三全食品：传统业务利润拐点已现，鲜食切入中央厨房万亿市场

　　类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司

　　平安观点：

　　摘要：速冻米面行业仍有57%収展空间，估计未来三年行业增速7%-15%。

　　三全15年业绩拐点已现，主要是考虑到其产品、品牌、渠道优势明显，前期投入产能及大量人员、费用，效果即将显现，龙凤调整完成，将不再拖累公司业绩。三全定位于中央厨房，以鲜食项目为切入点，颠覆传统商业模式，自建终端打造直通渠道，O2O经营便于定向推送，线上线下结合精准营销，目前切入刚性大、粘性强的办公室午餐市场，未来将迚入家庭三餐市场，万亿空间前景广阔。

　　竞争格局清晰，行业仍有収展空间。结极升级、消费习惯改变与冷链物流収展共同推动行业增长，过去5年收入、利润CAGR分别为27%与38%。行业CR3约66%，集中度较高，竞争格局清晰，主要集中在三巨头乊间。参考日本消费，行业仍有57%增长空间，主要来自于结极升级与渗透率提升。考虑经济下行等因素，未来三年行业收入增速7%-15%。

　　传统业务利润拐点已现，利润率将持续走高。主要考虑：一是公司战略先市场后利润，目前市占率已高，为利润释放提供先行条件；事是经过人员扩充、渠道升级与下沉后，销售费用大量投入阶段已经过去，渠道扩张效果正在显现，销售费用率大概率走低；三是产品创新不断，竞争力与美誉度持续提升；四是产能利用率逐渐恢复至正常水平，转固折旧对毛利率影响不大；五是龙凤调整基本完成，15年应不会再拖累业绩。

　　三全定位中央厨房，以鲜食项目切入三餐市场，成长空间广阔。三全定位于中央厨房，在产能、品牌、渠道建设均已完善的前提下推出鲜食项目，以此切入三餐市场。鲜食项目自建终端颠覆传统商业模式，定向推送线上线下结合精准营销，未来迚入三餐市场万亿空间前景广阔。与“饿了么”网上订餐与全家快餐相比，三全鲜食具有品质优秀、便利性好、售价较低的优势，事代机更新后功能更合理，预计单机净利率达18%左右，一线城市布局完成后将实现收入5-10亿。

　　盈利预测与估值：预计公司15-16年EPS分别为0.13、0.26元，同比增31%、94%；我们采用更合理的PS估值，预计15年营收增11.6%，对应15年PS为3.5倍，略高于兊明2.1倍，进低于双塔15.3倍、食品龙头公司平均4.8倍的PS水平。考虑到公司为行业龙头，15年已迎来利润拐点，定位中央厨房市场空间广阔，首次覆盖给予“强烈推荐”评级，目标价27元。

　　风险提示：鲜食推广迚度不达预期与食品安全亊件。

　　燕京啤酒首次覆盖报告：期待国企改革东风，开启价值重估空间

　　类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司

　　投资要点：

　　投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。期待公司在北京国企改革政策的推进下，能引入战投或者完善激励机制，带来行业格局改善及公司价值重估；预计公司在2015年能实现5%左右的销量规划目标，预计2015-16年EPS为0.29、0.32元，目标价13.3元(对应2015年45倍PE)，现价空间27%，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　国企改革蓄势待发，期待公司引入战投或完善激励，提升公司价值。

　　我们预期间接控股股东北控集团将集中发展公共服务主业，对燕啤可能采用引入战投等市场化模式。目前燕啤吨酒市值5338元，远低于国际龙头及国内同业。比照近年国内吨酒收购均价(7530元)，若引入战投，公司有望迎来价值重估。我们亦期待公司能在2017年前推出股权激励预案，提升经营潜力。

　　产品结构升级+基地市场垄断优势，有望助力吨酒收入持续提升。公司近年60%产能扩张集中于中高档系列，其销量占比已达1/3；在北京、广西基地市场已获定价优势的格局下，2010-14年吨酒收入CAGR达5%。预期2015年将继续发力结构升级，吨酒收入有望持续提升。

　　大西南战略发力销量增长：广西市场作为大西南战略核心带动中西部地区迅速发展，2011-13年云南、四川、新疆三地销量CAGR达43%、22%、22%，2010-14年华中地区收入CAGR达15%。公司计划继续深挖中西部市场潜力，驱动销量增长。

　　风险提示：国企改革进度及方式存不确定性、销量低于预期、竞争加剧

　　纳川股份：强势打造福建之新能源汽车“第三极”

　　类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司

　　投资要点：

　　首次覆盖，给予“增持”评级：在新能源汽车补贴退坡的背景下，具备技术优势的新能源汽车生产商将胜出，并分享行业集中度提升的蛋糕，纳川通过收购万润进入新能源汽车领域，并将以万润为起点进一步延伸新能源汽车产业链，预计2015-17年公司EPS0.23/0.32/0.43元，参考2015年行业可比估值，公司目标价22元，对应PB=8.27X.

　　打造福建汽车“第三极”：万润为动力总成生产商，它与东南汽车、奔驰汽车构成福建欲打造的汽车产业三级，万润发展的外部时机成熟。核心团队构成最强技术+运营组合，纳川对其的收购填补万润扩张的资金瓶颈。同时，新能源汽车新政促行业集中度提升，万润技术立身，竞争力突显，新政利万润走出福建。

　　新能源汽车业务元年：我们认为，公司对新能源汽车产业链的涉足绝不止步于动力总成，新能源汽车产业链上游为矿产资源、生产设备，中游为动力总成，下游为整车生产、整车租赁、运营维护，我们认为公司或将以万润为平台，持续在新能源汽车产业链上延伸。

　　管网业务借力PPP与新品扩张：受制固定资产投资增速下滑、反腐延缓市政工程进展，2014年公司管网业务收入及毛利下滑20%/35%。

　　未来5-10年为管网改造政策窗口期，政策或为公司带来8亿元新增收入规模，我们认为，2015年传统业务仍难高增，但借力PPP以及新品扩张，传统业务收入规模有望恢复至4亿元(不含贸易收入).

　　风险提示：新能源产业链延伸滞后，管网改造滞后。

　　赞宇科技：覆盖全产业链，盈利能力大幅增加

　　类别：公司 研究机构：国海证券股份有限公司

　　事件：

　　5月13日晚公司发布公告称，报告期内，公司拟以16.01元/股的价格，非公开发行不超过5000万股，其中杭州永银投资合伙企业(有限合伙)认购3500万股，公司第一期员工持股计划认购1500万股，募集资金总额不超过8亿元，全部用于收购杜库达(印尼) 有限公司60%股权、收购南通凯塔化工科技有限公司60%股权， 并偿还银行贷款。

　　点评：

　　收购杜库达和南通凯塔，加大油脂化工领域布局。公司拟议7亿元，约11.67倍PE收购杜库达和南通凯塔各60%股权，相比同行业PE约65倍，将显著提高公司PE估值水平。收购完成后，杜库达和南通凯塔将成为公司控股子公司，交易对方双马化工承诺，今年下半年、2016年、2017年、2018年标的公司实现的净利润分别不低于2800万元、1亿元、1.8亿元和2.1亿元。我们认为，未来随着杜库达和南通凯塔销售范围逐步扩大，产能不断释放，将为公司带来巨大的利润贡献。

　　收购完成后，向上延伸产业链，覆盖油脂化工全产业链。此次收购的标的公司之一为设立于印度尼西亚的杜库达(印度尼西亚是亚洲地区最重要的棕榈树产地之一)。收购完成后，公司将拥有位于原材料产地的制造基地，利用当地的区位优势和劳动力成本优势，降低生产成本，将大幅提升公司产品的市场竞争力。

　　加码油脂化工业务，大幅提高市场份额和盈利能力。此次收购的两家标的公司均为如皋市双马化工有限公司下属企业，主营业务均为油脂化工产品的研发、生产与销售。其中，杜库达现有产能25万吨脂肪酸等产品，以及在建产能力为20万吨脂肪酸等产品；南通凯塔现有产能15万吨脂肪酸等产品，以及待审批产能10万吨脂肪酸等产品。公司注入盈利能力较强的杜库达和南通凯塔的油脂化工业务后，将进一步增强盈利能力。

　　公司表面活性剂业务竞争优势显著。公司作为表面活性剂行业的龙头企业，主要优势体现：(1)产能规模最大，同时布局完善，生产地和销售网络覆盖全国；(2)产品符合行业发展趋势。

　　检测行业成长空间广阔，业务准入壁垒高，未来增长潜力巨大。我国第三方检测市场增速飞快。目前，公司属于典型的大行业小公司。为了满足公司未来检测业务拓展和研发平台的发展需要，公司新建研发中心，将为检测业务打开增长空间。

　　维持公司“买入”评级。公司凭借自身行业地位优势，正积极地推动产业升级，未来成长速度与发展空间均值得期待。预计公司2015-2017年EPS至0.48、0.86和1.18元，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；募投项目达产不及预期的风险。

　　易事特：新能源汽车充电，大市场带来大机遇

　　类别：公司 研究机构：国海证券股份有限公司

　　主要观点：

　　1、 从新能源汽车充电桩过渡到后市场运维。

　　易事特长期致力于不间断电源、应急电源、通信电源、数据中心集成系统、光伏逆变器、分布式光伏发电电气设备与系统、新能源汽车智能充电系统、智能微电网等高科技产品的研发、制造、销售和服务。目前公司紧密围绕IDC数据中心(含UPS电源)、光伏发电站(含逆变器)和新能源车运营(含充电桩)三大战略性产业，立足中国，放眼全球。

　　2015年是新能源汽车爆发元年，公司抓住机遇，目前已于东莞市政府签订新能源汽车充电运维合作意向书，公司现已建设充电站1座，取得了良好示范效应。按照东莞市规划，今年会新增约2500辆新能源汽车，由此带来充电桩及充电站大量需求。公司以布局充电桩为入口，以打开充电运营市场为目的。除此之外，依托品牌技术优势，公司已于多个新能源汽车示范城市进行洽谈，市场有望进一步延伸和拓展。在以充电桩设备为基础上，搭建服务、运营平台，全面打造新能源汽车智能充电网络。

　　2、 从销售光伏设备过渡到电站建设、运营。

　　公司之前主要以经营逆变器等光伏设备为主，从今年开始公司尝试光伏电站BT、BOT等业务，扩充业务规模，增加盈利项目，提升整体公司业绩。公司大力发展分布式光伏业务的同时，带来光伏逆变器业务体量的增大。根据公司14年年报，分布式发电产品收入2.98亿元，同比增45.19%。从公司目前在手订单来看(2014年下半年以来，陆续签订约5GW光伏项目)，分布式业务将会继续保持高增长。除应用于分布式、地面电站等，公司已研发多款用于并网微电网、离网等逆变器产品，前瞻性布局市场。

　　3、 从销售UPS过度到整个数据中心的建设及运维。

　　公司为UPS三大内资品牌之一，近年来国内市场份额稳定，且产品线丰富，涵盖各电压等级。公司下游主要为国内、国际知名金融、通讯等公司，体现公司产品优质，性价比高。基于未来各行业以信息化发展为主导，公司努力开拓数据中心业务，从销售UPS过渡到整个数据中心的建设及运维。从应用来看，我国UPS下游主要集中于金融、电信、制造业、政府等领域，数据资源宝贵，对不间断电源刚性需求，凭借公司品牌及市场优势，下游行业需求的增长带动公司UPS业务板块的稳定增长。同时，公司UPS产品采用全数字化控制技术设计的高频UPS电源。采用先进的模块化设计理念，能适应不同的电网环境，助力其信息多元化建设。

　　4、 盈利预测。

　　我们预计公司2015~2017年的EPS分别为1.35元、1.70元和2.21元，对应的PE分别为53倍、42倍和32倍。给予“增持”评级。

　　5、 风险提示。

　　新能源汽车充电设施补贴、落实等政策缓慢，分布式光伏推广进度不及预期。

　　凯乐科技：参股中联创投，布局互联网+金融

　　类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司

　　投资要点：

　　维持“增持”评级，目标价25元。公司从传统酒业、房地产业务转型TMT，在布局上海凡卓、长信畅中的基础上，通过参股中联创投，涉足互联网+金融领域，完善业务版图。我们预计2015-2016年EPS分别为0.25/0.39元(若凡卓和长信畅中并表，2015-2016年备考EPS为0.40/0.54元)，维持目标价25元和“增持”评级。

　　参股中联创投，拥抱互联网金融。公司公告出资3000万参股中联创投10%股份，并承诺首期投资完成后一年内如中联达到约定的相关条款，则再增资1亿。中联创投旗下运营着互联网金融P2P平台抱财网(www.baocai.com)，2014年底，其成交额已破亿，平台上已有的借贷项目平均年化收益均保持在14%以上。市场认为凯乐的转型主要在智能可穿戴设备和医疗信息化，但公司从长远布局及打造凯乐新业务版图考虑，切入互联网金融，为后续转型打开了空间。

　　资源整合，打造凯乐新平台。在布局上海凡卓、长信畅中、深圳犹他和中联创投后，公司在可穿戴、医疗信息化上优势将近一步得到发挥。

　　其中，上海凡卓在智能终端设计上领先，深圳犹他是整机厂商，长信畅中在湖南、湖北医疗信息化市场具备区域优势，中联创投又将提供供应链金融服务。凯乐有望通过此轮资本运作打造TMT新平台。

　　催化剂：打开可穿戴设备市场；进一步完善行业移动信息化布局。

　　风险提示：光纤光缆竞争加剧；转型战略布局失误。

　　理邦仪器：两大彩超新品获批，产品体系进一步完善

　　类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司

　　投资要点：

　　两大彩超新品获批，进度超预期，维持增持评级。公司公告称AcclarixLX8系列推车式彩超获得广东省食药监局批准，AcclarixAX8便携式彩超获得美国FDA批准，快于公司之前年报中三季度获批的预测。作为公司重金打造的新一代彩超产品，获批上市后将极大增强公司在数字超声诊断领域的市场竞争力，有力提升公司收入。维持预计公司2015-2017年营业收入为6.6/8.2/10.0亿元，EPS为0.19/0.32/0.40元，考虑到公司在智慧医疗领域有较强的延展能力，参照同类公司2015年PS16X，上调目标价至55元，维持增持评级。

　　进一步完善超声产品体系。公司之前已经针对中低端市场推出入门级彩超产品U50便携式彩超以及U2推车式彩超，本次成功上市AcclarixLX8系列推车式彩超和AcclarixAX8便携式彩超两款中高端彩超，极大丰富公司现有产品线，2014年公司B超产品线收入约6500万，随着两款高端彩超在国内和海外上市，未来2-3年有望新增贡献6000万到1亿的收入。

　　医疗领域的平台构想——MedicalIaaS/PaaS/SaaS。公司依托其心电等领域的硬件设备基础，为众多能优化医疗应用场景的创业型团队提供友好的软、硬件开发平台，以互联网+思维打造智慧医疗，未来有望形成类似AppStore、Windows的生态圈。公司已在上海推广心电云项目和妇科筛查项目，随着智慧医疗项目在治疗领域和覆盖区域的拓展，公司潜在利润空间巨大。

　　风险提示：智慧医疗项目进展低于预期

　　金城医药：制剂并购大超预期，挺近百亿市值，强烈推荐

　　类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司

　　投资要点。

　　事件：重大资产重组预案披露、复牌。2015.5.14，金城医药与朗依制药全体股东签署《发行股份购买资产框架协议》。此次交易包括：1)发行股份购买资产：金城医药拟通过发行股份的方式向锦圣基金、达孜创投购买其持有的朗依制药100%股权，初步协商交易价格20亿元，以未经审计的账面净资产议价10倍收购；2)非公开发行募集配套资金：公司拟向控股股东金城实业非公开发行募集配套资金，募集总额不超过3亿元，拟用于建设朗依制药沧州渤海新区-北京生物医药产业园原料药及制剂项目、偿还银行贷款和补充流动资金。二者互为条件同时生效，具体股份数量和金额待证监部门批准。此次交易仍需公司董事会审议、股东大会批准、证监会批准等审批流程。

　　点评：公司重组方案整体大幅超市场预期，强烈推荐，10个板内调整即买入！我们自2014.11月份开始开始以深度报告的形式强烈推荐，逻辑为“谷胱甘肽业绩高增长+产业链并购转型预期”。在并购体量上，我们认为此次并购大超市场和我们的预期，打造完成公司“特色原料药+专科化学制剂”平台，在“大医药、大健康”迈出坚实一步，彻底摆脱了对谷胱甘肽单一高成长品种利润依赖，大幅提升公司盈利能力和可持续增长能力。

　　1)业绩大幅增厚：重组带来2015年利润增厚有望接近100%：在此次交易中，基于金城医药2014年财务数据和朗依制药2014年度未经审计的财务数据，交易金额占公司期末总资产的112%，达孜创投承诺2015-17年净利润1.56、1.87和2.25亿元，假设6月份并表EPS增厚1.00、1.48、1.78元，结合2015年我们对公司业绩的预测，我们预计2015年有望增厚公司利润接近100%。

　　2)向制剂领域跨出实质一步，盈利能力大幅提升。公司上市后定位“大医药、大健康”产业，采用内涵+外延并重的成长模式，打造“具有金城特色的制药工业产业链”，逐步由中间体向原料药，再向制剂领域持续纵深。我们根据公司此次预案披露的数据测算，在净利润规模相当的情况下，2014年朗依制药净利率高达42.5%，远高于目前金城医药10.3%的净利率(2014年年报)，盈利能力大幅提升。根据并购业绩承诺情况，2014-17年朗依制药销售收入、净利润有望保持21%左右的复合增长，奠定了金城医药可持续、稳定增长的基础。

　　3)并购标的在妇科用药、调节免疫用药领域优势突出：公司妇科用药+调节免疫用药销售占比达92%左右，销售毛利率70%以上。1)妇科产品竞争格局良好，成本优势明显：朗依制药在妇科领域产品2014年销售1.36亿元，销售占比46.1%，毛利率74%左右。主要产品包括硝呋太尔制霉素阴道软胶囊、硝呋太尔胶囊两个妇科感染类疾病用药，疗效显著、副作用低、孕期可用，是妇科用药要品种，市占率高达67%，排名第一，目前该类产品国内原料药生产企业8家、外用药4家、口服制剂3家，总体竞争格局良好，且朗依制药自身具备原料药、外用软胶囊、口服胶囊剂，布局完善、具备成本优势。2)在调节免疫用药：独家剂型。2014年销售1.32亿元，占比达45%，毛利率76.6%，主要品种为匹多莫德分散片，为独家剂型，市占率34%，排名第一。3)产品储备丰富，可持续增长能力强劲：公司目前还拥有抗过敏用药盐酸依匹斯汀(国内只有3个批文)和抗高血压用药富马酸比索洛尔原料药(5家)及胶囊(3家)等储备产品，受限于产能、原料药供给不足，暂未生产。

　　4)协同互补，实现战略布局成功跨越。基于谷胱甘肽原料药的生产、销售，金城医药在原料药生产、管理方面具备一定的优势，而在向制剂领域跨越过程中，最重要的销售渠道、优势品种、研发能力是公司或缺的，朗依制药的销售渠道方面覆盖全国35个省、自治区和直辖市，渠道优势明显。而从朗依制药目前的产品分析，可以发现公司在品种研发立项方面的优势。通过此次并购，公司实现了快速进入，后续通过资源整合、优化，我们认为公司将以“特色原料药+制剂”企业的形象重新得到市场高度认可。

　　通过此次并购，公司已然完成中间体、原料药、制剂的制药工业全产业链战略布局，是A股医药板块极其稀缺的并购转型优秀标的：公司在生物原料药业务方面持续开发、并购新的产品(谷胱甘肽、丙谷二肽、腺苷蛋氨酸)，并积极谋求向产业链下游延伸(收购上海天宸药业、朗依制药)，走金城特色的转型之路，我们认为公司管理层战略转型思路清晰，已然完成生物制药和化药特色原料药及制剂平台构建，完成由“化工企业”向“制药企业”的战略转型。

　　盈利预测、投资建议：公司作为业绩高增长确定性强、成功转型典范的小市值医药股受到市场关注。我们认为今日的金城医药已然不是昨日的化工企业，它已然成为“特色原料药+专科化药制剂”平台型企业，(不考虑此次重大重组的影响，预计公司2015-2017年收入分别为12.39、14.62、16.09亿元，增速分别为17.9%、18.0%和10.1%，归属母公司净利润分别为1.51、2.21和2.56亿元，同比增速38.85%、46.63%、15.97%，对应15-16年EPS1.20、1.75、2.03元。考虑此次并购的影响，EPS2.20、3.23、3.81元，停牌前股价对应2015年估值仅17倍左右，参考可比公司估值情况，同时考虑公司“自身谷胱甘肽高成长确定性+转型制剂后业绩20%以上增长确定性+转型带来的盈利能力提升”，给予2015年40-45倍，合理目标价区间为88-99元，对应第一目标市值110-120亿元，建议10个涨停板内调整即买入！风险提示：谷胱甘肽业绩增长放缓的风险、朗依制药整合风险、新产品获批风险。