□本报记者 叶斯琦

　　正当“量化宽松”（Quantitative Easing，QE）作为治疗金融危机的良方而被主流市场津津乐道之际，近期德意志银行又抛出了一个姊妹概念——“量化紧缩”（Quantitative tightening，QT），并迅速吸引了各大投行的高度关注。

　　在部分业内人士看来，QT的开始，可能意味着全球央行“外储大膨胀”的终结，以及“石油美元”时代的最终没落。

　　那么，QT到底是何方神圣？宏观经济形势悄然转向了吗？大宗商品投资该怎样转换思维？

　　从“量化宽松”到“量化紧缩”

　　如果说各大央行的宽松政策推动了金融危机以来全球市场“股债双牛”，那么在德意志银行看来，这一“量化宽松”的过程可能即将结束。随着趋势逆转，全球正在进入“量化紧缩”的全新时代。而“量化紧缩”的标志，正是所谓全球央行“（外储）大膨胀”时代的终结。

　　“连续增长了20年之后，我们预计全球央行的外储最多只能保持稳定，而更有可能的是在未来几年持续下降。”德意志银行分析师George Saravelos说。

　　据国际货币基金组织（IMF）数据，上个世纪90年代末金融危机后作为抵御资本外流和货币贬值的缓冲工具而快速增长的外汇储备，在今年第一季度已从去年年中11.98万亿美元的峰值下降至11.43万亿美元。

　　中大期货副总经理景川在接受中国证券报记者采访时表示，QT是相对于QE而言的，在金融危机背景下，各国政府采取了高度一致的行动，即通过释放货币的方式增加流动性，用来置换有毒资产、挽救经济。央行通过定时定量购买政府债券的途径来实现这一目的，这就是量化宽松。随着金融危机逐步远去，经济渐入恢复期，特定时期的做法需逐渐撤出，以恢复正常的货币状态。

　　南华期货研究员张元桐指出，由于大量外储配置了美债，因此外储下降之后，美债的供应将会增加，从而对发达国家债券收益率带来上行压力。此举无疑会推升美国国债收益率，量化紧缩因此而来。

　　值得注意的是，量化紧缩并非是通常意义上的紧缩，而是从货币宽松回归货币中性。兴证期货宏观分析师刘文波认为，量化紧缩的产生是经济复苏之后，美联储货币政策回归正常化，全球资本自然流动的结果。“在美国经济表现强劲，以及美联储加息预期之下，未来持有美元资产收益更大，全球资本自然流向美国，表现出来的结果就是美元升值，其他国家货币汇率出现贬值。为了对抗本币贬值，各国央行抛出美元，买入本币，导致外汇储备下降。”

　　“不过，是否真的转为QT还是存在变数。全球经济增长目前并不稳定。美联储对于经济的预期也可能出现错误。因此如果美联储正式加息之后出现经济倒退的话，还是有较大概率重启QE4和零利率。”easy-forex易信外汇中国区首席交易官孙宇表示。

　　值得注意的是，中国人民银行9月7日公布的数据显示，8月份我国外汇储备继续下降至35573.81亿美元，较上月缩水939亿美元。自2014年9月以来，我国过去多年一路走高的外汇储备突然掉头直下，呈现逐月下降，仅在2015年4月出现小幅回调，此后又接连减少。

　　对此，央行发言人表示，从外汇储备8月份单月变动情况看，主要的影响因素有三方面：一是央行在外汇市场进行操作，向市场提供外汇流动性；二是外汇储备委托贷款项目在8月份进行了一些资金提款；三是8月份国际市场一些主要金融资产价格出现不同程度回调。上述金额从外汇储备中作了相应扣减。

　　“前两项外汇储备的下降在很大程度上反映为境内其他主体持有外汇资产的增加：一方面企业和个人外汇存款持续增加，其中8月份较7月份又增加了270亿美元；另一方面金融机构外汇流动性也十分充裕。其他境内主体持有外汇资产的增加意味着企业、居民和金融机构的资产配置更加丰富，这是我国‘藏汇于民’战略的体现，有利于促进国际收支平衡。”

　　“石油美元”静悄悄死去？

　　在业内人士看来，石油美元体系的没落，也是QT时代到来的结果。“由于美国国内能源产出的大幅增加，原油进口大幅下降，再加上原油价格暴跌，使得外流的石油美元减少。”刘文波说。

　　随着油价从每桶147美元的高位扭头向下，甚至跌至每桶40美元以下，产油国的“石油美元”储备正在骤跌，并导致全球市场的流动性迅速减少。

　　沙特阿拉伯是迅速、大规模抛售资产的最显著例子。数据显示，今年2月沙特外汇储备下降202亿美元，创下至少15年以来最大月度跌幅。6月和7月，沙特开始增加海外存款，同时更积极地抛售国外债券。7月沙特还通过准主权财富基金抛售约40亿美元债券，8月又向银行抛售约53亿美元债券。

　　对此，有人甚至高呼，“石油美元”正在悄然死去。

　　“在全球进入纸币本位制后，为避免美元信用破产，1974年美国总统尼克松说服沙特等海湾国家采用美元作为石油贸易的唯一货币，此举随后引发了所有石油贸易以美元定价，石油因此替代黄金，成为美元作为唯一全球贸易货币的基石。”业内人士告诉记者。

　　美国作家、分析师威廉·克拉克分析，“石油美元”体系所扮演的角色以及影响力取决于大多数发达国家依赖于石油进口，而购买石油需要美元，所以这些国家需要储备大量美元，从而对美元的货币价值形成有效支撑。

　　越来越多的迹象表明过剩供应会持续，过去十五个月，供应世界40%原油的OPEC的产量仍然在每日3000万桶的限额之上。同时，伊朗石油部长表示，一旦国际制裁解除，伊朗原油产量将增加100万桶/日，以夺回市场份额。当前，WTI油价已经自6月的高点下跌超过25%，徘徊在每桶45美元左右。

　　国际投行高盛近日下调了油价预期，将2016年WTI油价预期下调至45美元/桶，5月时预计为57美元；下调2016年布伦特油价至49.50美元，5月时预计为62美元。

　　商品投资策略会否转向

　　近期，大宗商品市场波动较为剧烈。8月以来，衡量全球商品期货价格变动的CRB指数一度在18个交易日内下跌了8.54%，随后又在12个交易日内反弹近5%。在宏观经济出现转向的情况下，大宗商品的投资需要采用什么新的策略？

　　对此，世元金行分析师认为，在QT时代下，大宗商品价格往往遭受巨大冲击，将会迎来寒冷的冬季。对于大宗商品而言，可能表现出需求萎靡不振，甚至出现倒退的情况，其价格将会进入长期的熊市当中。作为投资者，还是应当顺势而为，采取逢高做空的策略。

　　刘文波也持类似的观点。他指出，在QT时代下，美元在国际经济中的流通量下降，以美元计价的大宗商品价格会出现下跌。对于投资者，可以利用金融衍生品锁定风险。比如，在期货市场采取套期保值措施，比如买卖外汇期货、商品期货等。还可以在场外市场签订各种场外协议、买卖期权等进行风险管理。

　　不过，景川认为，通常而言，QE时代伴随着私人部门的去杠杆化，而QT时代是私人部门不断加杠杆，这个是经济由衰转强的过程。从目前世界经济的运行上看，不具备全面QT的条件，差异化的经济运行格局决定了全球的QT将从美国开始，逐渐过渡到其他国家，而一旦进入全球的QT时代，则表明全球经济进入了政府去杠杆而民间增杠杆的经济上升期。

　　“一旦进入全球化的QT时代，由于私人部门的投资增加而带动经济的增长，消费随之旺盛，大宗商品价格也将出现回升，就是所谓的牛市周期。在这个时期，投资者将更多地采用顺周期策略，企业重建库存工作开始出现，库存周期也将延长。当然，这个前提是全球进入QT时代，而目前看，显然需要一个漫长的阶段才能实现。”景川说。

　　张元桐则表示，面对这种全球经济新的不确定性，投资者应该密切关注我国经济改革的动向，跟踪美联储的加息节奏，关注新兴市场国家的货币以及制造业。大宗商品价格已经趋近底部，当前最需要的便是投资者的耐心。