谁也不曾料到，今年上半年狂飙激进之后，A股很快就6月迎来了断崖式的下跌。

　　“股灾”前发出的中期策略报告，标题大多如《风展红旗如画》、《拥抱美梦，牛途未停歇》、《日出江山红似火》，这些报告中，少则10几页，多则60、70页，各券商策略分析师从政策、货币、估值、资金等角度或详细或扼要地阐述了股市走牛的原因，情绪积极、乐观，词汇间饱满希望。

　　就如世人现如今所睹，A股遭遇了3次不同程度的深度调整。截至目前，上证综指距6月份的最高点跌去41.19%，创业板跌去46.19%，市场目前处于箱体震荡之中——与绝大多数分析师在几个月前中期报告中写到的情形大相径庭。

　　对高估值的自问自答

　　以6月15日作为第一轮“股灾”的发生时间点，在此之前，已经有一些券商分析师给出了他们的中期策略报告。毫无疑问，伴随在分析师们的各种分析，牛市的呼声在当时达到顶峰。

　　5月24日，国泰君安策略小组发出了一份47页的中期策略报告《风展红旗如画》，在该报告中，国泰君安策略组上调上证综指在三季度的目标到5000点，上调创业板指数的目标到4000点。

　　平安证券的分析师则更有信心，其预测下半年上证指数运行中枢应会在6000~8000 点范围。他们给出的原因是，改革政策直接推升风险偏好和市场对于经济转型认知使得预期不确定性下降带来的股权风险溢价的进一步下行是支撑市场的核心要素，增量资金入市尚未出现衰减迹象。

　　资金牛、杠杆牛被认为是组成这轮牛市三个原因中的两个原因。2015年3月以来，银证转账资金剧增，行情推动的增量资金由最初的产业资本、非标资金、地产资金转变为个人投资者的证券账户资金。

　　事实上，在5月中下旬券商发表中期报告之时，很多券商已经意识到了估值太高、价格太贵的问题。譬如国元证券在中期策略中写到：“当前股市的上涨，依然是单纯的估值提升的行情，或叫流动性推动的行情：无风险利率持续下降是条件之一，股权风险溢价下降是条件之二。下半年这种行情能否持续，从技术层面看，要依靠估值提升是否可以持续。”

　　对于这个问题，一些券商自说自话，给出了自己的解释。比如兴业证券自问自答：怎么来理解A股此轮牛市的泡沫化?其回答是：“很多人现在担心见顶，主要是因为股票‘太贵’了。我们认为，股票泡沫将是常态化。经济转型阶段，在看到宏观经济显著改善之前，投资者怀揣着对中国转型成功和改革成功的梦想，怀揣着对创新的崇尚，投资股市，这本身是一种全民创业，通过财富效应吸引创业、创新。”

　　兴业证券进一步称，在理解牛市泡沫化延续时，其认为牛市的过程中，政府会调节行情的节奏，抑制过度投机。因此泡沫会较长时间地存在，但是过程中会有波折，当泡沫太大时，行情会有调整把泡沫“挤小”，然后再逐渐再把泡沫“吹大”。

　　而国元证券给出的回答是，目前股市已经有了较为明显的泡沫，对于估值泡沫的化解，需要盈利的提升，新兴产业可以自我化解。

　　“股灾”后论牛市不停

　　实际上，还有一些券商在发布中期策略报告时，时间已经是6月的中下旬甚至更后，但这样券商分析师似乎“无视”暴跌，依然在报告中表示对行情充满信心。

　　6月17日，兴业证券策略团队在其70页的中期策略报告中写到，A股牛市趋势不改，原因如下：一是周期性和结构性因素叠加下的货币宽松;二是“被利用”的牛市，股市政策拐点未现;三是并购重组的结果正反馈;四是存量财富再配置仍有较大空间;五是改革有序推进;六是对外开放趋势不可逆。

　　广证恒生也在6月19日发出了标题是《牛在途中》的中期策略报告，在该报告中，其表示A股市场下半年将震荡上行，市场由流动性推动逐步转向盈利推动，不过盈利周期推动的系统性牛市需时较长。其预计下半年市场回撤的支撑带在4500点区间，而向上空间有望突破历史高位6124点。

　　华融证券同样如此。其在7月1日发布的中期策略报告中依然写到，A 股仍将处在上行通道，因为以下三点：第一是基本面趋势向好，但这种向好可能不是过去单纯的经济增速的高增长，而是过渡到更有质量、结构优化、产业升级的新常态，即从数量向好变成质量向好;第二是流动性宽松趋势不变，会从有钱到越来越有钱;第三是全面深化改革背景下的政策面持续呵护，从任性到越来越任性。

　　第一轮”股灾“后坚持牛市论的还有浙商证券。其给出的理由是，本轮A股牛市还未完成其服务国资国企改革、融资结构变革及经济结构转型与升级的使命，因此A股市场长牛格局延续的概率更高。

　　“短期内，A 股市场经过6月15日以来的深幅调整之后有望迎来企稳回升。”浙商证券在中期策略报告中写到。

　　不过，也有券商在第一轮股灾后表达了谨慎的观点。6月29日，国海证券在发出中期策略报告时便已经这样写：”在高杠杆的情况下，下半年股市需要承受利率和监管的冲击。下半年有两个风险可能会冲击股市：一个是经济企稳和美国加息导致的利率阶段性上行，特别是当两个因素叠加时冲击会较大;另一个风险是监管层对股市的监管政策，特别对场外配资的整顿。

　　能否“爱在深秋”?

　　还有最后一个交易日，时间将进入2015年的第四季度，各券商A股的四季度策略也开始逐渐浮出水面。

　　此前，兴业证券知名策略分析师张忆东给出的一份名为“爱在深秋”的策略报告颇为引人注意。他认为，深秋之前的股市，处于构筑“ 市场底” 的黎明之前;三季度后期最迟到10月上旬，做空动能将进一步衰减，利空出尽，就像弹簧越压反弹越有力，反弹动能不断孕育。

　　在这份名为《爱在深秋》的报告中，张忆东给出五个原因，来佐证他的结论。首先，当前成交缩量，换手率降至历史均值，显示主动性“杀跌”动能已开始衰竭;其次，9月份清理场外配资导致的被动“杀跌”动能宣泄之后，“去杠杆”接近尾声;第三，10月上旬，三季报风险可能还有一些扰动，那时反弹时机已到了“右侧”;第四是人民币汇率还在回归“稳态”的过程中，宏观层面的悲观情绪正在缓解;第五是深秋之前，投资者信心也在筑底，“散户化”市场的信心需要等赚钱效应来强化。

　　浙商证券则认为，宏观经济企稳之有待基建投资的发力、宽松货币政策之有望实质意义上延续和市场信心修复之时间是最好的理疗师，共同构成四季度A股市场运行的宏观背景。

　　浙商证券今年四季度投资策略报告标题是《走在蓄势之路上》。他们的预判是，四季度A股大盘将以震荡筑底、积蓄量能为主要格局。对四季度A股行情既不过分乐观，也不过分悲观，市场走在蓄势之路上。

　　“基本面分析角度，股权风险溢价在当前A股市场估值中起主导作用，股权风险溢价对应市场信心，需要宏观外力来重塑;技术面分析角度，上证综指整体处于下行通道，需要时间震荡筑底、消化套牢盘。”浙商证券称。