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博时基金魏桢:债市短期风险偏好回落

  • 发布时间:2016-03-18 00:26:16  来源:中国证券报  作者:佚名  责任编辑:罗伯特

  □本报记者 李豫川

  尽管央行公开市场连续两周巨额净回笼货币,但得益于3月初的全面降准和节后现金回流,市场流动性保持充裕,货币市场利率下行并保持低位。博时安丰18个月定期开放债基金经理魏桢表示,当前政府政策从强调供给侧改革,到强调供给侧和需求侧的均衡,政府政策的重心出现了一定的微调。本周央行MLF利率下调25基点,带动短端利率继续下行,3月份以来债券市场先抑后扬,收益率曲线10年-1年期限利差扩大至90个基点左右,曲线增陡。信用利差维持低位,中债企业债总财富指数今年以来增长1.41%,信用为主的纯债领跑。

  长端收益率上行带来买入机会

  魏桢说:“目前实体经济的类庞氏格局在强化,但是短期内政府依然不愿意进行风险暴露,稳增长依然是政府的重要任务,这强化了短期的通胀预期和经济触底反弹预期,对于短期的债券市场形成了一定的压力。目前,稳定汇率依旧是政府较为重视的政策目标,出乎意料的降准属对冲性流动性投放,且是央行等到市场贬值预期弱化之后再进行的。短期来看,长端利率的进一步下行需要阶段性的风险暴露。”

  魏桢认为,在当前的经济形势下,央行面临一种两难的局面,如果实施货币宽松,那么就很容易引发资产价格的泡沫;如果不进行货币宽松,则会引发被动的市场出清,触发系统性金融风险,目前政府在这两种选择之中摇摆,但是摇摆的空间正变得越来越窄。她说,只有实质上的改革和风险暴露,让软预算约束主体出清,破而后立,才能出现利率中枢的进一步下移。由于目前的改革措施没有实质上的突破,因此长端利率暂时很难被打下去。我们对于长端利率的上行乐观其成,并认为长端收益率上行就是很好的买入机会。

  “主要逻辑是:长端不起,刺激不休;投资不起,债市不伤。对中国政府而言,如果长端利率持续保持在一个让它觉得非常舒服的位置时,会很愿意利用低利率环境来进行财政刺激和地方债置换。国债司司长强调了置换计划中‘三年左右’中的‘左右’二字,并表达了他们希望将地方债置换对于利率的冲击降到最小的愿望。如果财政刺激之下长端利率一直没有起来,那么中国政府将认为财政政策的挤出效应很弱,市场能够消化更多的财政赤字,它会继续其扩张性的财政政策。”魏桢说。

  以时间换空间获取稳健收益

  但刺激的代价是显而易见的,财政刺激将进一步提高中国经济的负债水平,未来中国政府将不得不通过压利率来维系其债务存续。魏桢分析称,但从短期来看,如果没有看到长端利率起来,政府应该暂时不会放弃财政刺激的努力,短期逻辑和长期逻辑之间似乎存在一定的矛盾。她说:“我们认为,当利率较为稳定时,维稳经济是主要矛盾,政府将继续加强刺激;但一旦长端利率上行,那么债务存续将取代维稳经济成为主要矛盾。我们可以等待长端利率上行之后,债务存续成为主要矛盾所带来的机会。”

  操作策略上,魏桢建议,方向上不过分悲观,保持耐心;空间上,利率的定位非常重要。“央行构建的利率走廊对流动性预期稳定还是有很强的作用,资金利率预期平稳。资金利率稳定给长债在‘空间’上提供了安全边际。2011年以来的经验参考是,剔除货币政策变化因素,当经济预期很弱时(曲线平),10年-1年期利差40-50个基点;当经济预期很强时(曲线陡),10年-1年期间利差110-120个基点;当经济中性平稳时,10年-1年期利差70-80个基点。如果曲线陡峭程度回升到90BP以上,那么保护是较为充分的,这是最大的屏障。时间上,政策对稳增长的重视程度显著上升,刺激政策还没有完全落地,效果如何,值得观察,需要评估。建仓时点可均匀分布,大调大买,小调小买。”

  信用债市场方面,魏桢认为,防风险依然是第一位的,目前除民营企业开始出现风险暴露之外,绿地等大型企业也开始出现风险暴露。城投债总体而言还是不错,但地方政府的债务压力也在逐步凸显,部分地方政府也开始撇账,因此城投债内部依然要进行更为细致的梳理。

  债券基金投资者风险偏好度较低,建议在利率大周期下行的情形下,可多多关注定期开放债券基金,既能保持资产的适度流动性,也能以时间换空间,利用利率下行的大周期获得较为稳健的收益。

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