广发期货发展研究中心--陈振宇

　　一、我国金融衍生品市场的现状与不足

　　我国自上世纪90年代建立股票市场开始，经过20多年的发展，已经具备创设金融衍生品市场的基础环境。但目前来看，金融衍生品市场发展相对缓慢，这不仅制约了资本市场的发展，同时也丧失了服务实体经济的功能。在经历“327国债”及权证炒作等事件后，人们对金融衍生品的认识产生偏差，对风险认识严重不足是目前制约衍生品市场发展的主要原因。直到2010年4月，中金所推出沪深300股指期货，我国才真正在金融衍生品发展道路上迈出里程碑式的一步。沪深300股指期货经过近5年的发展，持仓量和成交量都有巨大的增长，初步满足了投资者对于避险工具的需求。

　　然而，对比国外的成熟市场，目前我国金融衍生品市场存在品种单一，不能满足市场投资者多样化风险管理需求的问题。截止至今年3月初，沪深两市上市公司数量已达2658家，总市值约45万亿元，庞大的股票市场急需多元化的风险对冲工具为其发展保驾护航。虽然目前除了沪深300股指期货外，上交所在今年推出了上证50ETF期权，但对于中小投资者来说，仍然缺少适合的风险对冲工具。因此，尽快丰富其他金融衍生产品，对完善A股避险机制，促进资本市场健康发展有极其重要的作用。

　　二、扩容股票指数类衍生品的必要性

　　上证50指数与中证500指数作为市场上较为成熟的指数，目前已经成为投资者对于市场行情判断的重要指标。作为优质蓝筹股代表的集合，上证50指数涵盖了上海证券市场中流动性较好，市场深度较大的50只股票，很好的反映了大盘蓝筹股的走势变化。目前该指数唯一的衍生品，前不久推出的上证50ETF期权，其市场容量远未能满足当前市场需求。未来上证50指数期货若成功上市，则该指数有望成为我国资本市场上首只同时拥有期权与期货两大衍生品种的指数标的。

　　相对于上证50指数，中证500指数则是反映了小盘股的走势变化，能较好反映除沪深300及流通市值排名靠前的股票组合收益情况。从历史收益来看，中证500指数07年涨跌幅186.6%，08年涨跌幅-60.8%，均优于同期上证综指96.6%和-65.3%。但同时，其收益率年化波动亦是上证50、沪深300和上证综指中最大的。目前由于没有很好的避险机制对中小股票进行对冲，投资者只能以抛售股票及融券的方式及时套现，从而加大了市场波动。在近期资金面偏紧的形势下，市场风格转换之快，另许多投资者措手不及，大盘蓝筹股与中小盘股之间的行情轮动仍需相对应的衍生工具对冲短期波动风险。

　　从国外成熟市场经验来看，若某一指数推出股指期货，其成份股成交量都会较前期有所提高，流动性得到增强，增加股指期货品种能有效活跃市场成交，使市场定价更加合理。目前上证50静态估值为10.7倍PE，中证500为40.1倍PE，整体估值在历史水平之下，新品种上市后，短期内对市场造成利空作用有限。加上A股对境外投资者的吸引力较高，必将使股市定价更加合理，促进资本市场的长期健康发展。

　　三、推出上证50与中证500指数期货的意义

　　1、优化资产配置、丰富投资策略

　　上证50与中证500指数期货除了在风险管理上对资本市场起正面作用，在投资管理上，同样起到优化资产配置，丰富多种投资策略作用。目前市场上较为流行的alpha策略主要思路是构建一个若干只股票的投资组合，利用指数期货对冲其系统性风险，获得优于市场的相对收益。但是，由于目前只有沪深300指数期货，若构建组合中存在沪深300样本外股票时，利用其进行对冲时可能会产生跟踪误差，不能完全对冲其系统性风险。

　　随着上证50与中证500指数期货的推出，投资者可以利用中证500股指期货对冲其中小股票组合的系统性风险，减少其跟踪误差。当市场出现“二八”行情时，投资者可以直接利用上证50与中证500指数期货进行交易，获取价差收益，比起交易一篮子股票可以有效地降低交易成本和市场冲击，指数期货T+0的操作能使交易更加灵活。

　　2、吸引境外投资者参与跨境交易

　　从境外投资者角度看，沪港通的推出，内地与香港资本市场正式从官方渠道建立联系，境外投资者可以利用香港证券帐户购买A股股票。但与香港非常成熟的衍生品市场不同，A股缺少有效的风险管理工具及成熟的衍生品市场。目前，香港在指数期货品种上有恒生指数期货，H股指数期货及其小型指数期货，而成交量较大的股票亦有其相应的期货进行交易，使不同投资偏好的投资者有足够多的工具进行风险管理，从而降低A股吸引力。增加指数期货品种能使两地市场衍生品匹配程度提高，为跨境投资者增加风险对冲及套利机会。

　　3、有助于经济及期货业发展

　　由于衍生品属于风险管理工具，大力发展金融衍生品有助于增强宏观经济的风险承受力，使市场更具有弹性。从国外成熟市场的发展经验来看，在经济增速放缓时，市场对于多元化的避险工具需求强烈，特别是在经济下行压力较大，短期风险加剧时，投资者对于其持有头寸的保护需求更加强烈。

　　相比于证券行业，我国期货业目前发展仍较为缓慢，数据显示，2014年中国151家期货公司实现利润41.43亿元，同比增长16.55%，收入188.1亿元，同比仅增长1.58%，而期货行业利润总额不及一家券商利润总额，显示出我国期货市场发展仍相对落后，金融期货品种的稀缺制约着期货公司的发展。单从利润来源来看，手续费收入下降17.98%，而投资咨询和资产管理业务收入分别增长102.36%及490.07%，在传统经纪业务收入下降的大趋势下，期货公司开始主动转型，通过其他业务收入实现总体利润的增长。推出新品种金融期货合约能有效改善目前期货公司发展缓慢的局面，改善经纪业务收入，使资管产品有更多的投资渠道，有利于资产管理规模的扩大，同时使期货公司盈利得以提升。