近一个月以来，港元与港股的关系颠覆了以往的逻辑，港元汇率频频触及强方兑换保证，香港金管局也开始注入港元流动性，但港股的表现却是跌跌不休。本周港股出现报复性反弹，而美元兑港元汇率反而出现企稳回升，逐渐脱离强方兑换保证。与此同时，近一个月恒生指数与美元对日元汇率这两种在传统思维逻辑下相关性不大的资产，却出现了走势的重叠，其中蹊跷耐人寻味，二者走向是否存在某些必然联系呢？

　　从走势上看，8月12日至24日，美元兑日元从125跌至最低116，同期恒生指数从24300点跌至21136点；8月25日至28日，美元兑日元由118反弹至121，同期恒生指数从21000点反弹至22000点一线；随后，美元兑日元自8月31日开始再度回落，至9月4日跌回至118，同期恒生指数也从22000点再度跌落至20700点；自9月7日以来，美元兑日元强劲反弹，目前已重回121水平，而同期恒生指数也反抽至22000点之上。

　　那么，在逻辑上，这种现象的出现是纯属巧合还是有某种内在的联系？在回答这个问题之前，有必要了解一下日元的套息交易。自上个世纪90年代中期以来，日本央行长期实行低利率政策，日本由此成为全球流动性的主要提供者，国际对冲基金借入大量低息日元，换汇为其他各主要货币，并投资于高收益的资产。每当全球避险情绪升温之时，会促使部分日元套息交易平仓，美元对日元也随即出现下跌，而日元的升值又会进一步刺激日元平仓潮的涌现；相反，当风险偏好上升之时，日元套息交易再度兴盛，其表现就是美元对日元汇率的上涨。

　　多年以来，香港一直是全球最为自由的市场，国际资金自由进出，而且由于港元联系汇率制度，香港政府难以施行独立的货币政策，这样就为从事日元套息交易的国际游资提供了天然的有利环境。8月中旬以来，由于投资者担心人民币大幅贬值以及中国经济疲软，引发全球避险情绪急剧升温，日元套息交易平仓，日元成为期间表现最为强势的货币。与此同时，资金回流日元也导致了香港市场的流动性趋紧，港元拆息在8月中下旬飙升至近五年以来高位，港股也无可避免地受到负面冲击。然而，自9月7日以来，由于内地市场相关利好政策频出，非农数据令美联储升息预期放缓，同时憧憬日本将推出新的经济刺激措施，进而引发全球风险偏好再度升温，日元套息交易重新活跃，美元兑日元强劲反弹，从日元释放出的流动性也惠及香港市场，港元拆息显著回落，恒生指数两个交易日累计涨幅7.5%。

　　接下来的问题是，为什么恒指与日元孪生走势发生在近一个月，之前有没有出现过？恒指与日元联动走势是否还将延续？我们叠加了2008年以来恒生指数与美元兑日元走势关系，不难发现，在多数时间中，二者的联动特征还是较为明显的。2009年是一个例外，二者表现为反向关系，其背景是金融危机后美联储率先实行了量化宽松政策，导致美元拆息急速回落，并下穿日元拆息，美元也在那个期间取代了日元而成为主要的套息交易携带货币。但随着“安倍经济学”的推出，日元拆息近几年来再度下穿美元拆息，日元也重新占据了套息交易主导货币的地位。

　　从中长期来看，美联储加息逐渐临近，而日本的刺激政策或将延续，目前Libor美元3个月期已升至0.333%，而Libor日元3个月期则仅为0.087%，日元套息交易对于港股的影响力不容小觑，日元汇率也不失为判断港股走向重要的参考指标之一。