自2007年美国爆发次贷危机以来，世界各国政府采取了包括非常规货币政策在内的经济干预手段。然而8年时间过去了，目前仍无法看到全球经济复苏的明显迹象。在此大背景下，中国经济也面临着增速下行的局面。为了更好地制定货币政策，我们需要对当前所面临的宏观经济环境有个更加全面的认识。

　　新时期下经济增速下滑是在多重因素的叠加下导致的，现实的复杂性决定了单独的新古典主义或凯恩斯主义、新供给主义或新结构主义等都不能完全概括、解决中国目前的经济问题。我们需要用大周期、大规律的视野来重新定位中国“新常态”，梳理清楚导致当前经济形势的各种叠加性因素。

　　（一）国内宏观经济形势：趋势性和周期性下滑叠加

　　按照我们对于目前潜在产出缺口的测算，2012-2014年中国产出缺口达-1.8个百分点，比2000-2007年回落了2.4个百分点，比2008-2011年回落了1个百分点。宏观经济在潜在产出回落了1.5个百分点左右的水平，负向产出缺口进一步扩大了。

　　2015年名义GDP增速2.6个百分点的快速回落也意味着经济运行已经偏离了过去的轨迹。且GDP平减指数连续两个季度为负，宏观经济已经打破了过去4年中一个典型特征——“GDP增速持续回落，但价格水平保持稳定”。经济回落的核心力量开始从以往趋势性因素向周期性因素转变，由供给性因素向需求性因素转变，总供给与总需求的失衡显化，通货紧缩的压力正在加剧。

　　趋势性力量与周期性力量的叠加，使得宏观经济面临失速风险。这就决定了宏观经济的治理一方面要用结构性政策来缓解潜在产出水平下滑的冲击，另一方面要用需求管理政策对冲产出缺口的扩大，更为重要的是要采取能够兼顾周期性问题和结构性问题的兼容性政策。

　　（二）国际经济形势：超级债务周期与长期停滞的叠加

　　“新平庸（New Mediocre）”与“大停滞（New Secular Stagnation）”的世界经济对中国经济的冲击依然超乎预期。世界经济在“趋势性因素”、“不平衡调整”以及“超级债务周期”等因素的作用下使各国“投资增速超调”和“贸易增速超调”等现象深度蔓延。这决定了中国2015年出现的投资增速回落、外贸低迷以及资产价格上扬等并不是中国独有的现象，而是世界结构性大调整和周期性调整的一部分。

　　第一，与世界贸易增速的近期变化进行比较，可以发现我国出口增速明显优于世界总体出口增速。因此不能通过简单历史比较把中国贸易增速下滑归结到“中国竞争力大幅度下滑”之上，而应当从全球不平衡逆转和全球贸易超调等角度来考虑。

　　第二，与世界投资增速进行深度比较，也可以发现不能简单地把中国投资增速下滑完全归结到中国因素之上。中国投资增速回落幅度远小于世界各国的平均水平，小于新兴经济体的平均水平。世界投资的超调与世界超级债务周期以及世界经济再平衡密切相关。

　　第三，如果更进一步考察世界投资率（投资与GDP之比）与储蓄率之比可以清楚看到，世界目前处于投资严重不足。中国在促进投资方面需要从世界超级债务周期角度、世界投资周期角度，以及技术周期角度来确定中国投资的规模、力度、范围以及投资的方式。

　　因此，面对当前的经济形势，不应过度强调了新常态的中国特色，把很多问题简单归结到一些特色性因素之上，例如人口问题、信贷问题、阶段问题等因素之上。从世界视野来看，中国变化都与世界变化具有一致性。世界经济的总体走势和周期轮转依然是未来中国经济和转型的核心力量，经济调控和治理必须要求世界的视角。忽视世界经济周期、技术周期、债务周期以及不平衡等结构问题调整的规律，会导致很多调整出现南辕北辙。

　　（三）新常态下传统财政政策的力度和效果

　　如果只从政府工作报告的财政政策定位和目标来看，近年来中国财政政策的定位一直是“积极财政政策”，且力度不断加大。2012年政府制定的财政赤字目标是8000亿元，财政赤字率是1.5%，随后赤字规模持续扩大，赤字率目标不断提高，到2015年赤字规模已经是2012年的两倍还多，赤字率也提高到了2.3%。然而，将财政政策的具体落实情况与目标对比之后发现，政策目标并没有得以实现。2012-2014年目标赤字率从1.5%提高到了2.1%，而实际赤字率却一直没有超过1.8%。事实上，中国的财政支出增速已经从2011年的21.6%直线下降到2014年的8.2%，下降幅度达13.4个百分点，比1993-2014年间财政支出平均增速也低了10个百分点。

　　财政支出增速下滑的原因之一是近两年财政收入增速减缓，地方政府债务高企带来的限制更是不容忽视的原因。积极财政政策要想落实到位，必须要有地方政府的全面配合。但在前期财政刺激政策中，地方政府通过银行贷款和地方投融资平台筹集了很多资金，从而导致地方政府债务迅速扩张，债务负担越来越重。由于房地产周期性调整导致土地出让金大幅缩减，再加上43号文中“政府债务不得通过企业举借”和“坚决制止地方政府违法违规举债”等规定，大大限制了地方政府通过投融资平台融资的能力，导致地方政府难以借新还旧，高企的地方债务存量问题便限制了地方政府筹集配套资金落实中央积极财政政策的能力。

　　财政政策名义积极但实质紧缩体现在三个方面：一是支出速度没有明显提升；二是由于受制于各类政府收入增长的下滑，对于投资的支持出现明显回缓；三是从财政存款来看，财政拨付和使用的进度比预期要慢。必须从制度层面构建新型地方政府与经济发展共融的激励机制，以代替地方政府过去“跑部前进”、“投资膨胀和投资饥渴”的动力体系。