□全国社会保障基金理事会 侯方玉

　　随着美联储于上一年底启动2008年金融危机以来的首次加息，并被认为符合市场预期后，当前分析人士普遍认为，美联储已步入加息周期。有的研究机构甚至认为，美联储2016年将加息四次，时间点分别于3月份、6月份、9月份和12月份。通常，美联储加息的主要依据在两方面因素：一是失业率的持续下降并维持低位，当前美国失业率已处在历史较低位至5%附近；二是通货膨胀率尤其是核心通胀率上行的风险，2015年四季度通货膨胀率的主要指标核心CPI处在2%附近。从历史规律角度看，在上述两条件满足情况下，美国将进入加息周期。虽然历史有相似之处，但本次情况可能会不一样。经过上年底的首次加息后，美国货币政策可能会进入一个较长时期的“观察期”。

　　美国失业率较大幅度下降，既有经济增长带动就业的贡献，但也要归因于人口结构的变化。新增劳动人口数量减少，就业压力减缓。美国二战后兴起的“婴儿潮”延至1964年左右，之后人口出生率快速下降。相应地，导致劳动人口增量在2000年初达到顶峰后开始减少。每年劳动人口新增数量已从顶峰的230万人以上，逐渐减少至近年的不足50万人。预期随后的年份，劳动人口增量呈负增长。劳动人口增量规模的下降，使得就业人员在社会上寻找工作相对变得容易，带动失业率下行。

　　美国通货膨胀率的主要指标通常以剔除食品与能源分项后的核心消费者物价指数（CPI），目前该指标逐渐上升至2%附近，处在美联储盯住的目标区间。在过去的一个季度中，从分项核心CPI的构成因素变动看，娱乐、教育通讯类的物价上涨幅度较小；信息技术与个人电子设备应用等分项物价指数反而持续下降；医疗保障类CPI同比上涨达3%附近；住宅类CPI同比上涨2%左右。在美国CPI的构成当中，医疗保障类权重为7%，住宅类权重为42%。核心CPI上涨的主要推手来自医疗保障和住宅CPI的较快上行。

　　医疗保障价格上涨主要为患者保障与平价医疗法案（PPACA）所致。美国医疗保障制度改革的争议由来已久，争论的焦点是在覆盖人群和成本负担等问题上。奥巴马坚持认为，应该扩大医保覆盖人群，超出的成本中政府应该承担主要部分。而共和党反对，认为政府承担大量的医疗保障支出，会导致医疗服务等资源错配，效率低下，是浪费纳税人的钱。PPACA的争议恰逢美国金融危机时期，市场对经济增长前景预期悲观，扩大医疗保障的覆盖人群，增加政府预算支出，有利于刺激需求，提振市场对美国经济的信心。此法案最终于2010年3月获得美国国会通过。“婴儿潮”时期出生的、在这时期恰好达到退休年龄的人数共约7700万人。根据PPACA内容，退休后将获得新增的医疗保障补助。全社会对医疗保障需求也相应明显增加，带动医疗行业与服务的价格上涨。这一因素对通货膨胀的影响是结构性的一次性效应，不具备全面物价持续上涨的压力。

　　住宅类物价的上涨主要受益于极宽松货币政策所致。为了应对金融危机，美联储自2008年以来将联邦基金利率持续维持在零区间并实施了三轮QE，低利率环境和宽松的流动性扭转了市场对房地产行业的悲观预期，对住宅需求不断上升，带动价格上涨。根据Corelogic房价指数数据显示，至2015年底，美国房价比2009年上涨30%以上，房屋租金价格相应提高，推动住宅类的CPI上涨。但房地产市场对利率的变动较敏感，预期美联储此次加息后，将会一定程度抑制住宅与租金价格的上升空间。

　　尽管医疗保障、住宅类行业景气度上升，但难以掩盖美国工业企业的回升力度仍较疲乏。从国民经济核算角度看，美国经济增长的拉动力主要是服务业，但从历史规律和动态角度分析，要实现经济的持续回升，仍需要工业企业持续好转为基础。2012年，在杰克逊霍尔的全球央行行长会议上，对美国货币政策具有重要影响的经济学家伍德福德就提出，要充分关注产出缺口的变动。若实际的产出缺口与潜在的产出缺口为负，货币政策的变动需要审慎。美国的工业部门产能利用率指标这一高频数据显示，美国工业企业产能利用仍徘徊在温和区间，和历史较高的水平仍有较大差距，结合企业家投资信心角度综合判断，美国工业部门产能利用率还有下行压力，从侧面反映出美国的实际产出并未明显高于潜在产出缺口，意味着美国经济全面回升并带来全面物价上涨压力可能性小。美联储持续加息的基础并不牢固。