农银汇理基金：谈谈可转债的“溢价”和“溢价率”

　　农银可转债债券基金经理 周宇

　　在投资可转债的过程中，投资者经常遇到“溢价”和“溢价率”问题。

　　溢价，主要是由对正股价格的未来预期、转债市场的流动性等因素造成。当可转债的绝对价格很低，接近甚至低于纯债价值时，由于期权价值的影响，溢价率一般为正。当可转债绝对价格很高，脱离纯债价值时，由于流动性和转换跨度等因素的影响，溢价率一般为负。

　　“正溢价”，是可转债比较普遍的现象。当风险资产包括权益市场下跌时，可转债价格跌至纯债价值附近，这时正股下跌而转债价格保持不动，溢价被动拉升。而另一种情况，由于可转债市场提前反应乐观预期，可转债价格上涨而正股价格没有太大变动，出现主动拉升溢价现象。

　　面对同样纯债价值或者转股价值的两只可转债，可能“溢价率”也有高有低。大部分投资者偏好较低的溢价率，但事实证明，较低或较高的溢价率都存在缺陷。较低的溢价率可能反映了正股的潜力有限，而太高的溢价率可能过于乐观透支了未来涨幅。适中的溢价率提供合适价格的好公司。

　　同时，可以将“溢价率”看成衡量市场情绪的指标。当可转债市场整体处于偏债性时，可转债的溢价率越高，代表市场越悲观；当可转债市场处于偏股性时，可转债的溢价率越高，代表市场越乐观。而情绪指标的变化可以作为投资依据。巴菲特说过——别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。当情绪反应极度悲观时，可转债市场常常具备较好的投资机会；当情绪高度亢奋时，可能离市场下跌也不远了。

　　“负溢价”的机会比较少，一般出现在牛市后期。由于转债价格过高，参与的投资者较少，可转债相对正股存在流动性溢价。另外，由于转股存在一定的时间跨度，存在高度不确定性，也相对有保护性溢价存在。一般而言，“负溢价”都能比较充分反映市场信息，但某些情况下，经过仔细分析，仍能利用比较大的“负溢价”空间进行可转债和正股之间套利。

　　观察目前的可转债市场，仍以正溢价情况为主。之前转债一级发行和二级偏股转债都持续出现了高溢价的情况，再结合正股市场处于快速上涨后的高位，应对可转债市场的透支保持警惕。溢价率最终将收敛为零甚至为负。高正溢价的情况下，可转债市场的后续上涨，正股表现将扮演更加重要的角色。