在国外成熟的房地产信托投资基金产品市场中，基本都有税收优惠、良好的流动性、较低的投资门槛和产品的标准化等特征。但我国现有税法框架对于房地产信托投资基金没有任何优惠安排，目前国内推出的房地产信托投资基金产品均为私募产品，认购及转让门槛高、难度大、产品流动性较差。虽然面临这样的窘境，但房地产信托投资基金市场已经开始顽强破土。

　　房地产信托投资基金（REITs）最早产生于美国，作为资产证券化领域的一项伟大创新，其意义在于将庞大而不易变现的不动产分割成细小单位，再转换为具有流动性的有价证券，使得中小投资者也能够以较少的资金参与房地产投资并分享行业发展带来的收益，同时也使得地产商通过房地产信托投资基金迅速实现资金回流，极大地拓宽了其融资渠道和退出途径。

　　房地产信托投资基金的出现彻底改变了美国地产业，它使得商业地产退出机制更加完善，拓宽了地产商的融资途径，降低了地产商的融资成本，加速了美国的房地产行业的整体升级，即由以开发为核心的“制造业”阶段，向以营运为核心的“服务业”阶段，以及以资本为核心的“金融业”阶段转型。

　　近年来，国内越来越多的有识之士认识到房地产信托投资基金对于中国房地产金融市场的重要意义。我国监管部门在2007年就成立了房地产信托投资基金专题研究领导小组，并陆续开展了大量的理论研究及试点方案设计工作，众多金融机构和地产商也纷纷进行了相关尝试。然而，从目前已经问市的多款产品结构来看，其与美国房地产信托投资基金之间还具有较大差距，在我国的真正推行仍存在一定障碍。

　　首先，我国现有税法框架对于房地产信托投资基金没有任何优惠安排，与美国房地产信托投资基金产品相比，我国的类房地产信托投资基金面临双重纳税问题；其次，在产品募集方式和流动性上，目前国内推出的房地产信托投资基金产品均为私募产品，主要面向机构投资者、认购及转让门槛高、难度大、产品流动性较差，这与美国房地产信托投资基金产品主要面向中小投资者的设计初衷完全相悖。近期，中国证监会发布《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》，提出要研究建立房地产信托投资基金制度体系及相应的产品运作模式和方案，并批准设立类房地产信托投资基金产品“中信启航专项资管计划”。该产品可在深交所综合协议交易平台挂牌转让，是改善类房地产信托投资基金产品流动性的一次有效尝试。除此之外，与美国相比，我国商业地产成熟物业数量少、规模小、高端物业比重低、形式单一，也在一定程度上限制了房地产信托投资基金基础资产的选择范围。

　　相对于其他金融机构，信托公司对房地产行业介入程度较深，开展过大量针对商业地产的经营性物业抵押贷款及商业物业租金收益权业务，积累了一定的客户资源与项目经验，在从事房地产信托投资基金业务方面具有先发优势；另一方面，房地产信托投资基金属于资产证券化产品，在结构设计中必然存在SPV以起到破产隔离作用，而信托所特有的资产隔离功能将成为信托公司开展此项业务的制度优势。

　　信托公司现阶段推广类房地产信托投资基金业务具有现实意义。与住宅地产相比，我国商业地产面临的调控少，且近年来呈现投资增长、开发面积增加的趋势；按照美国上市房地产信托投资基金总市值占GDP比重估算，未来我国房地产信托投资基金市场的合理空间在6000亿元~1.4万亿元之间，市场前景广阔。对于信托公司来说，消化吸收成熟房地产信托投资基金的核心理念和技术，依据市场实际需求前瞻性的开展类房地产信托投资基金业务，不仅可以获取房地产信托投资基金缺位时期向市场提供过渡型产品带来的利润，也可以为未来房地产信托投资基金市场开放后更好的参与其中做好准备。

　　在具体路径上，信托公司可挑选优质存量资产，设计发行持有型商业物业信托计划，购买商业物业并交由信托公司资产管理团队负责整体经营，投资者收益来自于信托计划存续期内商业物业产生的租金，以及计划到期后资产出售所得的增值收益；也可尝试与大型商业地产开发商、运营商、房地产投资基金管理公司等专业机构合作成立公司（GP），再与信托计划（LP）共同成立商业地产投资基金作为收购和持有商业物业资产池的主体，负责旗下物业的日常管理，基金的整体经营、投资标的的选择等交由专业合作方负责。目前，信托公司开展类房地产信托投资基金业务的最大阻碍在于缺少产品流通和交易的平台，而这一问题的解决还有待于信托登记制度的建立以及全国性信托产品交易平台搭建工作的推进和落实。

　　（中融信托创新研发部）