首席记者 连建明

　　人物简介

　　胡一帆博士拥有美国乔治城大学经济学博士学位，中国浙江大学经济学学士学位。胡一帆博士于2015年11月加入瑞银，担任瑞银财富管理大中华区首席投资总监及中国首席经济学家，工作地点在香港。

　　胡博士自2007年以来在多家金融机构担任过首席经济学家一职。加入瑞银之前，她在海通国际任研究部主管及首席经济学家，负责H股研究。她于2013-2014荣获《机构投资者》中国“最佳研究钻石奖”以及“大中华区最佳经济学家”。此前她在中信证券任首席经济学家，在法国法盛银行任中国经济学家，以及美银美林亚洲任股票研究策略师。

　　明年全球经济温和向好

　　胡一帆博士本周来到上海，接连参加了两个活动，一个是上海发展研究基金会和第一财经研究院举办的“2015中国经济论坛——中国经济趋势与十三五规划建设解读”，另一个是瑞银财富管理举办的“2016年全球、亚洲及中国市场展望和投资策略”报告会。胡一帆博士发表了对明年全球经济和中国经济的看法，总体上她认为明年全球经济温和向好，无论是发达国家，还是发展中国家，明年可能出现向好趋势。

　　胡博士认为2016年经济形势比2015年要清晰，因为两个重要靴子都落地了。第一个是美联储加息，今年12月加息的可能性非常大，一般美联储一旦加息就开始进入加息周期，预计明年还会有4到5次加息，可能每个季度加25个基点左右，所以到2016年年底，美联储货币政策目标应该是大于“1”。第二个靴子是大宗商品。大宗商品价格整个2015年都比较低迷，到2016年上半年后石油价格可能会慢慢出现温和反弹，这一次石油价格的下滑最主要还是由于供给过剩。现在从中东，尤其在沙特也都出现了一些缓和的口气，愿意在供给端控制供给，可能给油价一个上行的空间，但是上行空间是比较温和的。

　　在这个背景下，胡博士认为2016年全球经济温和提速，总体向好。全球经济2016年增速从2015年的3.1%增长到3.4%。美国还是当前全球经济的引擎，美国增长比较强劲，2016年增长率会从2015年的2.5%提高到2.8%。美国增长主要来自于消费拉动，因为就业继续向好，而且房地产市场也在恢复。欧洲经济区的增速也会加快，受货币政策的刺激，同时宽松的融资条件也继续支持资本的投资。

　　中国经济增速可能还会继续放缓，经济增速预测从2015年的6.9%下降到2016年的6.2%，但出现硬着陆的风险很小。当然由于政府政策的支持，也有可能中国的经济会比预期的要好，最后可能会在6.4%到6.5%之间。

　　中国经济在转型过程当中，现在提出供给侧改革，供给侧改革一个核心思想是要大规模减税，也就是说让企业自己配置，减少政府的干预，大规模的减税，让企业有积极性来调节企业的生产，并且让市场配置最优的资源，我们拭目以待，尤其在大规模的减税上面希望看到有比较具体的措施。

　　财政政策要有更积极的作用，首先财政赤字今年可能负2.3%，中央财政要更加发力，“十三五”计划应该把中央财政赤字推到3%，这样中央财政会更为积极。其次，希望看到大规模的减税让实体经济有更多的积极性来推动生产。第三，财政政策和产业政策的导向、配合，对一些新兴经济的提升推动非常重要。财政政策在今后5年中，可能会对新兴制造业有很大的促进提升。

　　货币政策明年继续在稳经济、金融稳定方面发挥比较大的作用，明年应该还是继续保持一个比较宽松、积极的状态，预期明年降息1到2次。

　　明年全球经济温和提速，通胀率比较低，全球的流动性保持非常充裕的状态，在这种环境下，胡一帆认为整体利于风险的偏好，从全球战术配置来看，建议超配股票，明年股票投资会有比较好的收益。就全球来看，整体推荐超配欧元区的股票。日本股票2015年表现非常好，2016年受益于日元贬值可能还会有比较好的表现。对于美国股票，胡一帆提出标配，因为美元整体走强，估值已经比较高了，整体上行空间有限。

　　在亚洲股票当中，胡一帆还是比较看好中国股票。一方面现在整体估值比较低，另一方面中国经济没有硬着陆的风险，此外中国流动性还是比较充裕的。所以，整体下行的风险比较小，上行有空间，当然波动性也比较大。

　　需要一个货币政策目标

　　对于人民币加入SDR，胡一帆认为有里程碑的意义。人民币在全球储备当中目前只占了1%，到2020年可能在全球储备当中占到5%，这样也就意味着全球央行可能每年会有一千亿美元左右的资产调整到以人民币计价的资产当中。

　　胡一帆认为最大的利好是中国的债市。因为现在中国债市有40万亿规模，但是只有2%的债券被外国人持有，而韩国债券市场上外国投资者持有率是23%，日本是8%，美国也是比较高的幅度。人民币是一个高息货币，美元十年期国债利率是2.25%，人民币十年期国债利率是3.14%，美元至少要加息两到三次才能赶上人民币的回报，因此，中国债券的回报率对很多国家的央行，对国际金融机构很有吸引力。

　　中国的债券市场正在开放，7月份把银行间的债券市场开放给各国央行以及国际货币金融机构、大的保险机构，11月份进一步开放了外汇市场给各国央行和国际的金融机构，因此，胡一帆认为人民币加入SDR之后将会推动中国债市得到很大发展。

　　人民币入篮会不会出现大幅贬值？胡一帆认为这个可能性比较小。一方面，国内继续保持宽松的货币政策以稳增长，人民币面临一定的下行压力。另一方面，随着人民币国际化，人民币成为储备货币，国际机构会增持人民币资产，使得人民币有上行压力。同时会进一步开放资本市场，胡一帆认为开放资本市场之后，会增加资本的双向流动，市场会有更多的波动性。她认为明年人民币贬值压力还是有，主要是美元上升以及中国经济增速下滑，但贬值的幅度会比较小，可能在6.6和6.8之间。从中期看人民币会保持稳健，毕竟中国经济在转型之中，没有硬着陆的风险，全球还是比较看好人民币的资产。

　　另外，人民币挂钩一篮子10种货币，央行已经在加入SDR之前透明化公布了，但没有公布权重。瑞银计算，最有可能的权重是美元占60%到70%，这与中国在贸易中以美元计价相关。随着人民币国际化，人民币在贸易当中发挥更多的作用，可能美元在一篮子货币中的权重会下降，下降可能会导致人民币的波动性加剧，这是2016年潜在的人民币的风险。

　　胡一帆强调要特别关注利率走廊，利率走廊是2014年5月周小川行长第一次提出，中国要慢慢实现利率走廊，11月份央行首席经济学家马俊提出利率走廊要三步走。大家都在寻找下一个央行调控的目标，因为利率市场化之后，存款利率已经慢慢失效，包括贷款银行有相当的自主权发放贷款，今后央行怎么调控，需要一个货币政策目标。

　　美联储有货币政策利率，我们一直没有一个明确的货币政策目标。建立利率走廊最终的目的就是要打造货币政策目标，并且将央行的货币政策目标传导到市场上。我们货币政策利率现在没有明晰，将来随着利率走廊明晰化，货币政策走廊也会明晰。胡一帆认为，中国利率走廊上线可能就SLF——央行常备借贷便利，商业银行在市场上在同业之间借不到钱可以向央行借，这个利率就是7天SLF，这个利率3月份是5.5%，在马俊文章出来降到3.25%，现在基本上是利率走廊的上限。

　　下限最有可能是超额存款准备金的利率。中国是给存款准备金付利率的，美国不付利率，超额存款准备金现在利率0.72%，在0.72%与3.25%这个上下限之间构成了150个基点的走廊。中间货币政策利率最有可能是7天回购利率，现在是2.32%，胡一帆说：“我们觉得7天回购利率最有可能作为中国的货币政策目标。中国实行真正的利率走廊，我觉得还有非常漫长的阶段，因为从利率走廊传导到市场利率，要靠无差异曲线，债券的无差异曲线，从7天到一个月、三个月的传导，但现在市场上面实际上也没有办法画一条完整的无差异曲线，有很多缺失，有一些是有价无市，当然这要比较长的时间，但明年我觉得这是一个方向。”

　　中国股票下行风险有限

　　说到股市，胡一帆总体看好明年全球股市，认为应该超配股票。瑞银对股市回报做了一个5年的判断，新兴国家5年中平均每年10%的回报率；美国和欧洲的股票平均每年回报率6%到8%之间；日本6%到7%之间。总体上平均回报率在7%到8%。

　　瑞银的报告里，建议全球来说超配欧洲股票、日本股票。标准配置里面是美国和新兴市场股票。亚洲市场看好中国和新加坡股票，为什么看好中国和新加坡呢？实际上新加坡和中国都有一个特点，明年经济还是下滑，货币都会相对美元贬值，但其他货币相对美元贬值更多，这两个国家相对经济比较稳定，虽然经济下行，但风险不大，不会出现大起大落，H股在国际市场比较估值也比较便宜。总体判断中国股票，下行风险有限，上行有空间，当然有一些波动。至于A股，胡一帆判断跟港股差不多，流动性很充裕，但波动比较大，这个还是要谨慎。

　　眼下中国有资产配置荒的说法，胡一帆说，百姓有投资需求，但现在一些市场遇到问题，像房地产大家不去投资，除刚性需求，房地产作为投资来看，可能已不是一个很好的标的。对于房地产市场，她认为将持续调整软着陆，2003年房地产市场在中国迅猛发展之后，这个行业还没经过真正的整合和调整，中国房地产整合调整才刚刚开始。去库存还在继续进行，一二线城市不担心，三四线城市确实存在比较大的忧虑。明年房地产可能价量一起下行。其次中国债券市场不是很发达，因为中国老百姓很难参与债券市场。第三，银行理财产品，但这些产品最不透明，并且销售的时候，风险也没有完全提示，信托的不确定性更高，现在也不敢买了。最后只剩下股票了，但今年股市大幅震荡之后很多受伤，大家都在观望。

　　因此，看起来市场上品种很多，但对老百姓来说，没办法选择。所以我们资产市场要更加多元化，中国应该大力发展债券市场，因为只有债券市场能给大家提供一个相对比较稳定的收益。实际上全民买股票肯定是有问题的，因为股票是风险资产，提供高收益的时候也有高风险，要有多元化的渠道。中国资产现在收益性非常好，但波动性很高，资产多元化还是要做一个全球资产的配置。大家有条件的可直接在国外配置，推出QDII2后投资渠道会更多，中国资本市场会越来越双向开放，像沪港通，未来还有深港通，及伦港通，可以给大家提供更多渠道。

　　不过，胡一帆认为，中国这么多年发展下来还是一个散户市场，经历了今年市场高峰之后，散户占有率从80%增加到85%，这也是一个不太成熟市场的表现，会大起大落。她认为资产多元化之后，投资品种更多，普通百姓投资还是应该交给基金公司等专业人员，基金有公募，还有各种私募，她建议让专业人士管理专业的资产。