南方基金李海鹏：莫把信用违约妖魔化

　　完善评级体系方能“避雷”

　　4月份以来，大盘3000点踯躅不前，多空双方的拉锯战已足足持续了半个月；与此同时，债券市场也出现了多空激烈对垒，虽然3月份超预期的经济数据利好债市，但频频爆出的信用违约事件一度令市场信心动摇。站在市场的十字路口，我们如何看待日渐常态化的信用违约？投资债券市场需要什么逻辑或机制？完全“避雷”可否有迹可循？

　　“信用违约真正发生是一个正常事件，不能把它妖魔化，我们需要做的是有一个投资信用债的正常逻辑，根据违约率、损失率进行主动管理。”南方基金管理有限公司副总裁、首席投资官（固定收益）李海鹏于4月19日在接受《证券日报》基金新闻部记者采访时表示，当然，这背后要有一个值得信赖的评级体系和评级团队。南方基金是业内最早搭建信用分析体系的公司之一，经过11年的发展，其固收团队才得以较好地甄别出“雷区”，淡然应对信用风险。

　　莫把信用违约妖魔化

　　当前债券市场最大的风险莫过于频频爆出的信用债违约事件，如一只只“黑天鹅”盘旋在人们的头顶上。正因为这些“黑天鹅”，债券市场显得疲惫不堪，市场信心骤然下降。对此，李海鹏表示，信用债本身就蕴含着违约风险，信用违约真正发生也算是一个正常事件，不能把它妖魔化。

　　“过去几年里，我国整个经济处于上升周期，以国企为背景的信用债发生违约的情况极少，而眼下信用债违约的频频爆发，令人们一时难以接受。实际上，信用债发生违约未来是正常的事情，在一定程度上将常态化。”李海鹏向《证券日报》基金新闻部记者表示，信用债违约短期对资本市场会有比较大的冲击，但随着信用债违约不断地发生，人们对信用债违约的接受度会逐渐提高，对于资本市场的影响会逐渐淡化。

　　记者还注意到，4月份以来有18家公司债券已取消发行，共计178亿元；3月份最多，有62家企业取消448亿元的债券发行计划，规模相当于去年同期的3倍。目前企业债务压力普遍较大，在企业通过发行债券融资需求强烈的背景下，债券发行却出现骤减的怪像。对此，李海鹏认为，这是对短期内信用债频繁发生违约事件的一个过激反应，这个现象虽说是正常的，但这个反应本身就有些过激，已经从一个极端跳到另外一个极端，并且会引发连锁反应，比如债券市场会出现一定的调整，企业发债成本会顺势上升等。

　　“但这是一个短期现象，随着人们对信用风险的接受度逐步提高，随着发行收益率的上调，债券的吸引力也会增加，投资人买债券的热情也会慢慢回归常态。”李海鹏坚定地认为。

　　应有投资的正常逻辑

　　“信用违约常态化不可怕，没有投资债券的正常逻辑才可怕。”在美国有着三年投资经验的李海鹏向《证券日报》基金新闻部记者表示。

　　目前最大的美国债券市场，对信用债违约是怎么接受的呢？据李海鹏介绍，美国有AAA级国债，还有一些高等级AAA级企业债（通用电气等大企业债券），以及所谓的垃圾债。比如国债前几年的收益率大概是在5%左右，高等级AAA级企业债收益率大概是在7%左右，而垃圾债的收益率在10%-12%左右。

　　“我们分析信用债，第一是看它整体的违约率，第二是看它违约之后的回收率。比如垃圾债，违约率是6%，假设回收率是60%，这样的话就损失40%，大概买垃圾债整体的信用风险损失是2.4%；高等级AAA级信用债一般来说是没有违约的，收益率一般是7%，垃圾债则是10%以上，假设垃圾债收益率是12%的话，与买高等级AAA级信用债相比有5个点的信用利差，5个点的信用利差足以弥补2.4%的真实信用损失，而且还有多出的部分。”李海鹏进一步分析称，“实际信用债发生违约是很正常的情况，重要的是，假设整个市场的违约率是6%，我们团队的违约率要低于6%，如此以来，我们买的债券如果违约了，在整个市场的损失回收率是60%情况下，自己的回收可能是80%，这就是我们团队的价值所在。”

　　李海鹏认为，未来我国资本市场投资信用债下一步会演化到美国市场的这个阶段，根据违约率、损失率进行主动管理，才是投资信用债的正常逻辑。随着信用债投资的进展，信用违约势必会常态化，我们会进入发达市场信用债投资的正常逻辑和应对策略、应对机制。

　　完善的评级体系是“避雷针”

　　据《证券日报》基金新闻部记者观察，南方基金固收管理规模有3000亿元的体量，至今没有发生任何“踩雷”事件。李海鹏带领的这支固收管理团队，到底有什么法宝呢？“最根本的一点就是，我们拥有一个独立的、成熟的内部信用评级体系，同时还有一支可依赖的评级团队。”李海鹏一语道破其中的玄机。

　　李海鹏介绍，南方基金是业内最早搭建信用分析体系的公司之一，经过11年的发展，形成了类似于股票研究的分析体系，按照行业进行划分后根据行业特点设置不同的信用评定模型，由相关行业的信用分析师进行信用风险的初步评估，然后再由多位资深信用分析人士进行复评。“我们依赖于内部评级体系、信用分析师团队，对于信用债的甄别、信用风险的甄别、投资策略的制定等等才有信心。”李海鹏说，“养兵千日，用兵一时”，正是因为有了此前11年的韬光养晦，南方基金的固收团队才得以较好地甄别出“雷区”，淡然应对信用风险。固收业务向来就是南方基金的传统优势，不仅业绩出色，规模也处于领先优势。

　　“实际上，南方基金对于今年的债券市场投资持中性偏谨慎态度，尤其是债券市场经历了过去两年的大牛市，目前的债券绝对收益率水平比较低，信用利差也是处于历史很低的水平线上，所以说债券抵御风险的能力是在下降的，如果市场出现一些不利因素，债券的波动性会提高。”李海鹏向记者表示，“如果未来经济走势预期、通胀预期、央行货币政策的调整，或者说是信用债违约的深入化，都可能会引起债券市场的大幅调整，所以，我们对债市的投资策略方面，目前阶段是以防御风险为主，在投资品种上会更偏向于低久期、低信用风险的品种，比如说一些中短期利率债以及一些中短期优质高等级信用债。”