木林森股权融资37亿有息债务仍达87亿 扣非净利降六成

　　LED封装龙头企业木林森(002745.SZ)或许患上了大肆扩张后遗症。

　　昨日，木林森发布今年上半年业绩预告称，预计盈利2.8亿元至3.2亿元，同比降幅超过三成。

　　木林森成立于1997年，一家集LED封装与LED应用产品为一体的综合性光电企业。2015年，木林森登陆深交所，公司立志要为全球亿万用户提供更健康、更优质的光。

　　上市之后，木林森步子迈得够快。2017年，公司筹划实施收购了全球照明三大厂之一的欧司朗旗下的朗德万斯，交易价格高达40亿元。

　　这笔收购，使得公司总资产、营业收入大幅增长，但其净利润(归属于上市公司股东的净利润)并未与之同步增长。去年，其净利润为7.20亿元，同比增长7.75%，而扣除非经常性损益的净利润(简称扣非净利润)只有2.14亿元，同比下降59.29%。今年一季度，其扣非净利润则为亏损0.53亿元。

　　除了上述收购外，木林森还频频募资进行产业布局及补充流动资金。继前期已实施股权融资37亿元外，公司正在筹划不超过26.60亿元的可转债融资。

　　然而，大举向市场抽血后，木林森的资产负债率还是接连上升，且偿债压力极大。截至去年底，公司有息债务高达87亿元。

　　昨日下午，木林森相关人士回应长江商报记者称，公司融资与自身业务发展相匹配，至于大举融资后公司还存在巨大的财务压力，该人士称“我也搞不清楚”。

　　40亿收购标的仅贡献431亿净利

　　木林森的盈利能力在急剧下降。

　　木林森通过闯关IPO于2015年2月17日在中小板挂牌交易。追溯至2009年发现，上市之前，公司经营业绩稳步增长，势态较好。

　　数据显示，2009年至2014年，木林森的营业收入分别为4.56亿元、8.15亿元、12.74亿元、17.86亿元、28.74亿元、40.02亿元，同比分别增长18.43%、78.52%、56.31%、40.20%、60.94%、39.25%，年均复合增值率超过40%。同期净利润为0.42亿元、1.02亿元、1.07亿元、1.62亿元、4.33亿元、4.34亿元，同比增幅分别为143.83%、144.14%、5.05%、50.85%、167.85%、0.25%。虽然有所波动，但整体增幅呈现超高速。总体而言，上市之前的5年，营业收入增长了7.78倍、净利润增长了9.33倍。

　　然而，2015年上市首年，木林森迎来了营业收入和净利润双降局面。当年，其营业收入为38.82亿元，下降3%，净利润2.56亿元，同比下降41.09%。

　　2016年开始，木林森不断进行产业扩张。其中，最为知名的是高达40亿元收购欧司朗旗下的朗德万斯。

　　此笔收购交易的结果是，公司总资产大幅增长，营业收入也急速攀升。2016年、2017年，公司营业收入为55.20亿元、81.69亿元，同比增幅为42.22%、47.97%，而在去年，并表之后，其营业收入猛增至179.52亿元，增幅高达119.76%。

　　不过，净利润与之完全不相匹配。2016年、2017年，公司净利润为4.73亿元、6.69亿元，增幅为85.27%、41.20%，而2018年，净利润为7.20亿元，增幅仅为7.75%。

　　实际上，7.20亿元的净利润并非公司主营业务真实盈利能力。去年，公司获得政府补助8.14亿元，而2016年、2017年政府补助为0.30亿元、1.33亿元。扣除非经常性损益后，其去年净利润只有2.14亿元，相较2017年的5.25亿元下降59.29%，为2013年以来的最低水平。

　　年报显示，耗资40亿元收购(现金支付12.54亿元)的标的资产和谐明芯(义乌)光电科技有限公司营业收入为1.10亿元，净利润只有430.83万元。

　　当然，根据公司披露，标的2017年7—12月、2018年实现的经营利润为788.6万欧元、2998.6万欧元，分别比预测数多7.9万欧元、19.4万欧元。

　　今年一季度，木林森实现营业收入46.70亿元，同比大增130.86%，净利润依旧与之背离，仅为1.70亿元，同比微增2.81%，而扣非净利润则亏损0.53亿元。公司预告，今年上半年，扣非净利润也只有0.6亿元至0.80亿元，同比下降33.89%-42.15%。

　　上市以来融资190亿扩张

　　盈利能力越来越差，融资越来越多越大胆，木林森被市场指责圈钱发展模式备受诟病。

　　2015年，木林森IPO募资9.57亿元，分别投入Lamp LED产品技改项目、SMD LED产品技改项目、LED应用(显示屏、室内外照明灯和灯饰)产品技改项目、LED 品研发中心技改项目及补充流动资金，其中，补充流动资金为4.5亿元，占募资净额的51.35%。截至目前，这些募投项目全部实施完毕。

　　2016年6月，距离IPO募资仅过一年，木林森通过定增再次募资23.48亿元。这次募投项目有三个，分别为小榄SMD LED封装技改项目、吉安SMD LED 封装一期建设、新余LED 照明配套组件项目(由原新余LED应用照明一期建设项目2017年1月变更)。截至去年，仅剩下2.66亿元资金未投入，投资进度为88.51%。

　　2018年8月，木林森在实施上述收购资产时配套募资3.96亿元，计划用于建设义乌LED照明应用产品项目，截至目前尚未使用。理由是，原本计划募资11.30亿元，实际仅募资3.21亿元(净额)，资金缺口较大。

　　为了解决建设义乌LED照明应用产品项目资金缺口，木林森又开始募资。这一次，是发行可转换债，并将上述募投项目变更为义乌LED照明应用产品自动化生产项目，多了“自动化”三个字。除原募投项目计划生产的灯丝灯产品外，增加了LED灯泡、LED灯管、LED面板灯等照明产品。变更后项目投资总额由12.87亿元变更为13.47亿元。

　　此次可转债项目为拟募资不超过26.60亿元，除了上述募投项目外，还增加了小榄高性能LED封装产品生产项目、小榄LED电源生产项目以及偿还有息债务。

　　综上所述，上市仅4年，木林森就向市场抽血63.70亿元。而上市以来，其累计实现的扣非净利润只有13.77亿元，向投资者派现6.24亿元，不及股权融资额的十分之一。

　　实际上，为了大肆扩张，木林森融资金额远不止上述这些。

　　wind数据显示，上市以来，木林森直接融资84.47亿元，间接融资(长短期借款，以增量口径计算)79.63亿元，合计为164.10亿元。加上正在筹划实施的可转换债，近4年来累计融资金额将达到190.70亿元。

　　短期借款年增46亿

　　木林森急于发行可转换债，源于其面临巨大的财务压力。

　　尽管上市以来密集融资，但木林森仍然面临流动性十分紧张局面。

　　截至去年底，木林森短期借款为53.64亿元、一年内到期的非流动负债13.92亿元、长期借款15.81亿元、应付债券1.99亿元、长期应付款(主要是融资租赁款)1.42亿元，合计为86.78亿元。而在2017年底，其有息负债为38.17亿元，一年之间大幅增加48.61亿元，增幅为127.35%。这一增速，不仅超过营业收入增长速度，更是碾压净利润增长速度。

　　上述新增债务中，短期借款增长最为突出，增加额为45.69亿元，增幅为574.72%。

　　短期借款猛增5.75倍直接将木林森置入巨大的财务风险之中。截至去年底，公司货币资金为65亿元，其中，受限货币资金36.16亿元、前次募资未使用余额6.01亿元，扣除这些，公司实际可支配资金只有22.83亿元。即便不考虑维持日常运营及部分项目尚需继续投入，将这些资金全部拿去还债，仍存在60亿元的缺口。

　　资产负债率方面，2016年以来逐年上升，分别为61.39%、68.64%、69.98%，高于同行业上市公司平均水平，处于行业较高水平。木林森解释称，主要原因系公司本部业务和资产规模增长较快，每年对厂房、设备等投资额较大等。

　　今年一季度，公司财务压力并无明显改善。

　　木林森亦坦承，公司目前资产负债率较高、流动比率和速动比率较低，整体偿债能力偏低。另外，由于外部债务融资活动增加，公司财务费用金额和占净利润比重持续增加，制约其盈利能力增加。同时，较高的财务杠杆增加了财务风险和流动性风险。

　　财务数据显示，去年，木林森财务费用为4.83亿元，较上年的2.26亿元翻了一倍多，其财务费用占去年净利润的66.34%。

　　此外，木林森的应收账款及存货也增长较快。截至去年底，二者分别为39.05亿元、48.05亿元，分别较上年增加23.03亿元、31.95亿元。二者大幅增加，也加剧了公司流动性风险。

　　经营现金流方面，2017年及今年一季度，木林森的经营现金流净额分别为10.88亿元、2.95亿元、-1.04亿元。

　　看来，或许，木林森高度依赖此次发行可转换债化解财务风险。