泰康保险集团执行副总裁兼首席投资官段国圣：未来财富增长需要发挥复利的作用

　　中国网财经12月22日讯 今日，长寿时代财富高峰论坛暨泰康财富解决方案发布会在深圳举行。会上，泰康保险集团执行副总裁兼首席投资官段国圣在作《把握经济转型脉络 发挥复利伟大作用》的主旨演讲时表示，未来要想财富增长，需要发挥复利的作用。

　　他表示，过去驱动中国经济增长的动力是全球化、工业化和城镇化，今天已经转变成为长寿时代、消费升级、低碳转型和科技自主。过去靠人口红利和资本积累，今天靠的是企业家精神，靠的是效率的提升，靠的是工程师红利，比如过去靠煤炭、互联网等，现在靠的是“大健康+消费”、“双碳+科技”。

　　以下为演讲实录(内容请以实际为准)：

　　尊敬的陈东升董事长，尊敬的各位同仁，大家下午好。

　　我跟大家汇报的是“把握经济转型脉络，发挥复利伟大作用”。

　　我们一提到“财富”，大家首先想到的是一夜暴富，中国人习惯于这样，因为改革开放四十年确实创造了很多财富的故事。我们今天来看一看为什么中国在短短四十年会迅速出现财富的历史事实。

　　中国改革开放四十年是全球化、工业化和城镇化高速发展的四十年，中国首先是全球化，广东是改革开放的前沿阵地。同时，这样一个过程促进了中国的工业化进程。中国从沿海到内地出现了很多的工业企业，生产了大量的产品，参与了全球的贸易活动。工业化的过程又导致了城镇化，大量的人口流入到城市。在这样一个过程中，我们整个国家的经济也出现了爆发式的增长。

　　当时为什么出现财富爆炸式的增长呢？有几个原因，因为改革开放初期，我们缺少牌照、缺少资本，这个时候如果拥有了土地，拥有了资本，拥有了牌照，就可以迅速地致富。在这个过程中可以发挥杠杆的作用。同时在这个时期，所有商品都是短缺的，不像今天，你们做很多事情挑挑拣拣，当时我们很多人住的房子是筒子楼，只要有一间商品房，质量好坏无所谓，很快就迅速一抢而空。所以，商品短缺的时候，质量不重要。

　　我们可以看到，从0到1的过程中，出现了爆发式的增长。而且这段时间由于中国经济的高速发展，很多生产要素的价格不是直线增长，而是指数级的增长。指数级的增长出现一个问题，今天买了土地或者商品，特别是一些资源性的商品，几年、几个月之后价值迅速增长，所以只要拥有了这样一些东西，你的资产或者财富就会迅速增长。除了这个原因，还有一个重要的因素，当时的市场机制和监管体系都不健全，中国当时很多生产要素，牌照、土地、资本都缺乏，但是有一样东西不缺乏，就是劳动力不缺乏，所以劳动力的成本是非常低的。当时的税收制度也不健全，也不需要交很多的税收。当时的环境也没有人管，所以你也可以向周围排放污染物。诸如此类，当时市场整个的机制并不健全，存在着大量的套利空间。

　　但是今天，中国一夜暴富的时代已经过去，未来要想财富增长，需要发挥复利的作用。原因是：

　　首先，中国经济的传统模式已经无以为继。过去我们通过人口红利、大量劳动力，向市场经济转变的过程中，跟相应的其他要素结合在一起，形成财富的爆炸式增长。今天中国的人口红利已经走到了尽头，从2010年前后就出现了拐点，2014年劳动年龄人口开始减少，预计到2035年以后人口因素不会成为我们经济增长的动力。

　　第二，土地财政也进入到一个临界状态。

　　第三，生态环境提出新的要求。现在提出“碳中和”，它不仅是生态的要求，而且深刻影响中国竞争格局和外交格局。实现碳中和，低碳转型已经是必然选择，传统产业会面临一些制约。

　　前面的老师也提到全球的环境发生了深刻变化，当前的外部环境已经发生了根本性的改变。

　　另外一方面，市场机制和监管体系也更加健全。现在劳动保障制度也在健全，劳动力成本在迅速提升，所以企业用工成本也在提升。税收制度也在完善，国家严厉打击偷税漏税和骗税的行为。金融监管日趋严格，地产、过剩产能行业等加杠杆受到约束，加杠杆炒房受到严厉打击。企业规模逐渐变大，规模大了就意味着更高的成本。市场机制日益完善，套利空间正在逐渐减少。

　　我们看到今天中国的经济正在向高质量增长转变。过去驱动中国经济增长的动力是全球化、工业化和城镇化，今天已经转变成为长寿时代、消费升级、低碳转型和科技自主。过去靠人口红利和资本积累，今天靠的是企业家精神，靠的是效率的提升，靠的是工程师红利，比如过去靠煤炭、互联网等，现在靠的是“大健康+消费”、“双碳+科技”，有这样一个转变。

　　这样的转变必然导致融资结构的转变，融资结构的转变必然导致投资方式的转变。以投机为核心的时代已经过去，中国改革开放之前提出了以银行为核心的债融资模式。随着时代发展，新的经济可能跟股权更加融合了，新经济里面很多是技术、专利、品牌，缺乏抵押物，比如我要投资一个企业，我说找老板借40万块钱，6%的回报，我可能创业不能成功，但是我成功了他只能拿到6%的回报，现在很多可能是跟股权投资融合，跟债权投资不一定融合，股权投资活动是不一样的。在高质量发展的情况下，我们认为股权投资是未来很好的方向。那么股权投资投什么呢？就是“大健康+消费”、“双碳+科技”。

　　我们已经提到，中国已经加速进入长寿时代。2021年已经进入到深度老龄化，2030年会进入超级老龄化。长寿时代的基本特点是人人带病长期生存。我们有一个统计，65岁以上人的医疗费用占一生医疗费用的70%-80%，所以长寿时代健康产业的需求是井喷式的，医疗、养老、药等等这样一些大健康产业一定成为未来几十年整个社会制度性的产业。

　　同时，消费升级的背景下，消费产业也欣欣向荣。统计学表明，当居民的消费增长了以后，可能会下降再增长。再增长的拐点在哪里？就是人均GDP1万美元。到1万美元的时候，消费的增长会迅速崛起。中国刚好已经超过了1万美元，今年有可能到1.1万美元的程度。中国有可能成为未来最大的消费市场，伴随着消费市场的增长，中国本土品牌有可能崛起。原因由于时间关系不再展开。

　　当然，碳达峰、碳中和的要求下，未来中国的工业企业会出现几个情况：一是所有电力产业一定是新的优化，在未来几十年中，风、电、水和其他的清洁能源会大幅度增长。二是终端企业，比如汽车、炼钢等等，都尽量用电。一是能源的优化，二是所有终端电力化，还有一个是工业企业智能化。在这样一个方向下，在清洁能源、电动车产业链、氢能产业链存在着广阔的市场空间，至少光是双碳，就有专家指出来140万亿，在未来几十年是这样一个指数。

　　同时，我们看到除了“双碳”以外，科技是中美战略竞争的核心。美国科技背景影响了中国科技的潜在增长，但是另一方面促进了中国科技的自主可控国产时代，所以我国科技产业的升级是一个基础。过去二十年中国培养了1亿大学生，800万研究生，科研人员182万，所以未来是一个科技时代。

　　什么叫资产配置？就是把你的钱配到哪一些方面去。资产分债务性资产和权益性资产，所以资产配置的核心是决定债务性资产和权益性资产的比例。我们看到大家有一个说法，你的资产配置决定了以后总投资收益，如果你的配置从全社会角度来讲，你的收益是由配置决定的，如果这段时间把钱放在权益那里，权益表现好你就会赚到钱，如果这段时间权益不好你就赚不到钱，说穿了就是这样。对于不同的产品，资产配置减持40%，从长期来讲有90%，在同一个时期大概有40%的减持程度。

　　我们看到权益资产在长期的活动中一枝独秀。

　　这种情况下，我们发现两条路径来解决这个问题：

　　第一，拉长期限。当你的期限逐步变长，指数类的权益资产，持有期超过十年，基本上不可能亏钱。当持有期进一步拉长，回报可以最低达到4%左右。

　　第二，主动管理。什么叫主动管理？什么时候买、买什么股票，什么时候买是时间选择，第二个是具体选择哪一个品种，比如我选择招商银行或者选择另外某一只股票，这是证券选择，我这段时间买进去还是过一段时间买进去，这是时间选择。我们发现主动管理就是时间选择和证券选择，这是有效的。

　　我们看到2004年到今天，股票型资金的回报14.6%，远高于沪深300的8.5%，股票型基金夏普比率0.66，沪深300仅0.29。夏普比率是承担的风险可以给我带来多大的收益，是这样一个含义。要战胜市场，资产配置只能获得市场平均的β收益，要比市场其他人做得好，必须做出主动管理，具体要挑不同的证券、不同的时间去买卖我的证券。

　　我们进一步统计研究，对中国所有的资产管理机构做了统计分析，发现主动管理能力来自于平台的支持和投资经理的能力。我们看到，一些比较好的投资机构是长期能够提供比其他机构更好的投资回报的，经过统计分析，这不是我们直觉的想象。为什么出现这些现象？这些资产管理机构的文化、企业机制不一样，投研支持不一样，中后台的支持也不一样，所以导致不同的机构会出现不同的投资回报，明显的有显著性的差异。同时，我们发现单只基金不能回购，一只基金2000年表现好，2001年可能表现不好。我们发现这种随机是由什么产生的？由风格决定的。投资市场可以划分成不同的风格，一个投资经理往往只能适应一个或者少数风格，比如去年的风格跟今年的不一样，所以去年表现好的投资经理可能今年表现好，也可能表现不好，完全是随机的。但是我们发现当去年的风格和今年的风格接近的时候，一个优秀的投资经理的胜率超过七成。当它的风格跟投资经理的风格吻合的时候，胜率是超过七成的。那么存在一个问题，我们作为一个普通人，购买一个资管产品，购买一个保险公司的产品或者公募基金的产品，年度风格的变化怎么把握呢？我们认为比较好的一个推荐是购买FOF类产品，投资经理专门做FOF，他在市场上进行操作。

　　同时还有一个配置建议，我们认为均衡性的投资策略有助于控制回撤。我们认为复利有一个非常厉害的作用，比如你持有泰康的幸福有约，小孩生下来就买了，他七十岁的时候住在泰康的养老社区，就是1个多亿的资产在里面。

　　我们发现复利发挥作用有两个方面：一个是时间足够长，二是投资回报必须稳定。如果今年取得100%的回报，明年50%，第一年很好，第二年刚好把赚钱的一半就在里面去掉了，所以控制回撤非常重要。我们发现进行均衡性的投资，我们均衡性的思路是这样的，有两种不完全品种的股票，有百分之七八十投资到固定收益市场，有百分之二三十投资到股票市场，这种也可能叫混合型、均衡型的产品，它的回撤是小的，投资回报是非常稳定的。我们也看到，比如偏股息的股票，它的亏损回撤有时候会很大，偏债混合型的股票年化收益率比它要低，但是它的稳定性要比偏股型的基金高。

　　我个人给大家资产配置的建议：

　　首先，对未来的自身需求做好规划，当然要先解决吃饭问题、教育问题和现实的问题。然后考虑未来的养老和健康，所以可以配置一定的人寿保险、健康保险和年金保险，发挥保险杠杆的稳定作用，未来可以降低不确定性。

　　第二，可以配置均衡型“固收+”产品，有一些均衡性产品也是固收+的产品。

　　第三，长期不用能够容忍短期亏损的钱可以投资于权益市场。实践表明，机构的主动管理能够创造超额收益，所以可以买保险公司的产品，也可以买公墓基金和保险公司的产品。

　　第四，尽量多元化布局，注意关注跟未来经济转型方向相契合的，比如“大健康+消费”、“新能源+科技”为代表的优秀长期赛道，进行适度分散化。

　　第五，风险承受能力比较低的钱，建议投资于纯固定收益类的产品。大家注意到，固收类产品在经济转型过程中传统的是有一些问题的，因为今天市场的固定收益，无论是债券还是非标，前些年很多人投了一些，这些产品逐步在萎缩。要注意这样一些风险。

　　泰康资产主动管理的能力是非常突出的，有一套股票分析框架叫MVPCT，主要是对政策和资金的技术分析。我们有十五年的积累在里面，历经牛熊，所以从07年以来A股平均投资收益率27.1%，年均超额收益率18.3%。我们还有FIFAM的分析框架，从2006年运行到现在，对利率择时具有稳定胜率，每年贡献70-80BP的收益。

　　我们的“固收+”配置模式取得比较好的结果，泰康管理的保险资金、年金大部分是固收+配置模式策略，长期回报在7-8个点的回报在里面。

　　跟大家聊一聊对明年债券市场和股票市场的展望。在今年年初和去年底讨论2020年宏观经济的时候，当时我们有几个判断：

　　第一，我们当时以为消费会明显反弹，我们觉得疫情在过去，人们的收入在慢慢增长，很多经济活动也在恢复。但是事实上这个事情我们预测的并不准确，后来想这是对的，因为全球都在疫情，只有中国，你不可能不跟全世界发生往来，货物商品往来是非常多的，不可能不出现这样的运行。同时，由于运行的活动，也导致一部分低收入人群的收入明显下降，这是很显然的。

　　第二，房地产这几年表现一直很好。我们当时判断今年的房地产市场会有问题，但是有一定的韧性。但是我们想错了，没有想到政府的调控比我们想象的更加坚决和有力，所以使得我们的判断出现问题。

　　第三，制造业重续扩张。制造业继续扩张，这跟今年的想法一致。

　　第四，基建投资缺乏动力。政府对基建缺乏动力，我们判断也是对的。

　　第五，出口维持强势。我们判断中国的出口会很好，但是也会适当下降，因为其他国家的制造业也会逐渐恢复，我们原来的份额会下降，但是没有想到今年出口比我们想象的更好。

　　第六，通货膨胀压力大。今年的通货膨胀比我们想象的更严重。

　　第七，政府紧缩有分寸。政府比我们想象的尺度和分寸大得多。

　　这是我们今年分析遇到的问题，今年疫情超预期，政策超预期，国外大量印钱，比我们想象的厉害。

　　我们对2022年全球经济的展望：

　　第一，经济增长回落，通胀维持高位。

　　我们得出几个核心假设，如果假设错了，我们要更正这些假设。一是预计全球经济改善，但是步伐不会很快，会延续2021年下半年的节奏。二是奥密克戎变种没有让疫苗完全失效。三是没有出现可大规模供应的特效药。我们预计2022年全球主要经济体经济增长回落，通胀维持高位。

　　与市场主流预期相比，我们泰康的差别，一是我们对增长的预测更低，对通胀的预测更高。主要原因，全球劳动力短缺、住房短缺、能源短缺及供应链问题更为担忧，这些问题持续性和严重程度可能超预期，带来对增长的拖累和物价上涨的压力。这是对全球经济的判断。

　　第二，国内经济减速下行，寻底企稳。这是对2022年的判断。中国经济通货膨胀、经济下调，逐步向衰退转变，明年预计全年经济GDP增速5.1%左右，经济下行压力预计持续到下半年，第三季度或者第二季度末，三季度前后会企稳，这是大概的判断。

　　第三，消费会小幅回升，大概会跟今年相当，比预期的要差。

　　第四，投资结构，我们认为制造业产能会继续扩张，地产周期在寻底，基建投资温和托底。

　　第五，出口方面，外需有所回落，中国产能优势导致我们出口回落，但是会维持温和的正增长。

　　第六，结构性的通胀会有所收敛，今年CPI是低的，但是上游的价格，矿产品、石油、钢铁这些东西都是价格非常高的，所以CPI是低的，但是明年CPI有所回升，但是仍然维持低位。

　　宏观政策方面，中央经济会议很明确，地产监管纠偏确定性高，能源双控放松必要性最强，防疫政策调整阻力最大。财政政策从紧缩向宽松，信用政策已经转向宽松倾向，货币政策将在“宽松晚期”的周期位置维持。这是我们对大的宏观经济和市场的判断。

　　我们跟国内其他金融机构有一些判断的差异：一是我们对制造业、出口更乐观，对消费更悲观，对地产、建筑业与市场基本一致。这里面的原因由于时间关系不讲了，但是我想讲我们的判断存在一定的风险，一个是病毒，二是房地产税试点安排决定地产是企稳还是失速，这是政策把握不住的地方。三是能耗双控政策，再度严格执行或带来滞胀压力。中央经济工作会议说的很清楚。通胀尾部风险，如果能源和食品价格出现共振，通胀压力可能明显上升。

　　刚才周教授讲了利率的问题，美国明年至少加息两次，美国利率是往上的。中国的利率我们判断是先下后上，我们对利率的判断是类似于“耐克”型的。从经济基本面上，经济这段时间往下走，四季度到明年一季度往下走是确定性的，通胀也在往下走，所以决定利率不可能往上走。第二，货币政策资金面方面总量稳健，短期是宽松的窗口。

　　估值面，十年前国债为例，债券利率偏低，长期维持在3%点多。综合市场供求关系，明年全市场债券供给大概12.8万亿，利率债8.8万亿，信用债10万亿，原因主要是信用债的增加，需求有13.7万亿，比去年增加0.7万亿，主要是商业银行贷款在下降，所以买债需求在增加，外资在买中国债券，所以两个加起来增加上来，所以我们判断明年利率中枢，低点在2.0-2.7之间，高点在3.3-3.4之间。当然这是有假设条件的，这个假设条件变了之后我们的判断也会进行改变。

　　同时对股票市场的判断是中性偏一点点激进，大概说一下原因，第一个宏观经济不用说了，第二个股资并不贵，大家说新能源汽车这些东西已经涨到天上去，怎么不贵？今年强势涨得很多的股票的盈利非常好，今年涨的很好的股票盈利都非常好，所以我们认为这是合理的。同时我们认为政策有一点负面，我们的政策有一点纠偏，但是这些政策要落地，比如处罚互联网企业，到明年会有一些冲击。资金面是正面的，因为房住不炒，再一个是不能到国外消费，尽管居民的收入增长速度在变慢，但是支出下滑更多。技术也是中性，所以总体是中性偏一点点正面，大概指数涨幅在正位数，亏钱的可能性比较小。

　　简单说一下有哪些板块，预期明年景气回落且当前市场情绪较高、机构高配的板块要注意回避，比如周期板块。预期明年景气改善且当前市场关注低、机构低配的板块可以关注的机会，比如家电等跟地产相关的东西有可能可以，包括银行和公共事业。还有一部分延续高景气度的板块，可维持高配，比如新能源车、军工、景气改善的光伏等细分领域，包括医药，我们认为这里面要细分的进行考虑。

　　泰康资产是专业的长期资金管理者，我们力求为客户创造长期稳健的投资收益。在复利的作用下，我们为客户带来持续的财富增长。

　　介绍一下泰康资产，我们现在管的资产毛的是2700亿，净的是2400亿，在全球排87位，在中国排第6位。我们是国内最大的退休金的投资管理人。

　　谢谢大家。