证券行业：克服对短期风险的恐惧，积极买入低估值高弹性券商股

　　类别：行业 研究机构：交银国际证券有限公司 研究员：李文兵 日期：2015-06-11

　　前五月净利润已超去年全年。得益於A股的强势，内地券商的经纪、融资融券以及自营业务收入大幅增长，2015年前五月券商的利润大幅增长，以中信证券和海通证券为例，除开集团和部分子公司的影响外，今年前五月，中信证券和海通证券分别实现净利润78 亿元和64 亿元，分别同比增长658%和249%，且超过了去年全年水平；中国银河和中州证券前五月分别实现净利润39.6 亿元和7.99 亿元，均超过去年全年净利润。

　　上调盈利预测。我们上调了券商行业的盈利预测，我们将2015/2016/2017的日均交易量上调至10000/11000/12000 亿元；我们覆盖的中资券商整体业绩有较大幅度的上调， 2015/2016/2017 净利润分别平均上调62.0%/70.5%/54.4%； 上调後，我们覆盖的券商股2015/2016/2017 年业绩平均增速分别为122.6%/18.6%/16%。

　　上调目标价。由於券商盈利增长大幅超预期，我们将其估值方法由市净率转换为市盈率估值，我们给予中信证券、海通证券、中国银河、中州证券和国泰君安国际2015 年22 倍/20 倍/15 倍/18 倍/25 倍的市盈率，对应的新目标价分别为42.86 港元/34.22 港元/18.81 港元/10.32 港元/17.25 港元，目标价隐含的2015 年市净率分别为：2.77 倍/2.96 倍/2.76 倍/2.79 倍/4.96 倍。

　　短期市场回调带来买入时机。整体而言，前五月券商股表现疲软，主要受制於牌照开放和佣金率下滑等因素的影响；我们认为牌照开放是有利於龙头券商的，对行业的影响要一分为二的看；佣金率下滑的负面影响完全可以由交易量增加抵消，而且未来佣金率进一步下滑的可能性已经不大。我们认为这两点基本面的担忧已经被市场消化。近期由於受到MERS 影响和市场预期的政改局势等原因使得恒指回调，带动券商股大幅回调，由於这些因素不影响内地券商的基本面，因此我们认为券商股在此次回调中被错杀，我们看好券商股的表现，坚定的认为此时为逢低吸纳的好时机。

　　重点推介个股：中国银河、上调中州证券至买入评级。在强劲的基本面支撑下，我们看好港股内地券商的表现。目前按照市盈率计算，港股上市的内地券商的平均估值仅为2015 年12.49 倍市盈率，市净率1.87 倍；我们建议投资者买入低估值高弹性的品种，首推中国银河，同时由於估值吸引，我们将中州证券上调至买入评级。

　　中信证券：引入社保股东，成就“御用投行”

　　研究机构：招商证券 分析师：洪锦屏 撰写日期：2015-06-09

　　事件：

　　中信证券公告将以每股18港元价格向全国社保基金理事会定向增发6.4亿股，募资115亿港元，锁定36个月，并签署3年框架合作协议。

　　评论：

　　1、折价引入社保战略股东，成为“御用投行”

　　此次发行最引人瞩目在于18港元的大幅折价，较昨日A/H股收盘价折价57%/43%，而中信此前正在进行11股的H股非公开发行计划，已经于5月22日获得证监会批准，预计本月就会完成。在增发过程中再启动定增，颇为出人意料，而且如此低的价格，对11亿股的定价也会产生压力。醉翁之意不在酒，在山水之间。与社保的合作是核心。

　　全国社保基金理事会是中央集中管理的社会保障基金，2014年规模1.5万亿，肩负着全国人民养老金保值增值的重任。成立以来年收益率8.4%，社保的境外投资比例8.5%。在框架协议下，社保在境内外资产配臵，资产管理服务与合作，境内外存量资产的增值保值、大宗交易、证券借贷、资产证券化等金融服务领域，选择中信提供的产品与服务 。成为“御用投行”，中信不仅能获得超过万亿的资产的合作空间，更为走向全球的业务拓展收获一张烫金的名片。

　　2、对业绩的影响2%，预计短期能消化

　　考虑发行11亿股和此次的6.4亿股，静态测算对2015年业绩摊薄12%左右，18港元的折价发行相较于市场通行的收盘价80%的价格发行，对业绩的负面影响约2%左右，因公司110亿股本提供足够大的缓冲。然而这可能对正在进行的11亿股的询价发行造成压力。我们预计短期市场就能充分消化，不会对股价造成大的影响。

　　3、短期承压，长期看好

　　中信今年以来股价疲弱，截至昨日跌1.24%，跑输行业指数。我们认为原因有1。公司市值超过3500亿，达到高盛的规模，未来除非出现新的对标或者公司自身能勾勒出更吸引人的盈利蓝图；2。公司聚焦高端客户，在机构业务、复杂交易、FICC和国际化方面投入资源，与市场近期追捧的降佣+免费的互联网+券商的形象差异较大，没有插上“翅膀”。下半年市场风格有望从高估值板块向业绩佳、估值安全的行业转换，券商行业需要战略性配臵。我们认为，公司的长期竞争力不断的积累，短期虽然难以获得相对板块的超额收益，但是大资金配臵券商行业的标配。未来给予中信足够的耐心，它将不局限于“中国的高盛”，而是会成为“世界的中信”。我们预计2015-16年EPS 分别为1.46和1.56元，PE约23倍，维持强烈推荐评级。

　　风险因素：增发进程低于预期