鉴于地方政府债券将会成为地方融资的一个主要手段，我们认为有必要对从2009年开始的地方政府债券的发行试点进行梳理总结，以期对今年及今后的地方政府债券发行工作提供借鉴。

　　1、发行模式

　　中国地方政府债券的发行模式自2009年以来先后采取了以下三种模式。

　　“代发代还”。在2008-2009年应对全球金融危机期间，为了增强地方安排配套资金和扩大政府投资能力，2009年国务院批准由财政部代发2000亿元地方政府债券，从发行到还本付息都由财政部代办。

　　“自发代还”。2011年，在“代发代还”运行两年后，国务院批准上海、浙江、广东、深圳四省市试点在国务院批准的额度内自行发行债券，但仍由财政部代办还本付息。2013年新增了江苏和山东两个试点省。

　　“自发自还”。2014年国务院批准了上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛等十个省市试点地方政府债券自发自还。这些地方政府不仅自行发行债券，还直接向投资人支付本金和利息。

　　在以上三个模式的转变过程中，参与试点的地方政府的发债方式逐步趋近市场化，地方政府在债券发行过程中的权责利得到进一步明确，国家信用在地方政府债券中的担保作用逐渐弱化。

　　2014年10月，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称《意见》）发布，标志着中国地方政府债券新运行机制的建立。《意见》对包括发债主体、债券种类、发债规模、债券审批、发债用途、债券偿还等都提出了指导原则和一些具体规则。比如，《意见》规定，要“严格限定地方政府举债程序和资金用途”，“地方政府对其举借的债务负有偿还责任，中央政府实行不救助原则”。

　　2、发行规模和期限

　　2009-2011年间，中国地方政府的年度发债规模均为2000亿元；2012年和2013年分别增加到2500亿元和3500亿元；2014年为4000亿元。

　　2014年4000亿元地方债发行规模内，上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛等十个省市试点地方政府债券自发自还，这些省市的自发自还债券总规模为1092亿元。其余省市的发债规模总和为2908亿元，其仍由财政部代发代还。

　　2009年第一批地方政府债券发行的期限是3年，2010年有了5年期债券，2012年有了7年期债券。在2014年“自发自还”模式下首次增加了10年期债券。

　　从各个期限的占比情况看，2014年以前，3年期和5年期是地方政府债券发行的主要类型；2014年，7年期地方政府债券的发行比例增加到22.9%，比2013年上升了13.6个百分点。

　　地方政府债券的期限演变和它的发行方式一样，也反映了逐渐试验的过程。地方政府债券以期限较短的3年期开始，可以比较容易评估风险、定价，但由于地方政府融资投向基本上为长期的基建项目，债务长期化将实现融资与投资期限相匹配，也符合代际分担的原则。

　　3、发行利率

　　中国地方政府债券的发行利率与同时期同期限国债利率近似。2014年的发行利率范围处于3.63%-4.50%之间。

　　从2009年以来的走势看，以3年期地方政府债券为例，地方政府债券的发行利率与国债利率有很强的相关性。但3年期地方政府债券的发行利率有时会低于同时期的3年期国债到期收益率，即出现了负利差，这种情况有悖常理。

　　4、投资人

　　中国地方政府债券发行和交易的主要场所为银行间市场。债券的投资人主要是商业银行和特殊结算成员(包括人民银行、财政部、政策性银行、交易所、中央国债公司和中证登公司等机构)，两者的持有比例从2009年至今一直在85%以上。保险机构、基金、证券及个人和境外机构等虽然也都积极参与政府债券的交易，但其规模均相对较小。

　　5、信息披露与评级

　　地方政府债券的信息披露通常包括两方面内容：一是关于债券本身的信息，二是关于发债主体(即地方政府)的信息。与“代发代还”和“自发代还”相比，2014年“自发自还”模式下的信息披露更为充分。比如，地方政府债券公告中首次列出了募集资金的具体用途，也对地方政府所辖区域的经济、政府财政收支和政府债务状况等进行了说明。“自发自还”模式还引入评级机构对地方政府债券进行评级，显著提高了地方政府信息的公开力度。

　　6、偿还规则

　　地方政府债券试点的时间短、规模小，还未构成偿还历史，但2014年10月出台的《意见》却包含几条值得关注的新的规定。一是地方政府债务分门别类纳入全口径预算管理，这意味着在预算中要对偿债资金做出相应安排；二是中央政府实行不救助原则；三是地方各级政府要制定应急处置预案，建立责任追究机制；四是地方政府出现偿债困难时，要通过控制项目规模、压缩公用经费、处置存量资产等方式，多渠道筹集资金偿还债务。