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信用利差加速分化

  • 发布时间:2015-12-08 01:00:59  来源:中国证券报  作者:佚名  责任编辑:罗伯特

  □本报记者 王姣

  山水水泥、云煤化等信用事件尚未完全平息,年内又一起违约事件再次出现。12月7日,四川圣达集团确认“12圣达债”未能按期足额付息及兑付回售债券本金,由此成为今年以来债券市场实质违约的第八例。分析人士指出,当前经济仍未回暖,制造业等企业基本面持续疲软,同时政策层面打破刚兑和清理“僵尸企业”和“绝对过剩产能”的决心较强,高危债券外部支持程度下降,而违约担忧加剧致高危行业再融资难度加大,债券违约将呈常态化,防范信用风险应成为信用债投资主基调,筛选排雷尤为重要。

  年内第八起信用债违约

  四川圣达集团有限公司(简称“圣达集团”)7日公告称,公司债券“12圣达债”应于2015年12月5日付息及兑付回售债券本金。受外部经营环境及金融环境的影响,圣达集团的生产经营业务受到冲击,同时资金流动性受到限制,未能按期足额付息及兑付回售债券本金。该债券发行总额3亿元,于2012年12月5日发行,期限6年,附第三年末发行人调整票面利率选择权及投资人回售选择权。据资信机构披露,该期债券全部投资者已行使提前回售权利。

  海通证券点评称,受制动鼓和生铁业务亏损影响,圣达集团和子公司均已出现贷款违约和欠息,金额高达5.14亿元,资金链十分紧张,偿债依赖外部支持;公司已筹划资产重组,且政府部门也介入,但最终仍违约,显示政府保刚兑的难度加大。

  业内人士指出,近来信用事件频出,除经济增速下行的大背景外,也受到了年末企业现金流压力上升的影响,短期债务偿付负担积聚,银行囿于对信用风险的担忧而减少信贷投放,进一步加速了企业债券违约的爆发。

  除圣达债违约外,12月已出现多起主体评级下调事件。据中金公司数据,仅上周就单独公告11项评级调整,全部为负面评级行动,包括9家非城投企业和2家城投企业。

  南京银行补充称,通过对评级下调和上调企业分析,在个券选择上应注意规避周期性、产能过剩行业。由于评级调整具有滞后性,料2016年二、三季度评级调整高峰期上游行业调整次数或将井喷。

  信用风险加速爆发

  在实体经济延续疲弱态势、重点发债行业即将步入长周期去产能的背景下,业内人士认为,未来债券违约或常态化,防范信用风险应为信用债投资主基调。

  从基本面来看,瑞银证券宏观团队预测2016年A股上市公司利润增速将从今年的4%降至-1%。“明年有可能会发生严重信用违约事件或不良贷款快速攀升,使得金融系统受到债务违约的风险冲击。”

  而在上周举行的经济工作专家座谈会上,政府高层表示,要下决心淘汰一批“旧动能”,要对“僵尸企业”、“绝对过剩产能”的企业狠下刀子。光大证券认为,煤炭、钢铁等行业或首当其冲,成为改革的切入点。这类行业仍处于下行周期,企业面临非常大的经营和财务困境,到期债务偿付严重依赖外部支持。政府传递出的政策风向或使得这些产能过剩行业的信用风险进一步加剧,筛选排雷尤为重要。

  综合来看,招商证券认为,未来信用债可能面临三方面的负面冲击:首先是估值和流动性方面的影响,比如个券连续亏损导致暂停上市、当年盈转亏或者亏损面扩大引致评级下调、因上述因素引致的交易所折算系数调整。其次是目前经济环境下,类似于中钢、云煤化、桂有色等因宏观经济不景气所引致的个券还本付息压力,以及山水等在自发整合与兼并重组进程中引致的或有违约。最后是经济下沉、产业债担保增信能力下降与资产重组背景下的城投平台负面事件。

  中金公司进一步指出,近期负面信用事件还在不断暴露,银行不良贷款情况也在进一步恶化。展望明年,违约风险将会继续发酵,评级间分化必然加大,过低的低等级信用利差需要重估反映其实际风险水平。

  信用利差加速分化

  随着前期调整逐渐结束,近期信用债收益率再度下行,但由于信用事件此起彼伏,市场对于低等级品种较为谨慎,近期低等级品种走势明显弱于高等级品种。市场人士指出,当前临近年末,市场情绪逐渐趋于保守,而除了违约风险,因评级调整等信用事件造成的估值冲击,以及流动性较低等因素同样会制约低等级债表现,因此预计高、低等级信用利差的分化仍将继续。

  据国泰君安数据,上周二级市场上的信用债收益率曲线平坦化下行,信用利差1年期高评级品种收窄2-5bp,低评级品种走扩1bp,3年期高评级收窄4-6bp,低评级走扩6-7bp,5年期收窄6-16bp。

  目前信用利差仍保护不足。中金公司指出,目前评级AA+及以上的信用利差都在历史1/4分位数以下,AA评级信用利差在历史中位数附近。

  业内人士预计,信用债的估值分化会进一步拉大,信用利差特别是等级利差将延续走阔的趋势。申万宏源指出,随着债券负面事件的增加,预计随后的2-3年内,中国信用债估值将愈来愈多的反映信用风险定价因素。实际上,从今年AA-及以下品种信用利差一直维持高位即可看出端倪,预计明年AA品种和部分行业AA+品种中也将根据资质的不同出现较大的估值差异。

  平安证券同时表示,年内过剩产业信用风险有所增加,信用利差分化格局加速形成。过剩产能部门的信用违约风险将不断提高,即便最终出于就业和社会稳定考虑,政府对违约进行兜底,也不会改变信用利差持续分化趋势。高等级信用债受机构配置需求追逐而利差不断缩窄;低等级信用债却不得不承受高风险溢价推动的信用利差走阔。

  由于违约频发,低等级信用债成为投资者最不看好的债券品种,不过高等级信用债取代利率债成为市场最看好的债券品种。海通证券最新调研结果显示,看好高等级信用债者的占比由上期的45%大幅升至65%,或由于信用债调整后信用利差重新拉大,且违约频发使得投资者追逐相对安全的高等级债券。

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