9月26日，发改委下发《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》(下简称《意见》)，大方向是收紧发债条件、强化监管和约束。多项措施剑指近年来企业债种种操作不规范的问题，对承销券商的约束也赫然在列。

　　而9月底的券商债券周报数据也显示，企业债发行量明显下滑，监管政策已经奏效。《证券日报》记者了解到，一些大型券商为了让地方融资平台避开监管审核重重门槛，开始运作所谓的“平台私募证券化”。这简而言之，就是将多个地方融资平台融资需求打包，然后借道资管计划募集资金。

　　平台融资审核标准趋严

　　国家发改委下发的《意见》从严格发债企业准入条件、规范和强化偿债保障措施、进一步加强企业债券存续期管理等方面，提出了相应建议与措施，《意见》已经进入试行阶段。

　　根据《意见》内容，部分发债主体的发债门槛被调高。特别是对资产负债率的要求提高，比如“加快审核类”的两个资产负债率标准由低于30%和50%，调至20%和30%，负债率的明显下降意味着准入的趋严。

　　此外，《意见》也提高了企业资产负债率分类审核标准。“加快和简化审核类”的条件被调整为“资产负债率低于20%，信用安排较为完善且主体信用级别在AA+以上的无担保债券”；“地方政府所属区域城投公司申请发行的首只企业债券，且发行人资产负债率低于30%的企业”。“957号文”中“加快和简化审核类”条件是，资产负债率低于30%、主体评级在AA+及以上的无担保债券；地方政府的首只城投债、且资产负债率低于50%。

　　还有部分城投债申请将被“严格控制”甚至“不予受理”：地方政府所属城投企业已发行未偿付的企业债券、中期票据余额与当年GDP的比值超过8%的，其所属城投企业发债应严格控制；区域全口径债务率超过100%的，对区域内城投企业有可能新增政府性债务负担的发债申请，暂不受理。

　　另外，《意见》还针对发债企业应收款、担保细致化了监管内容，并且还强化了主承销、评级机构的责任。

　　平台借道私募债融资被暂停

　　地方融资平台类债券不仅被发改委从企业债管理层面规范，上交易所也开始封堵地方融资平台借道中小企业私募债层面融资。

　　记者近期从华泰证券内部人士处获悉，多家机构已经接到上海交易所短信通知，对政府融资平台类的中小企业私募债项目（简称“平台类私募债”），原有的继续备案，新报的暂停受理，其中被叫停的平台类私募债业务不但包括银监会监管名单表内的平台公司所担保的私募债项目，退出类平台所担保的私募债项亦属于暂停受理范围。而之前深交所是禁止平台发行私募债的，此次上交所的跟进说明了，全面监管城投发债已经进入全新阶段。

　　平台类私募债，是指由地方政府融资平台的子公司或关联公司为主体所发行，而在增信过程中，需由主体信用评级较高的平台公司提供信用担保的私募债券。

　　原本发展中小企业私募债的初衷是为了扶持中小企业的发展，然而随着今年屡屡爆出私募债违约风波，让投资者开始对民营企业发行的私募债望而生畏，转而倾心由地方政府融资平台借道中小企业私募债发行的债券。在有政府信用和担保托底的情况下，这些私募债反而逐渐增多，真正需要发私募债的民营中小企业则陷入发债困局。

　　北方地区某证券公司投行部人士告诉记者：“城投债有政府信用作担保，比较受投资经理的欢迎，目前利率在7%左右已经被视为无风险投资的收益，平台类私募债也是如此，但是一般中小企业发行的私募债没有担保风险又高，9%左右的利息却承担高风险不如7%有竞争力。”

　　 平台借助券商资管抱团融资

　　在发改委和交易所两头围堵的情况下，平台融资将会走向困局。然而部分地方平台已经转向求助银行，银行通过券商资管通道，仍然可为平台融资。

　　记者近期获悉，一家大中型券商的资管产品正在为银行做通道，而这一资管产品融资对象是8家AA级平台公司，所有平台公司都在交易所发过债券，而且每一家平台公司的资产负债率基本低于50%，发行总规模超过30亿元，A类优先级产品收益为8.5%，B级劣后收益为13.5%。

　　银监会曾出台地方融资平台风险管理新规，要求各银行控制地方平台贷款总量，不得新增融资平台贷款规模，但是银行通过与券商合作，曲线完成信托贷款，并将相关资产转移到表外，平台公司也实现了融资。如果后续这种融资模式大行其道，那么发改委最新出台各项审核标准也成了一纸空文。

　　好在证监会向包括券商、基金、期货公司下发了《证券期货经营机构私募资产管理办法》（征求意见稿）（下称《管理办法》 ）对于“非标资产”的限制，将使得未成立资管子公司的券商无法开展通道业务，由此也就大大减少了券商对平台融资的参与。

　　同时，《管理办法》将非上市公司股权纳入了资管产品的投资视野，对一些成长能力强劲的中小企业是一项重大利好。以往券商资管无法直接投资场外资产和开展融资类业务，只能以集合信托计划或基金子公司专项资管计划为通道，间接开展此类项目。

　　江浙地区某券商人士告诉记者:“这一波《管理办法》、《关于勉励证券公司进一步补充资本的通知》等措施出台，目的还是在于让证券市场激活民间实体经济，让资金能够直接服务实体经济，以往资金通过多次辗转借道，加重了中小企业的融资成本。而服务民生的地方政府融资则应走向银行间市场发债，实现产品标准化。”