□中信证券固定收益部杨希

　　随着IMF评审日期的临近，人民币是否会被纳入SDR货币篮子成为市场讨论的热门话题。目前来看，人民币有望今年被纳入SDR货币篮子。如果人民币加入SDR，对境内外人民币债券市场将产生积极作用。

　　人民币有望被纳入SDR货币篮子

　　SDR是IMF于1969年创设的一种储备资产和记账单位，其自身并不是一种真正的货币，而是IMF分配给各成员国获得“自由使用货币”的权利。当初，IMF创设SDR的一个初衷是为了补充成员国的外汇储备，以解决国际市场流动性不足及国际货币体系的不对称性问题。

　　IMF对于SDR货币的审核主要有两个标准：一是出口标准；二是自由使用标准。2011年，IMF又提出了储备资产标准，对自由使用标准进行了进一步的细化。对人民币而言，达到出口标准并没有任何障碍，但目前人民币和自由使用标准或储备资产标准仍存在着显著的差距：一是持有人民币外汇储备的国家数量偏少。二是国际债券规模和人民币外汇交易规模偏低。三是资本账户开放尚未达标。

　　近期，针对资本账户不可兑换项目，央行已经开始密集推出相关政策。例如，针对非居民在本地出售或发行货币市场工具项目，央行上周宣布允许境外人民币业务清算行、境外参加银行在银行间债券市场开展债券回购交易。由于今年是人民币冲刺SDR货币篮子的关键时点，预计央行还会陆续推出相关政策，以满足资本账户开放标准。但人民币仍存在着持有国家数量偏少、规模偏低的问题，以及国际债券规模和人民币交易规模偏低的“硬伤”。

　　总的来看，人民币离自由使用标准或储备资产标准有明显的差距，今年人民币在技术层面达标的可能性较小。但另一方面，我国经济体量和出口规模已经成为全球经济中不可忽视的力量，将人民币纳入SDR货币篮子已经成为全球多数国家的共识。因此，如果人民币加入SDR的提案能够得到70%的投票权支持，人民币仍有望被纳入SDR货币篮子。

　　大幅提升人民币利率债需求

　　仅就SDR自身而言，人民币纳入SDR货币篮子对人民币债市的实际影响并不大。目前SDR总配额仅为2840亿美元，根据SDR货币权重公式推算，人民币在货币篮子的权重估计为12%-15%，对应的人民币储备资产仅为340-430亿美元，即人民币2100-2700亿元，这对于体量已经超过35万亿元的人民币债券市场而言微不足道。况且，从以往SDR的使用情况看，成员国实际使用SDR主要是转换为美元和欧元。因此，即使人民币纳入SDR，短期内并不会对人民币债券市场产生立竿见影的影响。

　　加入SDR的重要意义在于人民币获得了IMF背书，有利于增强各国对人民币资产的信心，并大大加快各国央行将人民币纳入外汇储备资产的进程。假设各国央行持有5%的人民币外汇储备，根据2014年全球11.6万亿美元的外汇储备规模，人民币纳入SDR在未来几年内将推动约6000亿美元（3.7万亿元人民币）的人民币利率债需求。另外，全球主要新兴债券市场指数也会将国内债券市场纳入其指数范围，这也会进一步提升对人民币债券的需求。

　　即使今年IMF没有把人民币纳入SDR货币篮子，人民币国际化和资本账户开放也都是不可逆的过程，因此，我们也可以借鉴参考韩国债券市场的国际化程度。目前，韩国15%的利率债是由境外机构持有，包括美国、中国、新加坡等国都持有韩元利率债。参照韩国债券市场的开放程度（15%）和目前人民币利率债的存量规模（约25万亿元），资本账户开放和人民币国际化同样也能带来约3.7万亿元的人民币利率债的需求。不过，与人民币纳入SDR的不同之处是，海外央行配置人民币利率债的进程会放缓，达到3.7万亿元左右人民币利率债规模所耗费的时间也会更长。

　　此外，SDR还会加速推动境内外人民币债券收益率趋于一致。从5月份的离岸人民币国债招标和人民币国债的二级市场走势看，境内外人民币国债收益率趋同的现象已经非常明显。前瞻地看，随着人民币资本账户的全面开放，境内外人民币债收益率趋同的时代正在快速到来。