□兴业证券研究所定量研究团队

　　随着上周五瑞福优先最后一个申赎日结束，国投瑞银瑞福深证100指数分级基金将进入最后一个分级运作期。作为目前折价率最高的分级杠杆基金，瑞福进取由于其独特的产品运作模式以及分级运作结束期限的来临，投资者可以关注其蕴含的投资机会。

　　独特的运作模式

　　国投瑞银瑞福进取（150001）和瑞福优先（121007）由老的瑞福分级基金转型而成。老的瑞福分级于2007年7月17日成立，存续期为5年，是我国证券市场上第一只分级基金产品。2012年7月17日起，国投瑞银瑞福分级基金延长了运作期，老的瑞福分级基金转型为“国投瑞银瑞福深证100”分级基金（121099），分级运作开始日为2012年8月14日并且分级基金产品运作期限为3年，到期后转为瑞福深证100指数型基金（LOF）。根据基金合同，到期后瑞福优先份额资产将以现金形式给付，而瑞福进取份额则转为国投瑞银瑞福深证100指数型证券投资基金（LOF），并继续在深圳交易所上市交易。

　　截至2月13日，瑞福进取的市价为1.276元，单位净值为1.441元，价格杠杆为1.7倍左右，折价率为11%左右 ，是目前折价率最高的股指型分级杠杆基金。目前瑞福进取和瑞福优先的份额比为1:1，基金份额都接近36.5亿份。

　　与目前许多分级基金的A类份额和B类份额同时上市不同，瑞福分级是唯一一只B类份额（杠杆份额）单独上市的分级基金。由于作为指数分级基金进取份额，瑞福进取的风险收益特点更加纯粹，更有利于吸引高风险偏好的投资者参与。瑞福进取为三年内全封闭运作管理，其存续期内稳定的份额总量有助于较为精确地判断其二级市场价格运行方式，这一特征尤其有利于短线价差交易者。此外，国投瑞银瑞福分级基金没有设置配对转换机制，而且A类份额不上市交易，因此不存在套利交易对瑞福进取价格的影响。与去年12月那样市场上多方力量强化导致很多分级基金整体溢价的不同，其涨幅不会受套利的限制从而可能较同类产品更高。

　　瑞福优先每6个月开放一次，接受申赎，申购费用为0，其约定收益为一年定存基准利率+3%。上周五是瑞福优先最后一个申赎日，由于一年期定存基准利率下调为2.75%，在最后一个封闭期半年内瑞福进取以5.75%的利息向瑞福优先融资，瑞福进取的融资成本有所下降。

　　玩转最后一个分级运作期

　　目前由于瑞福优先进行份额折算，瑞福进取已经暂停交易，并拟于2015年2月17日复牌。那么在不到半年的分级运作期内，瑞福进取有哪些投资机会投资者可以重点关注呢？我们认为，主要有以下三个方面的投资策略可供投资者参考。

　　一是跟踪指数的投资机会。目前市场主流的观点是A股将延续2014年底的强势走势，全年上涨的概率比较大。在牛市当中投资指数基金是比较好的选择。而由于折价的存在以及2015年8月运作期结束，瑞福进取具有很高的吸引力。如果未来股票继续上涨，投资者买入瑞福进取可以获取深证100指数上涨的杠杆收益，即使未来市场不涨，随着到期临近，瑞福进取的折价率也会逐渐收窄，并向净值回归，即使扣除给瑞福优先的利息，瑞福进取依然是有正收益的。因此总的来说，如果投资者看好未来深证100指数上涨的机会，持有具有较高折价安全垫（11%左右的折价）和较高杠杆（1.7倍）的瑞福进取是比较好的选择。

　　二是结合银华稳进实现指数增强的目的。截至2月13日，银华稳进的收盘价为0.913元，单位净值为1.007元，折价9%左右，在最后一个封闭期内银华稳进的约定收益率与瑞福优先相同，都是年化5.75%。由于目前瑞福进取和瑞福优先的份额比例为1:1，投资者可以购买1份瑞福进取，同时购买1份银华稳进，就能够配对成一个类似深证100指数增强基金的组合。我们可以计算一下组合增强的收益率情况。假设到了今年8月瑞福进取到期的时候，银华稳进的折价率还是保持在9%左右。由于在最后一个封闭期内银华稳进和瑞福优先的约定收益率相同，投资者到期可以将银华稳进卖出获得的收益偿付瑞福优先的利息。截至2月13日，我们计算该组合的增强收益在6%左右，年化增强收益超过10%。如果投资期间银华稳进的折价率缩小，还可以给组合带来一定的超额收益。

　　三是基于股指期货对冲的策略。2014年下半年随着沪港通的实施，沪市主板的表现大幅优于深市主板的表现，深证100指数2014年的涨幅也低于沪深300指数。如果2015年深港通顺利实施，将提振深市主板的表现，深证100指数的表现有望超过沪深300指数。因此，投资者在持有上述指数增强组合的同时，卖空相同市值的沪深300指数期货，可以形成一个阿尔法对冲的组合策略。该组合策略的收益一方面来自瑞福进取的折价，另外一方面也来自于深证100指数相对于沪深300指数的超额收益。当然这种组合投资策略也有一定的风险。除了未来半年左右期限内深证100指数依然跑输沪深300指数的风险之外，投资者还需关注接近到期日瑞福分级的仓位变化导致瑞福进取跟踪指数的表现会有偏差的风险，以及做空股指期货的基差波动带来的展期风险。