宋伟健 郭永斌 陈航

　　    2015年全国3.2万亿元置换债发行计划分三批下达，分别为3月份第一批1万亿元、6月份第二批1万亿元和8月份第三批1.2万亿元。根据中债资信统计，截至2015年12月11日，除西藏和深圳尚未开始发行置换债外，全国共有30个省级政府和4个计划单列市政府发行了置换债，发行规模共计3.18万亿元，其中：一般债券2.30万亿元（占比72.41%），专项债券0.88万亿元（占比27.59%）；公开发行债券2.41万亿元（占75.64%），定向发行债券0.77万亿元（占比24.36%）。截至2015年12月11日，已完成发行的地方政府置换债占全年置换债计划发行总额的99%，已基本完成全年置换债发行任务。

　　    地方政府置换债券发行的主要作用

　　    2015年，新预算法开始实施，地方政府发行债券成为地方政府惟一的融资模式。为规范地方政府融资行为，防范系统性风险，2015年地方政府置换债的顺利发行具有重要的作用，具体可体现在降低融资成本和防范区域系统性风险两个方面。

　　    其一，有效降低地方政府存量债务的融资成本，缓解地方政府偿债压力。2015年发行置换债券募集资金用途主要用于置换审计署审计确定的截至2013年6月30日和甄别确认的截至2014年12月31日政府负有偿还责任的债务中2015年到期的债务，通过发行置换债券可以降低通过融资平台等渠道举借的存量地方政府债务的融资成本。原有融资平台举债成本多数在7%以上，部分达到10%以上，目前地方政府债券融资成本仅为3%—4%，可有效降低融资成本，缓解地方政府偿债压力。据财政部测算，地方政府1万亿元的置换债可让地方政府一年减轻利息负担400亿元—500亿元。

　　    其二，降低地方融资平台代偿风险，防范区域系统性风险发生。审计署审计的2013年6月的审计结果显示，2015年到期地方政府负有偿还责任的债务总计为1.86万亿元，目前甄别的截至2014年12月31日政府负有偿还责任的债务中2015年到期的地方政府负有偿还责任的总计数并未知晓。2015年地方政府发行置换债3.2万亿元，通过对部分区域城投企业调研来看，3.2万亿元置换债基本覆盖了2015年到期的地方政府负有偿还责任的债务，并有提前偿还未来年份到期债务情况，这将有效缓解城投企业的偿债压力，防范区域系统性风险。

　　    完善地方政府置换债券发行的相关建议

　　    2015年作为地方政府置换债券发行的元年，其对于市场发展的促进意义不言而喻。但仍处于发行前期阶段，在发行过程中存在利率市场化程度不高、发债规模大对债券市场供给形成压力、发行人和中介机构仍需规范等问题，需予以关注。针对这些存在的问题，主要可从以下三方面进行完善：

　　    进一步完善地方债发行的监督机制，增强地方政府债券发行的市场化水平。加强地方政府债券发行的信息披露，建立起中央政府负责全国地方政府发债限额管理、会计和审计等标准制定和监督，发挥市场化自律组织对地方政府、中介机构、承销商和投资者的监督作用，进一步发挥媒体等外部社会舆论的监督作用，全方位加强地方债发行、交易等环节的监督。

　　    提高地方债券二级市场流动性，完善做市商制度，扩大投资人范围。目前，发行的地方政府置换债换手率很低，一般都是持有到期，二级市场流动性较差，流动性溢价没有得到充分体现。对此，一方面可完善做市商制度，根据地方债券的属性，大规模的地方债券更适合在银行间债券市场发行，建议借鉴银行间债券市场现有交易模式，引导更多的做市商参与地方债券的投资和交易；另一方面可继续扩大投资人范围，尤其是地方债券可对所在地区居民个人发行，以增强二级市场的流动性。

　　    财政部、人民银行等相关部委协力配合，降低置换债发行对市场产生的波动。2015年地方政府置换债大量进入债券市场，超过市场预期，在地方政府强势置换政策下，对银行等投资机构的资金形成一定分流，造成一定资金压力，在央行对此降准政策配合下，资金压力得以缓解。未来三年每年的置换额度均将维持在4万亿元左右，市场亦将面临更大的冲击。针对较大规模置换债对金融市场的冲击，未来财政部、央行等相关部门应进一步协力配合置换债发行，减小金融市场的波动。（作者单位：中债资信评估有限责任公司）