的，创业板涨幅中只有69%是估值贡献的，因此可以说虽然创业板涨幅远大于主板，但其实主板的“泡沫”比创业板还大。

　　4、做完以上分析之后，我们的结论也就比较清晰了——以科技互联网、第三产业为代表的小盘股是当前时代背景下最大的成长投资主线，而以传统周期行业为代表的大盘股不是成长主线，却在享受政策红利下的估值提升，因此一旦未来经济复苏导致政策放松预期收敛，那么大盘股的“泡沫”反而可能先破，而小盘股届时还可能还有“最后的疯狂”。我们认为一旦宏观经济在今年下半年见底或者复苏，那么代表传统行业的大盘股盈利也必将企稳回升，但在“存量经济”下，大盘股盈利回升的幅度应该不会太大（也就从负增长变成个位数的正增长）。而经济复苏以后，投资者对政策而进一步放松的预期必然会收敛，这反而又会对大盘股的估值形成压制，并且由于大盘股过去两年上涨几乎都是估值贡献的，因此届时估值向下的幅度可能会远远大于盈利向上的幅度，进而使得大盘股的“泡沫”首先被刺破。而对以科技互联网、第三产业为代表的小盘股来说，首先他们的盈利也会跟随经济复苏而上升，其次小盘股对政策变化的敏感度比大盘股低，估值受到的冲击可能没那么大，最后原先坚守在大盘股中的资金也可能进一步分流到小盘股去，因此届时小盘股还可能会上演“最后的疯狂”（毕竟是“泡沫”，“疯狂”也总有谢幕的时候）。当然，至少目前来看，经济还没有复苏、通胀和房价还没有明显上行、政策也还在进一步放松，因此我们倾向于短期对大盘股和小盘股均看好，而当下半年大盘股估值修复结束后，小盘股可能出现“最后的疯狂”。在大盘股中我们尤其建议关注那些估值还未充分修复的行业（银行、煤炭、有色、化工）；在小盘股中我们尤其建议关注那些需求和供给同时扩张、最符合产业转型方向的行业（医疗服务、互联网传媒、软件、电子、环保）。

　　东北证券策略周报：挖掘消费蓝筹机会

　　工业企业利润增速下滑收窄，低水平运行不改经济下行压力。5月27日数据显示，1-4月份，全国规模以上工业企业实现利润总额17341.3亿元，同比下降1.3%，降幅比1-3月份收窄1.4个百分点。4月份，规模以上工业企业实现利润总额4795亿元，同比增长2.6%，而3月份同比下降0.4%。

　　政策面将趋利避害、积极作为。习主席在27日华东七省市主要负责人座谈会的讲话，为下半年以及十三五规划提供了参考。政策面长远的谋划，意味着股市不要疯牛、更需慢牛的政策导向不可忽视，投资策略层面也需要趋利避害，本次座谈会的时点和内容值得高度重视。

　　另外，上周富时指数公司宣布，中国A股将被纳入富时罗素指数。A股在新指数中的初始权重将为5%，未来可能上升到32%；MSCI也已发表声明称，其将于纽约时间6月9日17点公布是否将A股纳入MSCI基准指数的决定。A股虽然短期难以形成全面的风格切换，但是对于中国品牌中国制造的偏好将进一步增强，一些有竞争力了家电、装备以及中药、食品饮料等有望获得青睐。

　　回顾上周5月28日暴跌，归于汇金减持、清查银行入市资金，券商控杠杆、新股发行压力前置、查违规以及央行正回购等；边际风险增大、致指数冲关之前剧烈调整。上周策略报告中也谈到以外资为代表价值投资者已经开卖底仓，叠加汇金减持，表明价值投资者离场，博弈型资金占据绝对地位、导致波动加大。

　　关于市场后期走势，短期看引发528大跌的监管压力增强的趋势并没有改变。因此，虽然短期市场风险得到了一定的释放，但由于新股发行的体量较大，对市场影响相对较大，特别是市场刚刚经历大跌，处于相对敏感的位置，新股发行的影响可能被市场放大。从统计经验看，2000年后的每次大跌，上证综指在大跌之后一周之内创出新高的概率仅为34%左右，而一周内上涨的概率仅为52%左右，并无显着冲高动能。

　　考虑到目前监管加强的态势，以及管理层拒绝疯牛、需要慢牛的导向，短期市场震荡的特征将延续，指数或演绎先抑后扬的特征。

　　风格层面，系统性的风格切换发生的概率不大，比如上证50指数的波动率仍将高位运行、指数冲高动能不足且有进一步回撤的要求；但是资金向一些中国品牌中国制造的蓝筹迁移的特征有所加强，这一点可以28-29日市场逆势上扬的品种中可以看出。

　　操作上，在保持对人气较高且弹性较大的国防军工、计算机等强势板块关注的同时，建议增大对家电、中药、食品饮料、旅游等盈利与估值匹配度较高的板块配置力度。

　　财富证券策略周报：静待打新风险释放

　　本周大盘迎来巨幅震荡，上半周大涨，下半周大跌，振幅达11.91%，成交量再创历史新高，上证综指收盘跌0.98%，深成指上涨0.34%，继续沪弱深强的表现，中小板指和创业板指分别上涨0.46%和0.75%，均创出历史新高。海外发达国家市场高位震荡，美元指数维持在96附近。道琼斯工业指数下跌1.21%，纳斯达克指数下跌0.38%，欧洲主要股指也普遍下跌，只有日本股市继续上扬并创出行情新高。

　　29日，央行发布了《中国金融稳定报告(2015)》。《报告》表示，今年将从四个方面推动资本市场发展：一是积极稳妥推进股票发行注册制改革，不断深化行政审批制度改革；二是丰富证券期货市场品种体系；三是进一步完善证券期货业法律法规；四是继续创新对外开放模式，稳步提升双向开放水平。推动A股纳入国际基准指数工作。在经济转型的大背景下，我国需要大力发展资本市场。发展资本市场的目标是帮助中国经济更有效率地配臵资源，同时降低企业融资成本。虽然央行通过货币宽松政策确实刺激了股市上涨，增加了权益资产，有利于企业的降杠杆，但去杠杆不仅需要央行，还需要其他机构各司其职，让资本市场多配臵金融资源，增加股票发行，实体经济才有复苏希望。

　　市场接近5000点后，恐高情绪蔓延，周四沪指大跌6.5%，近1000只个股跌幅超9%，但从资金面来看，短期市场利率已经降至2009年以来新低，单日的暴跌应该只是市场释放风险的过程，长期来看，牛市并未结束，推动本轮牛市的两大主要推动力资金和改革预期并未发生方向性变化，只是中短期的一个小波动而已，快牛开始向慢牛转变。但这周前半周的打新冻结资金将超6万亿，对短期资金的压力不容小觑，股市可能很难上演前几次打新期间大涨的戏码，短期调整风险仍然存在。

　　预计进入6月份后，市场风格会发生一定的变化，今年前5个月投资者更重视企业的未来预期，以“互联网+”和并购重组为代表的题材股遍地开花，下一阶段，市场将更多开始关注企业的实际业绩回升，所以在调整的过程中我们可以优选中报预增股和业绩出现向上拐点的优质蓝筹。建议配臵大金融、有色、食品饮料和医药等行业，回避纯粹概念炒作，没有业绩支撑的公司。

　　国金证券策略周报：寻找“气流期”中的减震器

　　【内容摘要】：

　　市场中长期牛市的逻辑基础仍在，市场绝不会止于 4600点附近，只是考虑到短期内随着市场中枢的不断上移与获利盘的不断累计，以及监管层可能出手调控上涨节奏等因素，我们倾向于主板更多的处于震荡蓄势阶段，短期市场赚钱效应或将有所减小，但并不表示接下来没有赚钱的效应，市场更多的演绎从“躺着赚钱”过渡到“需站着赚钱了”的阶段了，仍然建议投资者积极从成长板块中寻找超额收益的机会。

　　主要结论

　　一、什么原因导致了本周市场出现了调整？我们在前期报告中曾谈到了“随着两市合计成交接近 2万亿，再次刷新历史记录。创造天量成交额之后，接下来市场难免波动加大，机构间博弈可能更为复杂”。无独有偶，在5月28日，市场就以上证综指下跌6.5%来给曾经不可忘怀的“5*30”献上了一份厚礼，这是今年以来第二次下跌幅度超过5%的，由此，单周上证综指-0.98%、创业板0.75%。当市场大幅调整时，每个投资者都会去找原因，我们倾向于市场大幅波动的最根本的原因是“涨得过快后获利盘太重，恐高使得市场对各种信息的极度敏感”，与宏观经济周期无关，与货币政策无关，与资金面无关。另外，当天市场的各种信息加重了市场下跌的幅度：1）530的各种遐想，包括传言印花税变动；2）汇金减持：汇金年内首次减持“四大行”的股份；3）中国央行近期向部分机构进行了定向正回购；4）近日监管部门要求各银行上报资金入市情况，包括理财资金。但事后来看，其实整个驱动市场中长期上涨的逻辑根本上没发生变化，更多的是心理层面的波动所导致。

　　二、中国核电等23新股来袭，短期对资金面上会有一些扰动。下周两市又将迎来打新潮，全周共有23只新股进入发行，集中在6月2日和6月3日。备受关注的中国核电申购日为6月2日。根据公告，23只新股将于下周集中开始申购，其中6月2日、6月3日两天为申购高峰期。从公布的申购时间来看，6月2日将同时有11只新股申购，除中国核电外。此外，6月3日将有12只新股申购。预计此轮打新将冻结资金8万亿元上下，远超前几轮IPO。尽管IPO企业数与前几轮相近，但因巨无霸中国核电预计募集135.8亿，为本轮IPO重启后最大规模的IPO企业。另外，面对A股市场持续的火热，许多原本在海外上市的企业纷纷掉头选择A股，周末有媒体报道，被称之为“生物界腾讯”的华大基因将放弃海外上市的计划进而转回A股上市，据称已选定中信证券作为A股上市的保荐人，如此等等的事件可能会对短期市场心理层面产生些扰动。

　　三、至少目前来看，大盘蓝筹股不太可能重复去年4季度的避空行情，这是创业板泡沫得以延续的基础所在。很多投资者去超配大盘蓝筹板块，很重要的逻辑在于便宜，基本列举的数字是全部 A股 PE（TTM）大约22倍左右。真的便宜吗？倘若我们以估值的中位数来看，并剔除两桶油和银行板块，全部A股PE（TTM）中位数大约在 50倍，不算便宜。另外，我们以“中国神车”的涨幅来看，一个季度220%左右涨幅，可以发现的是大盘蓝筹疯狂程度一点也不亚于创业板指数的涨幅。研究过历史上成交量与市场风格转换关系的人都知道，当成交量持续放大，并创出天量的时候，市场风格是否会转换的关键因素在于对成交量是否能维持住的判断。

　　四、这一轮牛市与06、07年牛市有本质的不同，取得超额收益的板块也一定不一样。凡是研究过海外成熟发达证券市场的投资者大都知道，一轮牛市的上涨，大致可以分为两类：一类是由于经济周期启动，企业盈利改善，市场更多的是依靠盈利（EPS）来推升指数的上行。由于企业盈利改善明显，环比递增，由此我们将看到的是整个市场的估值（PE）中枢变化并不是太过于浮夸，大多投资者将这样的牛市更多的评价为“货真价实”，操作起来更加的踏实；第二类是由于大类资产配置发生变化，居民资产再配置的转移，使得极度充裕的流动性转向到了虚拟经济，市场更多的是依靠估值（PE）来推升指数的上行，其背后的原因在于资金面宽裕。这个“牛”市阶段，由于企业盈利并未改善，甚者有所恶化，由此我们将看到企业盈利跟不上股价的上涨，整个市场的估值（PE）处于一个急速膨胀的阶段，大多投资者将这样的牛市更多的评价为“泡沫”；回到中国A股市场，自2000年以来，中国经历了两轮牛市，第一轮是06年-07年；第二轮是自2014年年中开始的一轮牛市。前者的“牛”市，我们更加倾向于是企业盈利推升的一波市场，由此，我们可以看到06-07年取得超额收益的板块是偏向于与经济周期更加相关的中上游板块，如钢铁煤炭有色机械等；而如今我们经历的这一轮“牛”市，我们倾向于属于第二类，即过度充裕的流动性推升的PE，与经济周期相关的企业盈利改善的逻辑在这个阶段很难被投资者所认可，由此，市场更多的是寻找与经济结构转型，与改革相关的主题进行配置。

　　投资建议：在一轮牛市上涨过程中，冲高回落的现象时有发生，与市场趋势是否结束并无直接的关系，比方说20141209、20141223，由此我们不认为市场到了战略撤退时。短期而言，市场在火热追逐大盘蓝筹股之后，“5*28行情”会使得投资者重新考虑大盘蓝筹股上涨的节奏问题，市场具备“学习”效应，当市场意识到蓝筹股独行冲高对于A股走势来讲并不是“可持续”时，大概率将会发生充裕资金会流向其他成长性板块。 从近期的路演反馈来看，随着主板、创业板指数创出新高，今年以来股票类基金收益率中位数高达64%左右，前十名股票基金收益率中位数高达 170%，前 5个月的收益率大幅超越了2013年全年以上的收益率，不少机构投资者认为这是属于极为反常的现象。这一轮市场上涨是否会重复2007年盛极而衰的走势呢？我们认为可能性极小。2007年中后期国内经济呈现过热的倾向，货币政策转向收紧是导致股市泡沫的核心因素，而目前我国还是处于通缩周期，政策放松可期，近期一系列政策偏暖，新股发行节奏整体还算预期。由此，我们认为市场接下来赚钱效应或有所减小，但并不表示赚钱效应消失。

　　配置上，建议更多的放在与经济结构转型相关，与改革相关的板块与主题上，如：军工（卫星导航、航母等）、计算机（信息安全、互联网金融）、传媒、电气设备（包括核电）、医药等申万一级板块；另外接下来事件驱动的主题也值得高度重视，如“国企改革顶层设计方案 1+N或将出台、中电投和国家核电合并成立的新公司或正式挂牌”等带动的主题投资机会。

　　上周大盘呈现剧烈震荡，上周四最高4986点冲关5000点失败，在相关利空影响下当日呈现暴跌，530多只A股跌停，号称纪念“5.30”半夜鸡叫八周年；上周五大盘开市后又从4663点11分钟狂跌到4431点回落近5%，创业板也是14分钟暴跌174点回撤近5%，这是巧合吗？大盘后从4431点拉升至4698高点大升267点涨幅6%，创业板也从3328点拉升至3595点大涨267点涨幅8%，同时拉升267点难道又是一种巧合？同时回撤5%又同时拉升267点，主力借机强力洗盘的意愿浓厚，并非真的想出货。

　　五月行情看，月初大盘创低4099点、创业板见低2753点，一路上升至月底大盘见高4986点，较4099低点大涨21.65%，而创业板冲高3677点大涨33.53%，整体A股最高涨幅达到56.9%（不算次新股涨幅48.2%），涨势凌厉，在这种市况下无论是股指还是个股大都处于超买状态，主力机构此时借利空进行洗盘可谓时机拿捏得非常准确。两个交易日内大盘从4986高点下跌到4431点调整幅度高达11.13%，成为近一年来最大波段调整，A股整体调整幅度也高达16.22%（不算次新股为15.7%），应该说“洗盘”目标已基本实现，4431点或成为短线回调低点。

　　新华社评A股暴跌称，震荡调整拉长牛市时间轴，6月慢牛逻辑未变；中期牛市格局不变，行情会走更远。29日，央行发布《中国金融稳定报告（2015）》，力挺股票市场。报告对2014年我国金融体系的稳健性状况进行了全面评估，并全方位展望2015年金融体系发展，表示将继续促进股票市场平稳健康发展。《报告》表示，今年将从四个方面推动资本市场发展：一是积极稳妥推进股票发行注册制改革，二是促进证券期货经营机构发展壮大，三是进一步完善证券期货业法律法规，四是继续创新对外开放模式。《报告》称，今年将继续壮大主板、中小板市场，在上海证券交易所推出战略新兴板，全面推进创业板改革，提高服务实体经济能力。

　　风雨过后见彩虹。我们认为六月行情仍将呈现震荡攀升之势，未来攻克5000点乃至6124历史高点都不是梦想。投资者应顺应“长牛”趋势坚定做多不放松，在短线操作上则可采用“熊市”方法进行“高抛低吸”，适时调控筹码和现金的比例关系，降低风险的前提下把握盈利机会，后市继续关注“互联网+”相关活跃板块股。

　　东方证券策略周报：恢弘志士之气 不宜妄自菲薄

　　主板和创业板均大幅调整，但是牛市还没有结束。在一连串的不利消息下，投资者情绪自我调整造成整个市场进入一次大的调整。具体而言，上证综指下跌0.98%，收于4611.74。深成指上涨0.34%，收于16100.45。中小板和创业板指数则分别上涨0.39%和0.75%。从行业板块表现来看，国防军工、电子和休闲服务等涨幅居于前三，分别上涨10.68%、6.35%和5.29%。建筑装饰、银行和非银等涨幅排在倒数。主题上，次新股、芯片国产化和航母等表现最为活跃。我们认为，看多市场的观点不变，但短期市场可能还会调整。总体上来看，牛市还没有结束，市场机会还在，这个时候重要的是信心。

　　牛市调整不意外，但是调整无碍牛市行情。首先，这次牛市的逻辑是改革大背景下，无风险收益率下行，流动性宽松，居民资产的再配置推动股票市场行情的上扬。其次，短期的利空更多在于预期的不稳定。我们相信，管理层仍然是偏好牛市，各种规定是规范市场，维护市场公平公正的环境而非打压股市。再次，汇金减持目的是推进国有银行改革，长期利好金融股。最后，投资者的预期会不断切换。即使07年530后市场仍然是表现强劲。本周二新股上市负面消息释放后，投资者的预期会继续向好，市场有望再度走强。

　　创业板和中小板的泡沫有其合理性。对比2013年至今创业板的相对估值变化，创业板与上证A股的相对估值之比最高点是2014年2月24日，2014年1月至2月创业板的相对估值一直处于高位，而目前虽然创业板的指数已经在历史高位，创业板与上证A股的相对估值却尚未达到历史最高点。从过去的盈利状况来看，创业板和中小板的企业增长明显。14年上证A股净利润增长5.12%，而创业板和中小板净利润增速分别为20.29%和15.70%，这证明2013年炒作创业板的逻辑没有错。15年的预测净利润变化同样反映出创业板和中小板的优势。目前最新预测结果显示，15年上证A股净利润增速为-5.73%，创业板和中小板则为9.96%和-1.85%。去年的预测增速分别为-1%、3.39%和1.55%，这至少也表明创业板等具有成长性。因此，当前炒作创业板的高成长性逻辑并非没有道理，给创业板一些泡沫也并非不合理。

　　经济基本面不是牛市的对立面，至少三季度行情有望延续。经济新常态意味着传统产业的衰退新兴产业的崛起，经济效益提高。短期由于传统产业比重较高，因此经济总量增速下降，但新产业比重和经济效益开始提高。当改革推进后，传统产业估值上升后表现为市场全面牛市。在经济新常态的背景下，利率下行往往推动整个市场的牛抬头。经济新常态强调底线思维，区间调控。这说明，只要经济增速维持在7%-7.5%之间，基本符合管理层的意图。但当GDP增速反弹超过7.5%上限时，利率才可能出现上升预期。下半年经济增速我们预测为7.1%和7.2%，经济反弹尚不至于引起利率的抬升预期，至少三季度市场行情还会延续。

　　观点总结：短期市场还会调整，但市场有望再创新高。短期市场调整更多是投资者预期自我实现，新股上市担忧并没有消除，但市场调整无碍牛市行情。在配置上，我们还是建议两条主线六大主题，一是金融、地产、有色、交运、电力等蓝筹板块；二是六类主题投资，分别有：1、大环保板块；2、大文化板块；3、一带一路；4、军工；5、工业4.0；6、国企改革等。

　　银河证券策略周报：巨震之后短期维持震荡格局

　　5000点关口大盘巨幅震荡，530式暴跌再现。上证综指快速涨至5000点大关后冲高回落，最高触及4986.5点，最低调整至4431.56点，一周收跌45.86点，跌幅0.98%，振幅11.91%；创业板指数单周上涨26.21点，周涨幅0.75%，最高触及3677.32点。5月28当日，A股再现530式暴跌，主要指数跌幅均超6%，全市场超过500只股票跌停，接近75%的股票下跌。

　　市场出现巨幅震荡的直接原因在于前期的快速上涨。上证综指自5月8日盘中4099点到5月28日4986.5点，仅用了15个交易日，同期创业板指也从2800点涨至3600点，期间两市均未经历过明显调整。汇金减持的影响有限，此前熊市中汇金不断增持并未改变市场的中期走势，牛市中汇金的减持同样也不会改变市场趋势。

　　央行重启正回购并非货币政策转向，在连续的降息降准下银行间资金非常充裕，隔夜利率已经降至1%以下，正回购更多的是回收过于充裕的短端资金。由于实体经济依然没有起色、利率依然较高，货币政策将继续压低长端利率，货币政策没有转向。

　　经济下行压力依然较大，政策宽松势必继续加码。1-4月工业企业主营业务收入累计增速1.6%，较上月下降0.4%，连续8个月下降。利润总额累计增速下降1.3%，降幅较上月缩窄1.4%。工业企业经济效益数据表明，目前需求端依旧低迷，起色不大，政策宽松继续。

　　对于市场而言，5000点上下震荡将加剧。逻辑推理上，本轮牛市是在经济低迷背景下，由货币政策放松带来的流动性牛市，以及在政策指引下的改革牛市与转型牛市。在通货膨胀起来之前、经济企稳之前，货币政策将继续保持宽松，开动流动性的闸门，引导利率继续下行。但宽松货币对股市的边际刺激作用正在减弱，预计下半年继续宽松的力度也将有所减弱，对股市的支撑作用也将减弱。

　　策略上如何应对？目前牛市虽然还在进行中，但也已经到了后半段，风险收益越来越不队称。在这样一个全民加杠杆炒股的局面下，顶部虽不能准确预测，但历史经验表明当前估值水平已经处于高位水平。牛市的后半段，因下跌时抄底力量的存在，导致高位震荡的时间往往较长。因此，当前策略上不必惊慌，毕竟左侧并未明确结束，右侧也至少有三个月的减仓期。由于左侧是否结束并未确认，右侧也存在较长期的退出时间，目前仍可积极配置。继续布局可考虑三条主线：第一，在持续强势的“互联网+”中，选择商业模式可靠的公司；第二，在目前估值较低的大金融中，寻找业务模式转型明确的；第三，紧跟政策主线，包括国企改革、制造业2025、一路一带、体育产业等。

　　国信证券策略周报：波动加大下怎样布局六月

　　波动加大或是六月常态，并不担心市场大幅向下调整，可预期的政策外力更像是是股市阶段性过热后的降温剂。

　　红五月过去了，红六月？当然愿意乐观看待六月份行情，撇除分析师的主观意愿，积极因素包括：海外资金承接的可能性、国内新增资金的承接、深港通落地的可能、市场期盼已久的国企改革顶层设计方案、市场尚未有心理准备的十三五规划，以及两周前出炉的《中国制造2025》还有趁热打铁的余地等等。

　　所以担心大调整并不在计划中，除非有如07年出炉印花税这等不可控的外力，会导致对当下行情的判断进行修正。但是最后一个星期的5.28暴跌，多少在诉说经历了连续几个月的大幅上涨（其中创业板综月线5连阳且均是两位数的涨幅最后一个月涨幅达33.8%），波动加大或是6月份的常态。

　　政策外力是过热后的降温剂：包括加快IPO发行节奏（比如预审企业年内全部走完）、大型IPO闪现（比如中国核电、国泰君安）和对杠杆资金的规范清理，或许能够勒住股市这头疯牛使之转变为慢牛，但是资金的逐利性让这些因素成为股市阶段性过热之后的降温剂而非预防过热，听起来似乎更为合理。

　　过去的五月于我意义非凡：1）五一大招中“转型牛市看十年、改革牛市转型牛的一部分、牛市建立在我们当前这样一个伟大的时代背景之下”，诸如此类的话语正在被市场人士普遍接受。正如年初大家对牛市的共识，本轮牛市何时起不再是一个有分歧的话题后，牛市何时终结便成了仅是年数上的差别。2）当大家都把创业板为代表的成长股作为长期配臵重点后，我这个策略分析师确实卸下了不少使命感，剩下的工作除了日复一日地追寻全市场的机会以作股票配臵，还包括短期波动或者阶段性调整的判断、应对，以及未来可能出现的大震荡、大蛰伏。诸如融资盘爆仓、经济回暖等等导致牛市终结的庞大假设还是交给擅长织梦的分析师，一来这不是我的风格，二来这些并不意外的场景应该只是转型长牛途中的一部分，找到了方向、看到了终点，中间的波折只是用来清理掉一些并不坚定的拥护者并且形成一批更加坚定的拥护者。

　　回归重点，六月指数波动加大常态下，如何配臵？

　　1）五月的两大火力，机器人3D打印和军工北斗，锋芒毕露后仍然是重点推荐，除了后续催化剂的支撑，我们尚无法解决卖掉这些主力板块后再进入哪些主力板块的疑问。以两大火力为支撑，外延至整个中国制造大主题是一个不错的思路，比如智能工厂不仅仅是一堆智能生产设备，还包括它们的连接、人机交互、生产流程智能化、工业软件等等。

　　2）补涨主题近期愈发明显，5.10的周报我们已经在建议寻找大成长行业中的“滞胀”品种，前后的推荐比如影视、医药、苹果概念、人脸识别，以及纯粹是个股上的挖掘。补涨这个事由于蔓延开来已难以行业归类，5.28暴跌前一周个股表现更加淋漓尽致。今天只是新增推荐集成电路封装龙头，策略上想对补涨表达这么一个意思：人家既然已经上马，为何不再给马一鞭。

　　3）传统媒体集团的做强做大这条主线有点被市场疏忽。我们总结过，除了智能化这条科技革命的主线，领导人的需求同样重要，一是安全，二是文娱，这些都是年度性的机会，最近有线媒体公司相继停牌，让我们来挖掘剩余的金矿。

　　4）周期小主题，生猪养殖。限于篇幅，不多讲了，去看看猪价和供需关系。

　　5）其他。周期看基建、基建看PPP。

　　常规性的监管政策、部分事件性因素可能对市场形成情绪上的扰动。波动性的阶段性提升在上证5000点附近将出现，但无疑也为市场进一步上升提供更为良性的基础。我们认为市场可以继续看好，成长股主导的风格短期内不会改变。

　　1.2015年的成长牛市源自风险偏好的提升。与2014年不同，当时无风险利率下降，增量资金启动了进入股票市场的第一阶段；而当前更多是财富效应等因素推动下，风险偏好提升驱动资金进入市场。这一点可以从年初以来快速上升的开户数、持续增加的银证转账资金量看出。上周央行启动了定向正回购，引发市场对于流动性条件的担忧。我们认同市场对债券市场的担忧，这确实会改变债券市场对流动性条件和货币政策方向的认知。但是这一变化并不会改变市场（特别是群众性的）风险偏好的提升过程，因此不会影响市场的方向和风格（参见5月28日《侵掠如火》）。我们认为市场可以继续看好，成长股主导的风格短期内不会改变。

　　2.市场情绪提升短期市场波动水平。两会以来，市场在很长一段时间内呈现“无回调上涨”的态势，这种态势在成长股领域中体现得尤为明显。正是这种态势，使部分投资者在进入四月以后一直在“猜顶”。与这种猜顶相伴随的是对监管政策和杠杆的担忧。常规性的监管政策、部分事件性因素（比如上周汇金减持）可能对市场形成情绪上的扰动。这种扰动使得部分看空的力量暂时性放大。市场波动性的阶段性提升在上证5000点附近将出现，但无疑也为市场进一步上升提供更为良性的基础。

　　3.牛市逻辑仍在市场中被进一步强化。每一轮牛市都有其贯穿始终的核心逻辑，对这种逻辑的破坏才会是牛市进入尾声的标志。在2007年大牛市后期，发酵于海外的次贷危机使外需大幅下降，中国外向出口主导的经济繁荣的逻辑被破坏；在2009年反弹后期，四万亿政策的刺激效用逐渐退散，地方债务等负面影响水落石出。而在本轮牛市中，核心逻辑在于宽松周期下的经济微观层面转型。这种转型的进程在当前远未看到结束的迹象。

　　4.继续侧重成长风格。建议继续侧重成长性及传统转型公司的机会。中国制造2025及工业互联网是大风口。具体包含三条受益逻辑：一是智能制造，包括军工、机械（康力电梯等）；二是工业互联，包括电子、通信（中恒电气等）、计算机；三是核心应用，首推能源互联网（积成电子）及车联网（保千里）。主题方面，供应链金融3.0主题（农产品等）、军工（博云新材等）、迪士尼（中路股份等）、国企改革（中国巨石等）及新能源汽车（特锐德等）主题在当前市场风格下将受益。

　　湘财证券策略周报：国企改革推动市场风格转向蓝筹股

　　核心提示：

　　国企改革推动市场风格从中小盘股转向大盘蓝筹股。我们认为市场风格将由中小盘成长股逐渐转向蓝筹股。首先，国企改革进程加快推动国企改革行情启动。其次，本周开始8万亿元左右的打新资金即将回流，在国企改革政策逐渐落地的背景下，打新资金有望关注国企改革主题。再次，货币政策将持续宽松，货币宽松一旦开启未来将难以改变。最后，PPP模式的启动不仅有利于化解地方融资平台的债务压力，而且还能促进民间资本加杠杆带动基建投资，也降低了融资平台债务的风险，对经济和市场构成利好。从投资机会的角度来看，建议关注银行、地产、建筑、建材、煤炭、有色、新能源、军工、环保等板块的投资机会，主题性投资机会建议持续关注次新股、资产重组和国企改革的投资机会。

　　报告要点：

　　上周市场回顾：中小盘股持续领涨大盘。上周两市走势分化，权重股下跌拖累两市走低，中小盘股略有上涨。截至收盘，上周上证指数下跌0.98%，沪深300指数下跌2.23%，中小板上涨0.39%，创业板上涨0.75%。从行业来看，军工、建材、机械、元器件、化工、通信、计算机涨幅最大，证券、保险、银行、建筑下跌。

　　国企改革进程进一步加快，推国企股权激励利好蓝筹股。新华社报道，国资委表示，将进一步完善中央企业激励分配政策，逐步扩大分红权激励试点实施范围，积极推进国有控股上市公司规范实施股权激励工作。我们认为，这是继前周国资委表示将指导地方国企持股意见之后，国企改革进一步推进的新步骤，显示员工持股与股权激励将是国企改革先行推进的重要内容和步骤。随着员工持股和股权激励的推进，国企股特别是蓝筹股有望迎来上涨的行情，由于多数国企股分布在传统行业，员工持股与股权激励带动大盘蓝筹股上涨。

　　央行定向正回购不是货币收紧信号，货币宽松仍将持续。外媒报道，央行近期向部分机构进行了定向正回购操作，利率为市场利率，规模逾千亿元。我们认为，一方面，即使此次定向正回购属实，这反映的不是货币紧缩的信号，相反这反映了大型商业银行货币宽松的现状，部分投资者对这一消息有所误读。此次定向正回购不同于传统央行发起的正回购，此次正回购是商业银行主动发起，意图在于将央行的正回购作为资产配置的方向。由于央行近期以来多次降准、银行风险偏好下降及经济需求疲软，大型商业银行流动性异常充裕，导致大型商业银行主动寻求正回购获取资产回报；另一方面，这一动向也不是货币政策宽松终结的信号。这一现象反映了央行在利用传统货币政策工具方面的局限性，央行对商业银行流动性注入并未转化为银行对实体经济的信贷供给，反映的是货币政策传导的问题，这一问题在欧美推行量化宽松初期也曾经出现过。这意味着央行未来在保持货币政策宽松的同时，未来将着力解决货币政策传统路径的问题。

　　汇金减持并不意味着行情拐点的出现。一方面，从历史经验来看，汇金增持与减持并不意味着行情的终结，第一次增持是临近行情底部区域，但第二次增持临近短期行情的顶点，而第三次与第四次增持均在行情下跌途中，汇金行动只是反应短期管理层对市场的态度，但与行情拐点无关；另一方面，行情持续向上的逻辑并未发生变化。我们认为，货币宽松+稳增长+改革是本轮行情的三大驱动力，到目前为止这一逻辑并未发生变化，而且随着近期国资委推出员工持股和股权激励政策，有望成为催动国企改革行情的政策动力。

　　西部证券策略周报：反复创新高仍将是主要走势

　　一周回顾

　　在连续攻破4800，4900点整数关口之后，沪指上周在5000点大关前暂时止步，丰厚的获利筹码兑现意愿持续增强，加上市场对07年的“530”踩踏事件可能重演的担忧，股指在上周四呈现单日的大幅下挫走势，虽然周五跌势略有缓解，但整体技术形态依然遭到较大的破坏，截至周五收盘，沪深两市分别报收4611点和16100点，一周分别下挫0.98%和上涨0.34%。

　　盘面表现来看，汇金公司减持银行股的消息对市场信心存在较大打击，银行板块的整体趋弱在一定程度上拖累保险、券商等其他金融股的表现，进而导致股指整体大幅下挫，但需要指出的是，汇金公司的举动虽然存在短期的导向性，但一方面其减持的规模相对较小，加上银行板块整体估值水平偏低，其持续下挫的空间并不会很大，另一方面，在国企改革大背景下，汇金本轮的减持动作可能更多的是释放出银行业开启混改的信号，一旦银行业也加入到改革的趋势当中，对于经济整体的转型无疑存在正面的作用，A股中长期向好的趋势也得到进一步的增强。

　　尽管上周出现单日的暴跌，但盘面上其实一直并不缺乏丰富的做多热点，从中小市值品种的表现也能看到，在暴风科技、安硕信息、全通教育等前期龙头品种回落之后，以飞天诚信、启明新辰等品种为主的信息安全概念板块，以及光线传媒、华策影视为龙头的传媒板块仍能反复活跃，加上生物医疗、4G、物联网等板块也维持强势，都保证了盘面的赚钱效应和板块效应始终得以维系，市场整体的做多人气也不至于全面溃散。整体而言，股指的宽幅震荡更多的是大中小市值品种走势差异性拉大的一种表现，也是为主流资金的调仓换股留出更多的腾挪空间，但只有板块之间仍能有序轮动，市场整体的强势也自然会得到良好的延续。

　　本周展望

　　消息面上，短期的负面因素不断叠加，包括汇金减持，IPO规模数量的不断加大，以及市场担忧心理的加剧等因素确实都是股指上周出现单日暴跌的原因，但笔者认为这并不足以改变中长期的趋势，毕竟政策宽松和改革的双轮驱动仍在发挥效用。

　　一方面，由于新近公布的经济数据显示当前经济的下行压力依然偏大，这也使得货币政策仍需维持适当宽松的方向，无论是SLO等创新型工具，还是降息、降准等传统释放流动性的方式，在未来仍会得到持续的使用，这也保证了市场的流动性会维持充裕甚至泛滥的状态，A股中短期面临的资金面压力并不明显。此外，从国际环境来讲，除美联储存在加息预期之外，其他主要的经济体的央行都有不同程度量化宽松政策，在港股通已经开通的情况下，外资对于A股的驰援力度也将持续得到增强。

　　另一方面，多行业、多领域的改革仍在持续的推进，经济转型过程中，新的活力的释放，以及改革所带来的红利也对A股有正面的推动作用。从国家战略级别的“一带一路”方案的推出到国企改革的“1+15”体系已经亮相，加上电力、电信、石化等重要行业的改革展开，新的热点和领涨品种也从中不断得到催生，这无疑有助于保证盘面的赚钱效应，也有利于不断释放新的做多动能。

　　综上，A股短期可能会因为负面扰动因素而暂缓上涨节奏，在完成了技术形态的修复和整固之后，反复创出走势新高仍将是主要的运行方式。

　　A股投资策略

　　操作策略上，可将仓位控制在六成左右，积极调整持仓结构，短线适当参与传媒、生物医疗、通信等热点的交易性机会。

　　招商证券策略周报：结构性问题将考验政策智慧

　　我们认为结构性问题正在逐渐浮现成为当前的主要矛盾，单纯地依赖市场化的原则，或者是强硬的一刀切的调控政策已经无法应对当前的局面。这表现在：1）利率方面短端流动性的极度宽松vs.中长端国债利率的不跌反涨，央行被迫以市场冲击较小的定向正回购的方式回笼流动性，同时仍然面临降低融资成本的压力；2）房地产方面一线城市房价回暖甚至是深圳的恐慌性暴涨vs其他城市艰难复苏；3）经济方面互联网创业热潮vs重资产的实体经济投资（包括PPP）始终无法启动，“权威人士“被迫通过人民日报向地方政府直接喊话，解释高层的政策意图；4）股市方面成长及次新股和权重蓝筹的剪刀差越拉越大，成长股东一边大幅减持股价一边上涨；大盘蓝筹股东稍微套现，原本滞涨的股票就破位下行。

　　近期的政策事件意味着管理层已经逐渐意识到了这些新问题，正在摸索应对的方式。时至今日点位，结构性问题加剧意味着未来可能出现的政策不再是可以简单理解为有利或不利于市场，投资者的博弈和分歧会越来越大，需要时间来重新选择市场方向，5/28日的暴跌就是这种情绪的集中宣泄。但是当前市场情绪旺盛，资金面充沛，未来仍然可以看高一线。

　　我们继续建议担忧成长和次新股过快上涨的投资者下注稳增长措施的升级，金融和周期性行业（包括地产建材钢铁有色煤炭机械化工等）不但直接会受益，并且补涨空间也较大，主题角度就是工业4.0，环保和军工，风格上我们认为今年涨幅偏低的白马蓝筹和白马成长还是有补涨空间。

　　上周市场综述

　　上周市场展开大幅震荡，从全周情况来看，大盘前三个交易日维持上涨节奏，股指连续逾越4700点、4800点以及4900点三道关口，并在周四创出4986点的新高，其后市场突然展开大幅扭转，当日收盘暴跌6.5%。周五市场继续下探，并一度探低4431点后展开回升，最终以4611点收盘，周跌幅0.98%。

　　行业表现情况

　　上周非银金融、建筑装饰、银行及采掘等跌幅居前，国防军工、电子、休闲服务及机械设备等涨幅居前。从二级行业表现来看，动物保健、地面兵装、元件、航天装备、景点、航空装备、黄金、船舶制造、汽车服务及玻璃制造等涨幅居前，而基础建设、航运、互联网传媒、保险、证券、石油开采、汽车整车、采掘服务及房屋建设等表现较弱。

　　资金流向情况

　　从资金流向来看，上周沪深市场资金总流出3514亿元，其中沪深300市场、中小企业板及创业板分别流出1350亿元、635亿元和266亿元。上周各行业资金均呈净流出，其中非银金融、建筑装饰、化工及机械设备等净流出净额较大，而休闲服务、钢铁、建筑材料及家用电器等净流出金额较小。

　　市场展望分析

　　上周市场在连续大幅上涨之后，终于展开猛烈的下跌调整。究其原因，主要是诸多利空因素共同影响所致：其一、即将再度展开的新股集中发行让资金面承压，尤其是中国核电的发行将冻结大量资金，预期本周会冻结资金7万亿元；其二、汇金减持四大行股票，改变市场预期；其三、多家券商提高两融标准以控制风险；其四、市场本身层面技术原因，比如2007年的5.30暴跌8周年纪念、5000点整数关口的心理压力以及近期获利盘需要回吐等。

　　经过连续两天的大幅下挫之后，市场连续积累的风险得到较为充分的释放，而过于快速的上涨节奏也得到修正，市场有望从“快牛”格局转为“慢牛”格局。当然短期整理格局业已形成，市场需要时间修复技术形态，我们预期本周市场将围绕4400～4600点的空间震荡。

　　山西证券策略周报：牛途颠簸 且行且珍惜

　　市场回顾

　　本周初市场涨势良好，大盘走出七连阳，却在周四创出新高4986点后迎来剧烈调整，单日跌幅6.5%，吞噬前期上攻成果，周五盘中巨震，尾盘有所企稳。创业板虽同样遭受“黑色星期四”洗劫，但周五已重振旗鼓，涨逾百点。全周来看，上证综指累计下跌0.98%，深证成指累计上涨0.34%。当月，上证综指累计上涨3.83%，连涨四月；深证成指累计上涨8.65%，连涨九月。中小板当周涨0.39%，当月涨25.01%；创业板指当周涨0.75%，当月涨23.97%。行业表现来看，国防军工、电子、休闲服务涨幅居前，非银金融、银行、建筑装饰跌幅居前。

　　“载入史册”的5.28

　　5月28日，A股市场出现大幅下跌，当日上证综指跌幅达6.59%，创业板指跌幅达5.39%，两市共成交2.36万亿，创历史新高。全市场下跌股票2025家，占比74.18%，超500只股票跌停。本次大跌为自2014年7月本轮行情启动以来，第三次出现上证综指单日跌幅超过5%的情况。第一次为2014年12月9日下跌5.43%，第二次为2015年1月19日下跌7.7%，但成交额远不及本次。

　　天量暴跌，虽对市场情绪面打击巨大，但全天2.36万亿的成交量同样显现出市场分歧明显，获利盘在疯狂出场，抄底盘也在蜂拥而入，即使是在最后30分钟直线跳水过程，沪市仍成交2058亿元，为同期高位。

　　对于市场普遍解读的几大利空，我们认为均非主导因素，本次暴跌就是一次调整压力的集中释放，此前接连的“逼空”行情下积累了巨大获利盘，而适逢5000点关键点位与5.30敏感时期，利空消息的效应顺势放大，尾盘的恐慌性抛售则使局面最终失去控制。

　　牛途颠簸，且行且珍惜

　　短期利空消息面不足以动摇“宽货币、强改革、居民资产重配”的牛市根基，周五盘面也显现局势基本稳定，创业板则更凸显强势；周末消息面明显趋暖，央行《中国金融稳定报告（2015）》中表示将促进股票市场平稳健康发展，证监会则透露将继续与国际知名指数公司密切沟通，便利长期资金进入A股市场；政策层面呵护慢牛的意图依旧明确。我们坚持中长期牛市判断不变。

　　下周中国核电等新股“抽血”申购，因冻结资金规模较大，可能进一步加剧短期市场波动，创造更低的入场点位。我们建议稳健者适度降仓，等待调整到位，趋势明确；激进者则可逢低吸纳，积极布局。建议重点关注前期滞涨的券商板块，政策受益的军工、地产板块，以及“互联网+”热点题材下的优质成长股。主题方面，我们重点推荐地方国企改革。

　　方正证券策略周报：主题催化剂不断

　　1、主题投资催化剂不断

　　1）监管短期冲击，整体风险有限。上周央行千亿正回购引发市场大幅波动，但整体上市场风险有限。历史监管的规律显示，监管前期手段主要为提示风险查违规等，短期冲击不会影响市场趋势。监管中后期，措施升级为扩大供给（07年再融资、01年的国有股减持等）、提高印花税等往往成为终结牛市的拐点。目前风险仍然有限，后续监管风险可能来源于：加强银行资金入市监管，收紧两融、新股IPO数量规模再扩大等；

　　2）流动性改善速度将放缓。3月以来资金利率快速下行，主要由于降准和降息政策频出，经济快速下滑，流动性极为宽裕。近期变化为一二线城市地产市场全面回暖、监管层开始考虑放松地方融资平台约束、新股IPO上市规模扩大、央行开始定向正回购等，未来流动性改善的速度将放缓；

　　3）主题催化剂不断，继续看好并购重组、国企改革、PPP、十三五等主题类机会。近期国企改革持续升温，公共安全、PPP、十三五等主题同样具备较多的催化剂，继续看好主题类投资机会。

　　2、6月份选择稳定性行业环保、医药及食品饮料

　　5月份汇丰PMI预览仍在下滑，产出指数大幅回落，显示经济仍较为低迷，除房地产销售外亮点不多；流动性层面方向依然是宽松，目前正在经历最宽松的阶段，央行定向正回购并不代表趋势的逆转；政策层面：各种政策逐渐进入到兑现期，国企改革、区域规划等逐渐进入到兑现期，证监会以及券商对于两融监管的加强将加大市场的波动，六月份选择稳健型行业包括公用事业和环保、医药生物、食品饮料。

　　3、主题：关注PPP、国企改革的主题机会

　　PPP主题机会的持续性较强。近期PPP机制设计从总体方案到细分领域制度出台持续加快，后续政策催化剂仍将源源不断。近期发改委推出完备的项目库，地方政府的积极推介，项目层面加速落地。重点推荐标的：渤海股份、众合科技、新筑股份、天壕节能。

　　国企改革箭在弦上，超预期再出发。国企改革总体方案近期出台的可能性加大。央企改革主要三类思路，第一类是对于肩负国家战略“走出去”的央企，存在较强合并预期；第二类经营能力强、主业突出的央企有望成为第二批试点；第三类经营能力较弱，规模相对较小的央企可能会成为被改革对象。具体执行思路一企一策，而地方政府在地方国企改革中决策权更大，下半年国企改革将再超预期。风险提示：通缩风险超预期；

　　平安证券策略周报：关注新一轮国企改革风口

　　主要观点：（1）牛市急跌不改趋势行情，坚持牛市思维；（2）周期蓝筹的机会主要来自于改革政策的风口，以及利率中枢的进一步下移，短期关注改革政策催化；（3）6月国企改革需重点关注，在结极上地斱国企可能较央企机会更多，从地域上关注上海、安徽、广东、山东、江苏等省市；（4）牛市中的调整都是入市良机，建议逢低进场，风格上短期可能成长依旧占优。

　　基调未变，坚持牛市思维。在上周针对市场急促大幅调整的点评中，我们强调（1）货币政策依然保持宽松，正回购幵非具有传统货币政策中显示的信号意义，而更多是新型货币政策下的交易操作；（2）当前监管释放的资本市场政策信号与07年同期完全不可比拟，基本面的差异、宏微观经济转型尤其是投融资体制变革的诉求，意味着政策高压远未到来；（3）市场的价值内因素幵未収生变化，牛市急跌多是正常调整不会改变趋势形态。实际上，我们注意到近期增量资金入市的脚步幵未停下甚至有所加速，不仅仅体现在银转证、基金収行仹额等直接的数据上，从储蓄帐户上，我们也观察到去年以来企业与居民部门先后的活期化迹象。换个思路去看大类资产配置，从资金流通渠道的角度看，相较于之前银行信贷与信托（分别对应着实体房地产与地斱融资平台）的大幅扩张，当前边际上股权的扩容恰恰反映了微观股权市场的繁荣（企业的幵购重组）。

　　蓝筹的投资机会在哪里？市场大跌之前现货与股指的快速上涨，以及部分成长股的严查，使得市场对权重蓝筹关注显着提升，但大跌之后市场的风向几乎全部倒向创业板成长，这反映当前宏微观背景下市场对于创业板的偏好，以及信息不对称与赚钱效应下的交易惯性，或者说在一定程度上创业板成长反映了乐观预期的贴现，而周期蓝筹更多是悲观预期的重估。我们在之前的周期蓝筹的思考系列点评中强调，蓝筹的机会主要来自于改革政策的风口，以及利率中枢的进一步下移。对此，我们幵不悲观，后续关注六月的改革政策以及地斱债务置换和银行资产证券化进展。

　　国企改革风口即将袭来。近期地斱国资改革再度活跃，诸如广州颁布国企改革意见，强调竞争性领域国资的资产证券化，以及资产重组混改与股权激励等。考虑到6月中旪左右自上而下的国企改革纲领性文件，预计新一轮的改革风口或即将袭来。从主题的角度看，我们认为6月的国企改革热度将如同5月的军工板块，且在结极上地斱国企可能较央企机会更多，从地域上关注上海、安徽、广东、山东、江苏等省市。建议重点关注：（1）大集团小上市平台的资产注入或整体上市；（2）竞争类领域大集团多平台的资产重组与业务整合；（3）功能性领域的金控平台转型；（4）以及股权激励与员工持股试点等。

　　调整带来新的入市机会。依旧对后市维持乐观判断，牛市中的调整都是入市良机，建议逢低进场与坚定持股；风格上短期可能成长依旧占优，行业上成长板块中的新能源、军工与工业4.0，关注滞涨板块如金融与食品；以及近期大盘股IPO带来的相关板块如核电热点题材，主题依旧关注国企改革。