■ 私募操盘

　　□诺亚财富 夏春

　　巴菲特多次强调在美股市场上买入并持有的策略，比如“买入那些就算市场将关闭十年，你都乐于持有的股票”、“如果你不打算持有十年，那就连十分钟也别持有”、“如果一笔优秀的生意由杰出的人才来管理，我的持有期将是永远”。在2013年他给股东的信里说，他给太太的遗嘱是把90%的钱买入与标普500指数挂钩的低成本基金，剩下的10%买入美国短期国债，并且定期再平衡回到这样的比例，他相信这样的策略在长期将跑赢大多数投资者。

　　对于熟悉金融学术研究的人来说，对于这样的资产配置方案应该毫不意外。2013年诺贝尔经济学奖获得者，芝加哥大学金融系的尤金·法玛教授正是以“市场有效”理论而名满天下。该理论的一个重要推论是在长期，绝大多数使用各种选股方法的主动型股票基金无法战胜其对应的股票指数，而这早就被众多的实证研究所证实。

　　被称为股票投资圣经的《股票的长期表现》（作者杰瑞米·西格尔是宾夕法尼亚大学金融系教授）和《华尔街的随机漫步》（作者马基尔·波顿是普林斯顿大学经济系教授）都强调市场有效，并告知读者任何偏离指数投资的策略，如果没有带来经风险调整的正回报（也就是常说的“阿尔法”）同时又需要付出高费用，将是得不偿失的。

　　事实上，在美股市场，买入并持有与指数挂钩的基金回报非常高。只要跟随股票和债券指数的调整进行动态跟踪，买入并持有，股票相对于债券的回报在长期高到无法用他们各自的风险差别，以及投资者的风险厌恶程度来解释。这个谜团在1978年被明尼苏达大学经济系教授爱德华·普雷斯科（2004年诺贝尔经济学奖得主）发现，经过近40年的研究，学术界已经提出了许许多多尚不完美的理论解释。这些理论都非常深奥复杂，普通读者只需要知道一点就够了：有相当多的理由表明，美国股市与债券之间的长期回报差别在将来依然会持续。特别需要提醒的是，买入与股票指数挂钩的低成本基金并持有的策略在A股行不通。

　　热衷于频繁买入卖出的投资者如果不巧错过了股市最佳表现的10天，则初始的100元投资的累积回报会从482.30元减少一半到240.70元，错过最佳的30天的回报甚至低于初始投资，十多年下来回报率为负。特别是回报最佳的交易日往往伴随着最差的交易日，而大多数人在股市大跌时会选择回避，也就错过了大幅反弹的机会。这个简单的事实，印证了投资界流行的一句话“待在市场，而不是在市场择时交易”。

　　当然，除非有预知未来的水晶球，完全避开表现最差的25个交易日，就好比只投资最佳的25个交易日一样，是不可能的。统计表明，假如我们在避开最差的25个交易日的同时也错过了最佳的25天，那么100元的累积回报是2750元，高于买入并持有策略的所得的1910元。

　　虽然没有精准提前判断最佳和最差交易日的方法，但我们还是可以清楚看到，这样的日子往往出现在市场波动率很高的时候。实际上，有经验的交易员在市场波动率上升的时候会选择暂时退出或者减少交易，虽然这样会错过反弹的机会，但最关键的是可以避开最差的交易日。前面的计算已经很清楚地显示，避开最差的日子将大大提升长期回报的表现，因此这样做是值得的。虽然买入并持有策略在A股效果不好，但在市场波动率高时减少或暂停交易的建议是有价值的。