□安信证券固定收益部 袁志辉

　　近期上交所、深交所相继发布上市公司可交换公司债券业务实施细则，可交换公司债这种全新的金融品种将进入发行人和投资者视野。

　　可交换公司债在欧美发达国家早已成为较为成熟的融资工具，我国直到2008年10月证监会才发布《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》。但此后可交换债市场发展依然缓慢，可交换公司债境内发行尚无先例，中小企业可交换私募债的试点也寥寥无几。从新一届政府的金融改革推进速度来看，可交换公司债券的发行上市或已不远。

　　可交换债券（Exchangeable Bond）全称为“可交换公司股票的债券”，是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司股权。可交换债券是一种内嵌期权的金融衍生品，本质上是标的公司股票的看涨期权。

　　可交换债券相比于可转换公司债券，有其相同之处，其要素与可转换债券类似，也包括票面利率、期限、换股价格和换股比率、换股期以及回售、赎回等；对投资者来说，与持有标的上市公司的可转换债券相同，投资价值与上市公司业绩相关，且在约定期限内可以以约定的价格交换为标的股票。不同之处在于，发债主体和偿债主体不同，前者是上市公司的股东，后者是上市公司本身；所换股份的来源不同，前者是发行人持有的股份，后者是发行人未来发行的新股，因此，可转债转股会使发行人的总股本扩大，摊薄每股收益，而可交换公司债券换股不会导致标的公司的总股本发生变化，也无摊薄收益的影响。

　　债务压顶、去杠杆缓慢背景下，可交换公司债对于上市公司而言是新的融资渠道。

　　首先，盘活存量股份，缓解资金压力。可交换公司债允许上市公司股东以所持股份为抵押，募集资金，与资产证券化异曲同工，将极大盘活存量股份，为上市公司提供稳定的资金来源。对于融资需求迫切的企业而言，是一种类权益融资工具。

　　其次，降低企业融资成本。今年以来，监管层以及市场机构对于降低融资成本的讨论较多，可交换公司债的退出当是职能部门对于中央决心的回应。由于可交换债券给投资者一种转换股票的权益，其利率水平与同期限、同等信用评级的一般债券相比要低，可交换债券给筹资者提供了一种低成本的融资工具。因此即使可交换债券的转换不成功，其发行人的还债成本也低于债券、贷款、非标等传统融资工具；若成功转股，则没有了还本压力。

　　可交换公司债与可转债类似，为投资者提供发行溢价、稳定利息以及正股上涨产生的换股溢价。参考首只中小企业可交换私募债“13福星债”情况，此前投资者已全部换股，并取得10.69%的平均换股收益率。而可交换公司债要比中小企业可交换私募债的信用风险低，且公开发行、交易所场内交易也会带来较好的流动性。因此，可交换公司债的投资价值值得期待。

　　可交换公司债有利于发行人低成本融资，有利于投资者博取可观溢价，因此，面试初期极有可能供需两旺，对信用债供给造成冲击。但是从上交所以及深交所的细则来看，发行门槛仍较高，短期内对债市供给压力有限。此外，在下半年，债券市场缺乏趋势性大行情下，进可攻退可守的可交换公司债将为债券投资者提供增厚组合收益的利器。（本文仅代表作者个人观点）