□深圳市房地产研究中心 李宇嘉

　　2015年三季度GDP同比增长6.9%，自2009年1季度以来首次“破7”，“稳增长”压力短期内增加。但可喜的是，最终消费对经济增长贡献率达到58.4%，比资本形成高出15个百分点，第三产业占GDP比重升至51.4%，自2014年以来对GDP的贡献超过第二产业，意味着经济有所下滑，但结构在优化。同时，由于消费增速微升，未来也将保持这一态势，而出口增速从二季度的-2.0%进一步下滑到三季度的-5.9%，短期内难以改善，“稳增长”中投资还将发挥“关键作用”。

　　当前，由于产能过剩、实际融资成本高企（PPI连续44个月下滑），制造业投资继续下滑，三季度制造业投资同比增速从二季度的9.4%下滑到6.2%，9月增速仅4.5%，创历史新低。受制于清理地方债、财政收入下滑，基建投资增速继续回落，由二季度的17.6%下滑到16.6%，低于2014年23%的“托底”增速。因此，未来“稳增长”的动力还在于上下游关联性和带动性强的房地产。

　　三季度房地产行业最大的利好，就在于销售持续回升，推动开发商“补库存”迹象明显，新开工开始复苏。今年1-9月，商品房销售面积82908万平方米，同比增长7.5%，增速比1-8月份提高0.3个百分点，今年以来持续保持快速回升态势。销售端回升带动库存去化明显加速，尽管商品房待售面积连续三个月微幅增长，但占商品房近70%的商品住宅待售面积连续两个月减少。

　　住宅销售和库存双双向好，源于今年以来一、二线城市楼市持续好转，量价占比在全国的权重提升，已经成为推动全国楼市向上的“主力军”。今年上半年，一线城市楼市成交量平均增长了60%左右，同比增幅创2009年以来的新高，而二线城市仅增长10%，上半年的楼市属于一线城市。下半年，随着地方激励政策纷纷落地、国家政策倾向于“因城市策”，加上购房利率降至历史最低水平，二线城市“接力”一线城市，8-9月楼市销售单月同比增长超过20%。今年1-9月，50个代表城市住宅月均成交约2770万平方米，同比增长近30%，绝对量创2010年以来同期的最高水平。因此，进入三季度后，尽管一线城市楼市“高位回落”，但在二线城市带领下，全国销售继续回升。

　　销售回升推动新开工渐进复苏。目前，50个重点城市楼市库存的出清周期已经从上半年的14个月降至11.4个月，回到了警戒线（12个月）以内，一线城市出清周期更是降至了8个月左右。在这些城市，开发商已从“去库存”转向了“补库存”。三季度，新开工的增速由二季度的-14.3%进一步收窄至-7.7%，9月份同比增速更是大幅回升，并由8月份的负增长转正至15.3%，从而推动1-9月份新开工降幅收窄4.2个百分点至-12.6%。

　　因此，全国新开工“见底回升”趋势或已形成。新开工底部隐现，意味着“去库存”正加速见底。截至9月底，尽管待售库存仍旧在增长，但由于前期低基数、销售持续回升、一线和二线城市进入“补库存”阶段、占商品房近70%的住宅待售库存持续减少，整体待售库存增速也由二季度的20.8%大幅下降至三季度的16.4%。因此，待售“库存去化”的底部将在今年底或明年初显现。

　　若待售库存加速去化，不仅新开工将加速，持续“冰冻”的开发商拿地，也将开始缓慢解冻。目前，从全国来看，还没有看到土地市场回升的迹象。今年前三季度，全国房地产开发企业土地购置面积同比下降33.8%，降幅比1-8月扩大1.7个百分点。300个城市土地成交10.2亿平方米，同比下降30.1%，土地出让金同比减少22.7%。其中，住宅用地成交4.4亿平方米，同比大幅下降33.6%，出让金同比减少18.9%。

　　楼市下游端的销售回升并没有传导至上游端的土地市场，原因在于区域分化严重。占库存70%和在建工程67%的全国600多个三四线城市的楼市，其销售颓势仍无法改观，开发商整体处于“去杠杆”，导致全国楼市整体呈现“房热地冷”、“销售热开发冷”的反常态势。但是，随着今去年四季度，特别是今年“3·30”新政以来，一、二线城市楼市销售“热度”不断提升，开发商开始在这些城市“补库存”，土地市场三季度开始复苏。

　　如果说，今年8月之前土地市场机会属于一线城市的话，从8月开始二线城市土地市场可谓异军突起，推地或成交面积告别过去一直下滑的态势，连续两个月出现了5%左右的环比增长，推地或成交累计同比跌幅从过去30%-40%收窄至20%以内，溢价率从过去两年5%-10%提升到目前的18%（接近一线城市溢价率）。这意味着，开发商开始看重二线城市楼市发展的机会。

　　目前，二线城市月均土地成交面积在2500-3000万平方米之间，占300个城市土地成交面积的40%-50%，已经成为未来土地市场的主力军。二线城市为开发商看好，主要源于下半年以来，二线城市楼市迅速崛起。由于一线城市量价上半年被“透支”。整个三季度，一线城市成交量出现了10%左右的下滑，高房价制约未来需求的风险开始显现，10月以来回调迹象更加明显。但是，二线城市“接力”一线城市，成为下半年特别是9月以来楼市发展的“生力军”。

　　因此，即便三、四线城市楼市难以好转，但一、二线城市房屋交易和土地交易的量价权重明显上升，房地产市场发展空间未来将向人口和产业集聚的一、二线城市，以及重点城市周边的少数三、四线城市倾斜，三、四线城市土地市场疲软不影响全国大局。由此，全国土地市场弱复苏的态势已经确立，四季度或将是全国土地市场的“底部”。综上，在销售持续增长、库存底部将在今年底或明年初显现的情况下，新开工和土地市场将加速复苏，1-9月份房地产开发投资2.6%的增速水平或将是底部。