回首2015年的中国资本市场，新三版无疑是驰骋在风口浪尖上的角色。主板暂停IPO、产业转型、金融改革、互联网+……诸多炙手可热的词汇都无法回避与它的关联。作为我国金融市场改革试点的新形态，同时定位于为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务的资本市场，在“双创时代”的背景下，新三板已经成为金融市场新焦点。正因如此，投中研究院梳理了2015年新三板值得关注的十大关键词，以更加明晰新三板发展的脉络。

　　关键词一：热闹

　　2015年新三板进入了高速扩容阶段，根据全国中小企业股份转让系统披露以及投中集团数据统计，截至2015年11月30日，新三板市场挂牌公司总数4385家，而2014年底的新三板总共只有1572家，同比增长279%。从市场扩容增长的数量上来看，市场热闹非凡。

　　就参与企业定增的VC/PE机构来看，截至2015年11月底总计279家，占总定增企业数量的34.15%。整体而言，虽然定增市场规模一直在不断扩大，但机构参与企业定增的热情从5月起一直在下降，机构参与企业定增募集金额占市场份额由5月份的17.54%下降到10月份的1.30%，11月份机构定增热情略有上涨，占定增总量的9.52%，这说明新三板流动性与运转价值不温不火直接影响了机构的行为。总体来看，看似热闹的新三板，仍然处在纠结中。

　　关键词二：淘金潮

　　目前新三板的融资规模不断增大，根据全国中小企业股份转让系统披露以及投中集团数据统计，截至2015年11月30日，新三板总股本2463.07亿股，环比上涨15.84%；总市值20807.51亿元，环比上涨21.74%，整体市场平均市盈率达到47.97倍，环比上涨10.00%。

　　新三板正在多方利益者的推动中掀起一场淘金潮。同时，在主板IPO受阻的，无数烧着钱，喝着星巴克的创业公司、咨询公司、律所、会计师事务所、董秘培训班等，都想抱着这圈龙卷风来一把飞猪的感觉。随着新三板日渐成熟，进入新三板淘金的基金机构也越来越多，仅去年上半年国内各类新三板基金就已经突破100家，个别产品浮盈200%。目前，基金的主要考量是挑选盈利能力较强的公司入手，并预期新三板后期人气会大幅增加，流动性和政策红利增大。如果预期实现，新三板基金产品不仅能赚到公司成长的收益，还能享受流动性溢价带来的高收益。但下半年的一次数据统计显示，纳入统计的57只新三板的私募基金近一个月平均收益为-0.01%，其中只有10家获得正收益。主要呈现出两个特点，第一是新三板基金整体亏损；第二是盈利的基金不超过20%，新三板整体呈现出涨不动、跌不多的态势。这多少让希望能够在金融改革的红利中淘金的人们有些失望，但对于一个刚刚成长起来的资本市场而言，这个过程是必然的，金应该是有的，但能淘到多少就要等待时间的检验了。

　　关键词三：怪咖

　　传说了很久的新三板分层制度在2015年终于有了眉目。仔细盘点新三板这将近5000家公司，总会发现一些怪咖类的公司，卖包子的、整容的、理发的、催债的、讲笑话的等等不一而足，只能说新三板包容性不是一般的强，而正是这种包容性，才能够体现新三板为中小企业服务的定位。

　　关键词四：过山车

　　挂牌募资的欣喜和大面积的公司破发与低迷，着实让许多老板和投资人坐了一把过山车，而持续的扩容和大鳄的整合进入让市场波动仍将持续。

　　新三板做市指数从4月14日的最高2673点下跌至7月初的最低1103点，跌幅达58.73%，随后企稳但是成交量持续萎缩。12月16日，新三板做市指数收跌0.16%，报收于1424.50点。该指数以2014年12月31日为基期，基点为1000点，2015年4月初曾上攻至2673.17点，创上市以来新高。一些此前曾于行情高点发起定向增发的企业股价已跌破定增价，出现大面积破发。

　　在新三板投资中，合理定价与中长期企业价值识别日益重要。未来随着基金子公司、期货子公司、PE/VC等非证券类机构承担主办券商的职能，分层、转板、竞价交易以及债券和优先股等融资工具的逐步推出，挂牌企业将逐步走向成熟，破发或将只是新三板市场成长过程中的一趟过山车中的一小段。

　　关键词五：两极化

　　恒大、九鼎、创新工场等这样的大明星进场，自然会把焦点和资源抢走，动辄数十亿的募资大鳄会让得不到关注的同学们扫兴而归。

　　九鼎投资融资100亿元、中科招商50亿元、硅谷天堂30亿元、天图投资26亿元，几家大头的PE机构不仅整体拉动新三板金融板块领跑大盘，也同时将新三板中近一半的资金量带走。盈利能力、公司规模、发展速度，这些上了新三板的实体企业显然无法与PE/VC的资本运作业务形成正面较量。中网财经统计数据显示，截至2015年12月13日，新三板合计发生2396次定增融资，募集资金总额合计高达1155亿元。这一数据已经超过了2015年创业板的定增金额，并接近其股票募资总额。但反观金融Choice数据，新三板有60%的股票尚没有成交，市场上有超过2800家无融资、无交易、无并购重组的“三无”企业，这些企业的股票成了名副其实的“僵尸股”。高调增长扩容的同时，场内的运转情况犹如混沌初开般分化。

　　关键词六：中国版纳斯达克

　　“股市在中国是稀缺资源。”这句话在几代企业家中传递。主板的盈利性和高门槛让人望而却步，所以纳斯达克被万千人憧憬，今天来了低门槛的“中国版”，真的吗？

　　当初设立新三板的初衷是要更好地发挥金融对经济结构调整和转型升级的支持作用，进一步拓展民间投资渠道、缓解中小微企业融资难的困境。事实上，中国在这方面确实与西方存在着巨大差距，目前有7000万的中小微企业，而在新三板挂牌的目前不到5000家，还远远不能满足需要。新三板未来定会大有可为，没有哪一个资本市场会有这么多的公司，这也意味着没有前人的经验可以去学。这么多公司怎么监管、服务，需要一系列创新手段。而美国的市场和中国的市场有着巨大区别，微软、苹果都在纳斯达克，状态却是完全不一样的，单就服务对象而言，新三板与纳斯达克就有着天壤之别，更不用说中国国情的特殊性了。因此新三板和纳斯达克不可能相同，二者走的也必是两条截然不同的路。

　　关键词七：政策红利

　　2015年11月24日，新三板内部分层制度出台，方案规定，从2016年5月开始，新三板将分为基础、创新两个层次，未来还将随着市场不断发展和成熟，对相关层级进行优化调整。未来的新三板市场内部会出现明显的分化，符合“创新层”标准的挂牌公司其流动性将得到改善，投融资更加便捷，“强者恒强、弱者积弱”现象或成为新三板的市场常态。分层制度的推出，为新三板市场带来了“政策红利”。全国中小企业股份转让系统的官方数据显示，新三板在2015年11月单月定增规模突破200亿元大关，合计发行股票的金额为211亿元。这是新三板历史上首次单月定增规模突破200亿元。未来符合创新层标准的公司、有望进入转板试点的优质公司将会成为投资机构关注和政策红利倾斜的重点，其融资效率也会更高；而股权交易不活跃的企业未来其流动性问题将会传导至融资端，将更难获得融资。

　　目前新三板仍处于政策红利释放的初期，未来分层、做市商扩围、公募基金入市、转板、竞价交易等制度红利逐步兑现，流动性改善和估值提升会较为明显，投资前景可期。

　　关键词八：跳板

　　2015年11月20日，中国证监会发布的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》明确提出，新三板市场在“坚持独立的市场地位”的同时，要“着眼建立多层次资本市场的有机联系，研究推出全国股转系统挂牌公司向创业板转板的试点”。从新三板转板到创业板，对于挂牌公司原有的股东来说意味着财富的暴增。因此，从新三板向创业板转板的试点，让不少新三板公司看到了新的希望。

　　相关市场分析人士就此分析，证监会再次强调新三板非孤立市场显然具有战略意义，同时指出现阶段暂不降低投资人门槛及开展竞价交易也有利于维护新三板市场的健康发展。在目前新三板挂牌的4000多家公司中，找出300～500家符合创业板上市条件的公司并非难事。随着分层细节的不断明朗，具有基本面支撑且股权分散度较高的企业将会逐渐被新增资金所挖掘，新三板会培育出更多明星企业。

　　关键词九：能火多久

　　新三板机构投资者现在分成三种：传统风投企业和阳光私募系、投行、券商系。虽然这三拨人不一样，但共同特点就是短视。它们抱着借政策红利短线炒作的心态，而不作长期投资者。

　　无论是交易所还是股转中心，为企业服务是其共同方向，不论是上哪个板或是转板，最终都是企业根据自身情况作出的选择。即使市场低迷，融资越来越困难，新三板确实为那些原本很难进入资本市场的中小企业提供了融资机会。在注册制出台之前，新三板的入口更宽，会带来大量挂牌企业，同时其结构性特征会越来越突出，即整体受到资本追捧很难，只有优秀企业会获得市场的认同。

　　新三板给了中小企业实实在在的资金支持，只要解决了流动性问题，就解决了企业融资问题。天涯、天星资本、硅谷天堂、锤子科技、百合网等知名企业的挂牌，对人心是个提振，新三板或许可以持续快速发展起来。

　　关键词十：守望

　　2015年，新三板经历了从大起到大落，再看到新的希望，每一步都不在人们的预料之中，却又让人们充满希望。投中研究院认为，新三板是经国务院批准，依据《证券法》设立的全国性证券交易场所，是符合其自身定位、符合中国特色的市场。同时中国的中小企业长久以来受到了难以进入融资市场的困扰，如今这个痛点正在一步一步地得到解决，加之金融改革正在步步深入，面对这样的政经环境，新三板还是具有相当的守望空间。

　　（作者为投中研究院高级顾问）