□本报记者 葛春晖

　　统计显示，截至24日，今年地方政府债发行额度已完成六成，结合季节性因素看，虽然年内剩余时间地方债供给量依然较大，但今年利率债已经度过供给高峰，四季度供给压力将有所缓和。分析人士指出，综合考虑地方债发行冲击趋弱，市场风险偏好下降、资金持续回流债市，以及银行表内和理财成本下降等因素，四季度债市依然处于牛市氛围，利率债收益率的下行空间有望进一步打开。

　　今年地方债发行已超六成

　　从历史经验看，每年三季度通常都是当年利率债供给高峰期，今年亦不例外。据WIND截至9月24日的统计，今年三季度各类利率产品累计发行额达到2.77万亿元，较二季度的2.33万亿元超出0.44万亿元，达到今年以来的季度发行额峰值水平。另外，今年第三季度利率债发行规模不但达到年内峰值，更创下了利率债单季发行额的历史最高水平。

　　地方债发行井喷，无疑是今年二季度以来利率产品急剧扩容主因。统计显示，今年地方债发行于5月18日正式启动，二季度、三季度（截至9月24日）发行额分别为8683亿元和1.576万亿元，分别占到当季新发利率债总额的37%和57%。至此，今年以来地方债发行总额已达到2.45万亿元。

　　据机构测算，今年以来财政部先后公布了三批合计3.2万亿元的地方政府置换债券发行额度，加上新增6000亿元地方债，今年地方债累计发行规模约3.8万亿元。也就是说，今年地方债发行额度已经完成逾六成，年内剩余时间发行规模约1.35万亿元，考虑到三季度还剩三个交易日，意味着四季度地方债发行额在三季度基础上小幅下降已成定局。

　　另据统计，今年前三个季度，国债和政策性金融债分别累计发行1.53万亿元和2.06万亿元。而根据以往国债、政金债的发行安排，这两项利率产品在第四季度的发行规模通常都会少于第三季度。因此综合来看，今年四季度利率债供给压力将比三季度明显缓和。

　　四季度债市环境偏暖

　　今年5月份地方债启动发行以来，庞大的供给压力一度成为阻碍长债收益率下行的主要因素。不过，分析机构普遍认为，在四季度供给有望放缓的背景下，随着地方债发行工作顺利推进、地方债定价市场化日趋成熟、市场对于地方债发行压力充分预期，地方债供给对于债市的冲击已经逐渐趋弱。

　　从国债收益率走势不难发现，从市场开始传闻将发行第一批万亿元地方置换债的消息开始，银行间10年期国债收益率在3月份到4月中旬累计最大上行幅度达到35BP左右；首批地方债于5月18日启动后，10年期国债收益率到5月末累计上行了约20BP；6月初传出第二批万亿元置换额度后，长债收益率主要以高位震荡为主；而8月末公布第三批置换债的消息至今，长债收益率更是维持了低位波动态势。海通证券表示，预计未来新增地方债仍将给市场形成一定冲击，但幅度可能进一步减轻。

　　值得一提的是，8月份以来地方债发行利率频频高出同期限国债10-30BP，显示地方债市场化发行不断走向成熟。对此，海通证券指出，地方债利率的上升，也将减轻地方债对利率债的挤压。

　　在供给压力缓解的同时，对应着市场需求仍有保证，从而进一步有利于四季度利率债行情的展开。海通证券指出，首先，当前股市虽不悲观，但仍前途未卜，预计四季度资金仍青睐债市。该机构认为，此前银行对接股市的打新和理财资金可能全部回到债市，加上居民从股市向理财转移的资金，将成为四季度债牛的一大基础；其次，降息有效降低了银行存款成本，银行同业存放与资金拆入成本也在下降，银行表内成本下降将推动其配置需求；第三，表外理财收益率的下降，将扩大其资产配置范围，同样利好利率债。

　　综合上述供给分析以及经济基本面疲弱、货币调控有望进一步宽松的整体环境来看，四季度利率债市场仍相对乐观，利率债收益率的下行空间有望进一步打开。海通证券预计，未来10年期国债和国开债的利率中枢有望下降到3.10%和3.50%。