最近媒体报道大量新三板挂牌公司股票跌破定增价，引起了投资界的一翻争议和热炒。有的说，券商等机构“短视”，借着政策消息，炒一把，捞一把就走；有的说，企业估值过高，有泡沫，股价偏离公司价值，不注重长远发展；还有的说，政策“红利”一直没有落实，转板、扩容都去哪了？

　　质疑的声音越来越多，也让从业者和投资者不得不理性反思新三板的发展。到底什么样的制度适合新三板？到底应该怎样投资新三板？

　　想割“韭菜”不容易

　　媒体报道，截至7月20日，2015年新三板定增799次，其中有84家跌破最近一次的定增发行价。比较知名的企业，比如“定增王”中科招商最近一次定增价格是18元／股，最近价格在17元／股。媒体披露的跌破定增价的挂牌公司还包括奥派股份、楼兰股份、深冷能源、唐人通服、华丽包装、明利仓储、海容冷链、田野股份、天开园林、富耐克等，有的甚至下跌了90%，有没有泡沫可想而知！

　　造成定增价急速下跌的一个重要原因，是新三板二级市场的流动性不够，这也和500万开户门槛的政策有关。股转系统副总隋强曾提到，500万的开户门槛是适合的，目的是保护投资者。从这轮新三板“割韭菜”的情况来看，新三板设置投资者准入门槛还是有必要的，当然，500万或高或低还值得商榷。

　　设置500万投资者准入门槛后，一些企业和机构想通过炒作，来套取短期利益赚钱的计划便破灭了。目前新三板还是以机构投资者为主，大家都比较专业，至少比较理性。一些机构炒高了价格，买了股票赚了钱，价格砸下来之后，都不愿意买回来，可见，机构对企业的评估有多差，而做定增也是为了短期套利，而不是支持企业融资来长期发展。

　　但是，在A股市场上折戟的散户投资者，在新三板这个市场上还是保持了警惕。至少目前门槛没有降低，间接地保护了投资者免遭这一波泡沫的洗劫。未来在新三板“割韭菜”不容易了，机构投资者要借投机获利，A股市场也许可以，新三板似乎不太适合。

　　新三板适合长期“价值投资”

　　之前在易三板专题研究中，我们已经讲过新三板适合长期的投资，适合“价值投资”，不适合A股式的投机套利。原因在于，新三板是极度市场化的资本市场，但凡出现短期套利机会，便会有做空者将价差平滑掉，套利机会就会消失。这轮新三板跌破定增价，其实正是这一理论的体现。

　　为什么说新三板适合“价值投资”？除了短期炒作获利之外，巴菲特的观点，是伴随着企业成长而股票增值。新三板的企业参差不齐，但不乏优质企业，如果能发现一两家“阿里巴巴”“腾讯”，买进一些股份，几年后有可能会有几十倍几百倍的增值。

　　易三板研究团队在调研中，曾发现一些企业定增做的很到位，他们的定增会给股东投资者设置3年的封闭期，实际上，只有投资者认同企业发展模式，才会和企业长期共患难。3年之后，企业度过瓶颈期，业绩会迎来几何级数增长，投资者也会获得高回报。

　　由于新三板没有给企业定增设置封闭期的硬性要求，有的企业定增不仅不设置封闭期，而且连续差异化价格定增，第一次定增1000万，1元／股，第二次定增3000万，5元／股，第三次定增5000万，10元／股，后面进入的投资者就成了“接盘侠”，在短期利益的诱惑下，早期进入的股东就会抛盘，股票价格跌破发行价便难以避免！

　　所以，对于企业，应该考虑怎样选择合适的投资者，应该怎样建立企业诚信和品牌。投资者也应考虑如何选择靠谱的企业，那些不断定增短期套利的企业，是否还值得信任？

　　政策需要市场倒逼

　　最后，谈一谈政策为何迟迟不来？无论是做市商扩容、降低门槛、分层，还是转板，每一个政策对新三板来说都至关重要。但政策的出台，要符合市场需求，或者说，市场成熟了才能出台相应的政策，政策是市场倒逼出来的。

　　500万的准入门槛业界公认有些过高，100万－200万比较适合，1900万中产阶级就可以加入新三板投资。如今全民创业时代，大量中产阶级做天使投资，为何不让他们进入新三板？新三板企业毕竟经过券商筛选，比很多天使阶段的项目更加靠谱。如果中产阶级入场，新三板的活跃度会大大提高，二级市场也会更加活跃。

　　还有个关注点，就是分层。易三板研究团队在分析了美国纳斯达克发展的历史，发现“分层”本身也很有讲究，纳斯达克发展44年经历3次分层，比较有意义的是后两次；新三板也类似，至少要经历2次分层，一次是做市商，一次是竞价。分层标准是市场选择的结果，制度设计只是应运而生。

　　无论制度如何创新，本质上还是对于企业价值的判断和选择。理性的投资者应该花更多的时间去看企业，如果只想依靠政策红利炒作，恐怕新三板不会有太多的空间。目前新三板挂牌企业马上就超过A股上市公司数量，已经接近2800家，未来3年预计会达到10000家企业，市场里一定有“黄金”，但只有专业的机构和投资者才能够找到，需要长期投资才能够检验。（作者贾红宇 易三板联合创始人兼副总裁）